大类资产：从“内弱外强”到“东稳西松”
年初，大类资产定价逻辑从“内弱外强”转向“东稳西松”，黄金除外。美股、美债、中债和AH股表现与此前镜像。海外是“美国例外论”的打破，内部是经济预期阶段性企稳和科技产业突破。年初至3月底，市场并未计价严重的贸易风险，铜价快速上行隐含对需求韧性的判断。3月FOMC会议未改变年内2次降息预期，说明严重贸易摩擦不在联储基准假设中。
超预期关税冲击：资产定价逻辑滑向“衰退”
4月初，特朗普关税落地后，资产定价逻辑滑向“衰退”，股市下跌，铜价由涨转跌，黄金高位松动，美元下跌，美债大涨。特朗普加税逻辑粗暴，各国新增税率远超市场预期。
后续资产走势：短期拥抱避险资产
短期仍需拥抱美债、日元等避险资产，市场后续面临贸易反制和磋商的变数，关税风险可能蔓延至服务贸易。金价中枢有望继续抬升，本轮“黄金和美元同跌”反映小幅流动性冲击，美联储降息预期分歧较大，但关税可能导致欧洲、中国等货币宽松节奏加快，利好金价。
风险资产何时“抄底”？
“非衰退模式”下，标普500调整幅度10%-15%；“衰退”模式下，跌幅20%-25%；“危机”模式下，跌幅50%附近。美股开始下跌时间与结束时间、持续时间、下跌幅度均有参考。
本轮关税冲击下，人民币资产相对抗跌
相比于海外资产的大幅调整，A股和人民币汇率较为坚挺，国内定价的黑色系品种也较为抗跌。中国资产相对偏强的原因：应对关税的“先发优势”，出口结构持续调整；相对稳定的政策预期，中国政策托底的决心更强；较低的估值水平，A股处于历史均值附近。
短期A股预计有所调整，幅度有限
预计市场会调整的原因：经济预期面临一定程度的下修，科技的结构行情面临估值约束。认为调整有限，主要是存在两个预期差：出口下修的幅度可能好于市场预期，外需收缩的幅度可能好于预期。
历史上，政策对冲落地之前，A股如何表现？
市场会经历一段“风险识别期”，一般不超过2个月，期间市场存在“震荡”、“先涨后跌”和“先跌后涨”三种形态。“观察期”结束后，市场基本会回到风险冲击开始的位置，区间波动一般不超过5%。如果经济衰退被证实，“观察期”结束直到政策拐点，市场多数下跌。
中期的关键还是经济预期
稳增长政策对A股的影响存在三种情形：经济预期出现方向性扭转、企稳但没有扭转、稳增长政策没能缓解经济预期下行。关税影响下A股中期行情核心取决于稳增长的效果，政策节奏和力度在其中都扮演着重要角色。
及时的政策对冲有望稳定市场预期
本轮政策对冲的节奏预计会更快，力度也会更大，4月政治局会议是一个观测时点。“924”以来的政策有效性得到验证，一季度经济开局良好，但经济内生动能依然偏弱，且本轮政策脉冲接近后半程，及时的力度接续对A股至关重要。
历史上政策对冲后，A股如何表现？
从政策出台到市场重拾上涨之间，同样要经历一个“政策观察期”，一般持续两个月左右。期间市场走势依然是三种形态并存，其中企稳震荡的概率略高。“政策观察期”结束后，市场基本都会迎来上涨，主升浪一般出现在未来2个月内。
配置向：红利/内需—科技
对冲政策出台之前，成长风格的相对优势预计收敛，价值风格的“避险属性”受到资金青睐。风险事件爆发到政策出台之前，内需消费和股息行业领先，建议关注银行和医药。政策出台之后，市场风格预计切换至成长，建议关注食品饮料、社服、电子、互联网和计算机。
风险提示
海外扰动超预期，经济下行压力超预期，政策不及预期，研报使用信息更新不及时。
