核心观点
上周，转债市场跟随正股放量下跌，但抗跌属性凸显，估值水平大幅上行至历史高位，转债ETF净赎回规模依然较高。结构上，高评级转债延续占优，万得可转债AAA指数以-0.84%跌幅跑赢各类万得可转债细分指数，而万得可转债高价指数跌幅较深，达2.55%。展望后市，复杂外部冲击下，转债相较正股的稳健属性将持续凸显，以内需型转债搭配底仓转债、红利转债组成的哑铃型策略或有较好表现，短期内下修博弈与转债打新空间放大，值得持续关注。
二级市场
2.1 市场回顾
上周，权益市场主要指数集体下跌，上证指数、深证成指、创业板指分别收跌3.11%、5.13%、6.73%。海外方面，特朗普“对等关税”政策反复变动下，全球资本市场剧烈波动，美股演绎过山车行情，美债收益率大幅上行，黄金价格快速走高。国内方面，3月CPI数据显示当前物价水平依然稳中偏弱，且后续贸易环境变数骤然放大，为扩消费政策提供了充分的空间；3月新增信贷、社融数据均超预期，增量政策持续发力的效果已有所显现。上周权益市场先剧烈调整，但随着我国反制措施陆续出台以及汇金大力增持ETF和股票提振市场信心，权益市场在宽幅波动中完成先抑后扬，内需、军工，自主可控、“一带一路”概念板块在市场反弹阶段表现强势。
具体来看，周一A股放量下跌，市场逾2800股跌停；周二A股开始反弹，大消费领涨；周三A股强势反弹，军工、半导体、免税店方向崛起；周四A股震荡攀升，科技股全线反弹；周五A股全天低开高走，午后小幅冲高回落，半导体产业链爆发。分行业看，上周申万行业指数大多下跌，上涨行业中，农林牧渔涨超3%，商贸零售涨超2%；下跌行业中，电力设备跌逾8%，通信跌逾7%，机械设备、传媒、钢铁跌逾6%。
上周，转债市场主要指数跟随收跌，中证转债、上证转债、深证转债分别下降1.70%、1.53%、1.97%，日均成交额976.96亿元，较前周放量337.59亿元。上周，转债跟随权益市场大幅放量，震荡下跌，单日成交额再破千亿，创下24年11月以来新高，转债ETF净赎回规模上周维持高位，达到13.11亿元，整体来看，上周转债抗跌属性明显，由于正股价格于上周一快速压缩，虽然后续有所反弹，但转债估值水平全周来看依然大幅提升。结构上看，上周依然为高评级、低价、大盘风格转债占优，其中，万得可转债AAA指数以-0.84%跌幅跑赢各类万得可转债细分指数，而万得可转债高价指数上周跌幅依然较深，调整幅度达2.55%。条款博弈方面，随着转债跟随权益市场震荡下行，下修条款触发节奏继续加快，赎回条款触发节奏继续放缓，上周，分别有7支、2支转债公告将触发下修与强赎条款，下修博弈空间继续放大。
上周，在复杂关税政策冲击之下，转债相对正股的稳健性价值显著突出，由于正股的价格与转换价值快速压降，上周转债价格也随之大幅下降，转股溢价率快速拉升至历史高位，其中，转换价值快速降至2020年至今的22.1%分位水平，转债价格、正股价格分别降至47.8%、63.7%分位，而转股溢价率大幅上升至80.5%水平。展望后市，从往年风格来看，未来一个月内（4月14日至5月14日），小盘、高价、低评级转债开始再度占优；并且，在对外贸易不确定性持续提升的背景下，可考虑将内需类转债与稳健性底仓转债、红利转债相结合，形成哑铃型策略组合，此外，下修博弈与转债打新空间短期内有所放大，也值得持续关注。
具体来看，上周转债市场大多个券下跌，483支转债中241支上涨，223支下跌，其中，上涨个券主要来自医药生物、基础化工、建筑装饰行业；下跌个券主要来自电力设备、电子、汽车行业。上涨个券中，中旗转债涨超72%，回盛转债涨超50%；下跌个券中，润禾转债跌逾18%，冠盛转债跌逾15%。
2.2 转债价格和估值
上周，转债市场个券价格下降，估值抬升。转债价格方面，上周，全市场转债价格算术平均值129.04元，中位数为118.10元，较前周分别下降2.80、2.10元。转股溢价率方面，上周，全市场转债转股溢价率算术平均值和中位数分别为53.96%、36.68%，较上周提升8.27pcts、7.81pcts，其中转换价值110-130转债估值上升2.10pcts，评级A+及以下转债估值上升9.16pcts；纯债溢价率方面，全市场转债纯债溢价率算数平均值和中位数分别为24.44%和12.44%，较前周下降2.86pcts、2.62pcts，其中纯债价值90-100区间转债的纯债溢价率下降4.70pcts，评级AA-级转债纯债溢价率下降3.83pcts。
三、一级市场
上周，安集转债、清源转债、伟测转债发行，浩瀚转债、志邦转债、亿纬转债上市，智尚转债、神码转债、湘泵转债、雅创转债提前赎回退市，核建转债、鼎胜转债到期退市，未转股比例分别为99.27%、0.59%。截至4月11日，转债市场存量规模70424.24亿元，较年初减少314.69亿元，较前周减少20.34亿元。安集转债发行人安集微电子科技(上海)股份有限公司，是一家以自主创新为本，集研发、生产、销售及技术服务为一体的高端半导体材料公司，专注于芯片制造过程中工艺与材料的最佳解决方案。清源转债发行人清源科技股份有限公司，是一家涵盖集中式支架和分布式支架设计、生产、销售的上市公司，全球领先的智慧光伏+数字能源解决方案提供者。伟测转债发行人上海伟测半导体科技股份有限公司，是独立第三方集成电路测试服务企业，提供从测试方案开发、晶圆测试、芯片成品测试、SLT测试、老化测试、InTrayMark、LeadScan等全流程测试服务。
上周，浩瀚转债、志邦转债、亿纬转债分别于上周一、周二与周五上市，首日分别涨超17%、18%、14%，截至上周五收盘，转股溢价率分别为53.72%、36.28%、42.76%，均在市场中位附近及以上。
上周，2支转债的转股比例达到5%以上，相较前周下降8支，其中，火炬转债已公告提前赎回，利民转债由于转股溢价率降至负值，持有人也有较高转股。
上周，甬矽电子发行转债获交易所审核通过。截至上周五，6支转债获证监会核准待发，共129.66亿元，5支转债过发审委，共32.47亿元（见附表1）。
条款跟踪方面，上周，无转债公告下修转股价格,1支转债公告提前赎回。开润转债、国微转债、银微转债、声讯转债、天23转债、嘉元转债、精工转债、凤21转债、宏川转债、起帆转债、晶能转债、洁特转债、东南转债公告不下修转股价格；嘉益转债、百洋转债、博22转债、金23转债、超声转债、首华转债、芯海转债公告即将触发转股价格下修条件。火炬转债公告将提前赎回；奥飞转债公告不提前赎回；福新转债、天路转债公告即将触发提前赎回条件。
