宏观专题报告：在相对确定性中寻找大类资产配置机会

一、不确定性环境中的五大相对确定性

1. 全球贸易保护主义持续：美国加征关税是逆全球化思潮和经济民族主义的产物，未来政策转向难度高，全球贸易保护主义抬头成趋势。
2. 全球风险偏好短期大幅回落：多国反制措施冲击市场情绪，资本向黄金、中债等避险资产转移，股市波动率抬升。
3. 美国经济衰退或滞胀风险：关税导致输入性通胀和出口抑制，叠加企业削减投资，可能引发滞胀，经济软着陆窗口关闭。
4. 美元信用坍缩与全球货币秩序重塑：美国信用透支危机加剧，国际社会对美国金融霸权的信任下降，“去美元化”趋势明显。
5. 中国的货币和财政持续发力：央行或将择机降准降息，财政通过特别国债、结构性减税等工具支持经济，并设“稳外贸专项支持工具”。

二、相对确定性因素驱动下的大类资产定价逻辑

1. 中债：避险需求和政策宽松双重支撑，配置价值显著提升，优先级最高。
   • 数据支持：股债风险溢价指标显示债券相对吸引力，国债或将延续反弹趋势。
2. 贵金属：黄金配置重要性仍存，但需警惕短期流动性冲击。
   • 黄金：抗通胀、替代储备、去美元化等多重驱动，但美股下跌或国债流动性问题可能引发短期调整。
   • 白银：工业属性不支持超额收益，短期风险偏好降温下配置优势不明显。
3. 股指：盈利改善和政策持续性预期为稳固底部重要力量，但短期仍需谨慎。
   • 潜在压力：人民币贬值、中美利差影响、资本金融账户双逆差。
   • 支撑因素：市场资金结构转变、政策预期、中央汇金增持、上市公司回购、保险资金权益投资比例放宽。
   • 结论：底部稳固，但需关注盈利改善和政策持续性。
4. 商品：工业大宗商品未到集中配置阶段，整体物价仍面临收缩风险。
   • 数据支持：中国自美进口占比低，替代性强，物价受需求走弱影响更大。
   • 商品指数：仍处于下跌趋势，择时做多信号触发需时日。

三、大类资产配置优先级与策略建议

• 配置优先级：中债 > 贵金属（黄金为主） > 股指 > 商品（工业品为主）。
• 策略建议：
  • 中债：稳定收益和避险属性，政策托底效应强。
  • 贵金属：短期警惕流动性波动，风险释放后配置窗口更佳。
  • 股指：保持谨慎，关注盈利改善和政策持续性。
  • 商品：需求端复苏信号出现前暂不配置。