核心观点与关键数据
- 公司业绩：2024年，公司实现营业总收入891.75亿元（+7.09%），归母净利润318.53亿元（+5.44%）；2025年Q1，营业总收入369.40亿元（+6.05%），归母净利润148.60亿元（+5.80%），收入业绩略超市场预期。
- 合同负债：2024年末及2025Q1末，合同负债分别为116.90亿元/101.66亿元，同比环比均显著改善，反映经销商打款积极性及公司市场把控能力提升。
- 产品结构：五粮液产品收入678.75亿元（+8.07%），其他酒产品收入152.51亿元（+11.79%）；五粮液产品销量+7.06%，吨价+0.94%；其他酒产品销量+0.12%，吨价+11.65%。
- 普五策略：普五控量挺价成效显著，八代普五价格稳定；1618、39°五粮液成为销量增长主要来源，2024年单品规模已超50亿元。
- 组织调整：新设北部、南部、东部三大片区，建立垂直管控体系，提升市场管理能力；东部片区收入+9.75%，南部片区+12.65%，北部片区-3.98%。
- 经销商体系：五粮液品牌经销商2652家（净增82家），五粮浓香品牌经销商1059家（净增245家），系列酒招商速度较快。
- 直销渠道：直销渠道收入+12.89%，新增138家专卖店、5家文化体验店、490家和美集合店、2家大酒家。
- 财务指标：2024年毛利率77.1%（+1.26pcts），期间费用率+2.49pcts（主因销售费用率上升）；净利率37.22%（-0.63pct）。
- 股东回报：2024-2026年现金分红总额不低于200亿元（含税），2025年实施首笔100亿元中期分红。
研究结论
- 经营目标：预计2025年营业总收入增长5%左右，环比降速，供需关系有望更健康。
- 投资建议：维持“买入”评级，下调2025-2026年盈利预测，新增2027年预测。
- 风险提示：宏观经济恢复不及预期，国企改革不及预期。
- 估值：2025-2027年PE分别为15x/14x/14x，目标价格130.85元。
财务预测
- 营业收入（亿元）：2025E 936，2026E 974，2027E 1009。
- 归母净利润（亿元）：2025E 336，2026E 352，2027E 371。
- 每股收益（元）：2025E 8.65，2026E 9.07，2027E 9.55。
