Q1净利率改善，CDMO业务有望逐步进入收获期

核心观点与关键数据

• Q1业绩表现：2025年Q1公司实现营业收入27.30亿元（YoY-14.63%），归母净利润2.49亿元（YoY+1.98%），创历史同期新高；毛利率24.02%，同比基本持平，净利率9.10%，同比+1.48pct，主要得益于非经常性损益增加约3,844万元。
• CDMO业务：客户认可度持续提升，2024年与572家国内外创新药企签订保密协议，同比新增158家；报价项目达1601个（YoY+77%），进行中项目达996个（YoY+35%），其中研发阶段项目占比64%（YoY+42%），临床一期、二期订单大幅增加，预计未来2-3年商业化订单数量将快速增长，CDMO业务有望进入收获期。
• 制剂业务：政策加速制剂行业集中度提升，公司推进“多品种、多渠道”发展策略，持续加大制剂研发投入（计划每年新立项25个以上，2026年起每年获批15-20个），同时拓展院外市场（非集采品种占比约30%）。

投资建议与预测

• 投资建议：鉴于CDMO业务逐步进入收获期及原料药制剂一体化布局加速，公司利润增长有望提速，给予“买入”评级。
• 财务预测：预测2025/26/27年营收分别为130.58/143.93/159.58亿元，归母净利润分别为11.53/13.23/15.47亿元，对应PE分别为14/12/10倍。

风险提示

• 行业政策风险；市场竞争加剧风险；研发项目增长不及预期风险；原料药产品价格下滑风险；外汇汇率波动风险。