原油周度报告

国泰君安期货·原油周度报告 国泰君安期货研究所·首席分析师、能源化工组联席行政负责人·黄柳楠 投资咨询从业资格号：Z0015892 日期：2025年4月20日 GuotaiJunanFuturesallrightsreserved,pleasedonotreprint CONTENTS 010203040506 综述宏观 供应需求库存 价格及价差 原油：修复性反弹，空间或有限 利率、贵金属与油价走势比较海外服务业数据 中国信用数据 OPEC+核心成员国出口量一览非OPEC+核心成员国出口量一览美国页岩油产量 欧美炼厂开工率 中国炼厂开工率 美欧各类油品库存亚太各类油品库存 基差 月差 内外盘原油价差净持仓变化 SpecialreportonGuotaiJunanFutures2 观点综述 01 观点综述：修复性反弹，空间或有限 我们的观点： 短期修复性反弹，二季度不乐观，仍有小概率破前低； 在宏观面情绪企稳的情况下，关注油价（尤其内盘SC）的超跌风险，趋势基本面利多在积蓄。其中，Brent或难跌破55 美元/桶； 我们的逻辑： 短期看，二季度或反复交易主要大国、经济体之间关税互征引发的通缩，大类资产仍可能再次共振下跌； 当前金油比已持续飙升，且累计跌幅按照2024年原油需求与全球经济波动之间的关系充分计价衰退，短期存在超跌风险，不是最佳空配标的，因此即便下跌也难破前低； 长期看，油价存在几点潜在利好，包括：美国制裁下伊朗原油供应大幅收缩、主要地区库存绝对值较低、OPEC+减产、美国页岩油供应增幅放缓等。一旦宏观情绪企稳，趋势反弹概率较大。这种情况，更可能出现在年中或者下半年； 我们的策略： 单边观望，不是空配首选，亦不追多。一旦衰退预期修正、内需利空释放透彻，年中附近关注抄底； 未来关注逢低布局月间正套； 风险提示： 全球经济、地缘、气候等宏观面不确定性；OPEC+内部分歧引发的价格战；美国页岩油技术再突破。 SpecialreportonGuotaiJunanFutures4 供应：OPEC+补偿减产幅度较大，实际增量有限 国家/地区 供应概况 影响 委内瑞拉 Vitol贸易公司继续在其位于意大利的Sar-rocn炼油厂进口委内瑞拉原油，日产量为300,000桶。一艘大型油船正驶向这家炼油厂，这是自去年12月Vitol控制该厂以来，Sarroch的第三批委内瑞拉货物。维多未就豁免美国对委内瑞拉的制裁发表评论，但随着美国收紧制裁，这可能是目前地中海的最后一批委内瑞拉斯原油之一3月产量87万桶/日（+3万桶/日），但美国要求雪佛龙5月27日前撤资，并威胁对进口委油的国家加征25%关税。预计产量将降至70万桶/日（2023年初水平）； 利多 哈萨克斯坦 哈萨克斯坦已经表示，产量将继续保持在或接近约180万桶/日的创纪录水平，这比其欧佩克+目标高出约30万桶/日。伊拉克的产量在3月份降至每日398万桶，低于其每日400万桶的目标，但仍远高于该国根据补偿计划设定的每日388万桶的有效目标。如果以伊拉克过去的产量记录作为参者，未来几个月其产量不太可能进一步大幅下降；3月产量179万桶/日（超配额32万桶/日），因Tengiz油田增产（Chevron拒绝减产）； 利空 沙特 沙特阿拉伯和阿拉伯联合酋长国等成员国将引领该联盟的输出更高。最大的增长预计来自沙特阿拉伯，该国将看其898万桶/日的目标在5月份将提高22.2万桶/日，仅略微抵消其补偿计划。第二大产量增长将来自阿联酋，该国长期以来一直渴望提高产量。到5月阿联酋的目标将每天增加103,000桶，这也将仅被其补偿计划略微抵消；沙特3月产量898万桶/日（接近配额），计划通过增产传递市场管理信号。伊拉克3月产量398万桶/日（超配额20万桶/日），补偿减产执行困难。伊朗3月产量334万桶/日（-4万桶/日），受美国制裁影响； 利空 俄罗斯 俄罗斯还计划在未来两个月内大幅增加产量，目标日产量增加10.5万桶。但如果该国坚持其补偿计划，所有这些增加都将被抵消；3月产量997万桶/日（-59万桶/日vs2024年），出口反弹至300万桶/日（中国进口ESPO混合油92万桶/日）。受西方技术封锁影响，长期产能或难恢复至疫情前水平（1121万桶/日）；俄罗斯的原油产量在2025年3月因乌克兰对俄罗斯基础设施的袭击而有所放缓，但EIA预计其产量将从第二季度开始增加；俄罗斯对中国的原油出口在2025年3月达到历史最高水平，其中ESPO混合原油的进口量平均为946,000桶/日； 利空 美国 美国能源信息署（EIA）数据显示，美国国内原油产量在2025年预计为13.51百万桶/日，2026年预计为13.56百万桶/日，相比3月的预测分别降低了100,000桶/日和200,000桶/日；美国原油出口受到贸易政策影响。2024年，美国对中国的原油出口在2月达到259,171短吨，但2025年2月没有美国原油运往中国。此外，美国对墨西哥的原油出口在2025年2月继续超过前一年同期水平，达到535,814短吨； 利多 其他 OPEC+宣布了一项详细的补偿性减产计划，涉及7个国家，旨在弥补2024年1月以来的超额生产。计划从2025年3月（后改为4月）持续至2026年6月，平均减产305,000桶/日，个别月度削减范围在每日196,000桶至每日520.000桶之间。理论上，最大的削减将在今年发生；OPEC+在2025年5月意外增产41.1万桶/日（原计划13.7万桶/日），旨在向超额生产国家（如伊拉克、哈萨克斯坦）施压。2025年4月至2026年6月，计划逐步解除220万桶/日的自愿减产；3月份，欧佩克原油日产量较上月减少18万桶，至2679万桶。利比亚、伊朗、伊拉克、科威特、阿联酋、加蓬和尼日利亚的供应下降抵消了沙特阿拉伯、刚果(布拉柴维尔)和委内瑞拉的产量增长。3月份，欧佩克+的九个欧佩克成员国的石油日产量从修正后的2月2136万桶/日降至2122万桶/日，降幅为14万桶/日。 中性 SpecialreportonGuotaiJunanFutures 5 资料来源：Platts，Argus，Kpler，Bloomberg，隆众资讯，国泰君安期货研究 需求：继续关注美国制裁、加税影响下的全球贸易流向变更 国家/地区 需求概况 影响 亚洲 中国对美国原油和液化天然气的进口实际上已经停止。今年2月，作为对特朗普第一套关税的回应，北京方面实施了10%至15%的关税。去年，中国每天从美国进口19.4万桶原油，但自那以后，买家基本上停止了购买。液化天然气也是如此，今年2月，中国从美国进口的液化天然气受到15%关税的打击。2024年，中国从美国进口了430万吨液化天然气但在2月份就仅购买了6.5万吨。去年，美国原油和液化天然气仅占中国进口这些大宗商品总量的1.7%和5.6%； 中性 本周早些时候，国有控股的沙特阿美(SaudiAramco)大幅下调了官方配方价格，中国炼油厂5月份收到的沙特期原油装载量将比4月份多至少25%。一些市场参与者表示，沙特阿美将向中国客户提供约152万桶/日的5月装期原油。而其他人则表示，这一数字可能高达165万桶/日。具体数量无法直接确认，但无论是哪个数字，都比一个月前有所增加。中国买家将总共收到120万桶/日的4月装期原油； 中性 印度国营炼油厂BPCL已同意从嘉能可贸易公司购买约33.000桶/天的美国西德克萨斯中质原油，该公司消息人士告诉Argus。按交货价格计算，该原油价格较布伦特原油期货溢价。2025年3月，印度的石油需求同比下降111,000桶/日，至5.85百万桶/日，主要受石脑油、燃料油和石油焦需求下降的影响; 利空 日本和韩国1月至2月的数据显示，日需求同比分别下降12.1万桶和14.6万桶。在这两个国家中，绝对值最大的降幅分别为9.4万桶和7.2万桶，分别发生在石脑油消费上； 中性 中国柴油/汽油需求预计将从去年开始逐渐下降降幅为0.4%。1月至2月期间，柴油/汽油表观需求同比下降了约16万桶/日，至383万桶/日；今年中国汽油消费量将基本保持平稳，保持在每日约350万桶，因为新能源汽车的替代继续影响需求。中国汽油表观消费量(炼油厂产量加上净进口，通常在农历新年假期前后达到峰值)在1-2月平均为每日361万桶，同比下降4.4万桶； 利空 新兴的美中贸易战导致我们对今年中国需求增长的预石化生产就已经减少了。测从3月的每日20万桶下调至每日5万桶，即0.3%，仅占全球需求增长的6%； 利空 中国在2025年3月的原油进口量达到51.41百万吨（约合12.11百万桶/日），较2月增长近10%，较去年同期增长4%。中国从俄罗斯和马来西亚进口的原油量大幅增加，特别是俄罗斯ESPO混合原油的进口量达到历史最高水平； 中性 印度今年的需求增长将远远超过中国，预计需求将每天增加约20万桶至每日590万桶。这略低于我们上个月的每日220，000桶的预测，因为政府数据显示，第一季度需求同比下降了0.4%，即每日20,000桶，受到3月份需求下降111,000桶至每日585万桶的拖累。3月份的疲软主要是由于石脑油、燃料油和石油焦使用量的减少，而柴油消费的增长相对温和，为每日0.8%至197万桶)但液化石油气消费量在3月份连续第七个月保持在每日100万桶以上，第一季度同比增长40.000桶，而油需求增加了每日60.000桶，达到近每日940.000桶。第一季度航空煤油需求同比增长7%，达到每日21.2万桶。到2025年，印度需求增长将占全球增长的26%，到2026-27年将上升至32% 利多 美洲 美国的需求在年初表现强劲，EIA1月份最终数据显示，日需求量同比大幅增长115万桶，主要是由于极寒天气导致柴油/燃料油和燃料油分别增加112,000桶/日和90,000桶/日，而液化石油气和乙烷分别增加500,000桶/日和400,000桶。EIA初步数据显示2月和3月表现强劲，使第一季度产品需求增加510,000桶/日；美国国内原油消费预计在2025年平均为20.38百万桶/日，较上月预测降低了70,000桶/日。2026年预计为20.49百万桶/日，降低了110,000桶/日； 利多 欧洲 由于美国对俄罗斯的制裁在1月份收紧，土耳其炼油商Tupras也停止了购买乌拉尔原油，这可能为沙特的原油开辟了另一个出口渠道。但消息人士称，该炼油商正在更多地转向利比亚的中甜原油EsSider。根据Vortexa的数据，土耳其2月至3月平均每天进口约72.000桶EsSider，而2024年全年平均不到5.000桶同期，沙特向Tupras的原油交付量从每天31.000桶增加到47.000桶； 中性 非洲 尼日利亚的国内需求一直波动较大--市场参与者表示，每日65万桶的Dangote炼油厂在5月的装载计划中分配了每日15.3万桶的尼日利亚原油，在4月的装载计划中分配了每日19万桶的尼日利亚原油。该炼油厂一直在多样化其原油来源，并减少对国产等级的依赖。炼油厂消息人士1月份告诉阿格斯，Dangote将在进口市场上采购至少50%的原油需求，并正在建造八个储油罐以方便这一过F。欧洲是最有可能出口尼日利亚滞留货物的出口地。一些市场参与者预计，欧洲的需求将在5月份反弹，因为该地区的炼油厂将在春季维护后增加产量。 中性 SpecialreportonGuotaiJunanFutures 资料来源：Platts，Argus，Kpler，Bloomberg，隆众资讯，国泰君安期货研究6 宏观 02 美债长端利率大幅波动，金油比继续走强 140 120 100 80 60 40 20 0 WTI美国:国债收益率:10年-1年（右轴） 4160 3140 120 2 100 180 060 -140 20 -2 0 WTI美国:国债收益率:10年 6 5 4 3 2 1 0 160 140 120 100 80 60 40 20 13-07 13-12 14-05 14