核心结论
美国3月CPI和核心CPI双双低于预期，主要分项普遍回落。数据公布后，美国股、债、汇“三杀”，降息预期小幅上调，市场预期美联储全年至少降息3次，有50%左右的概率降息4次，并且6月降息概率达100%。近期海外市场剧烈波动，短期核心矛盾应是关税扰动下的流动性危机，中长期核心矛盾是全球经济是否衰退。鉴于关税能否缓和、对经济冲击有多大尚无法准确预估，未来几个月将是观察窗口，在形势明朗之前预计市场风险偏好难明显回暖，资产价格大概率将维持高波动。
美国3月通胀超预期回落
- 整体表现：美国2025年3月未季调CPI同比2.4%，低于预期值2.6%和前值2.8%，已连续两个月回落；核心CPI同比2.8%，低于预期值3.0%和前值3.1%，为2021年4月以来首度降至3%以下。季调后CPI环比-0.1%，低于预期值0.1%和前值、12个月均值0.2%；核心CPI环比0.1%，低于预期值0.3%和前值、12个月均值0.2%。
- 分项表现：食品分项环比从0.2%升至0.4%；能源分项环比从0.2%降至-2.4%；核心商品分项环比从0.2%降至-0.1%；核心服务分项环比从0.3%降至0.1%。剔除食品、能源、住宅后的“超级核心通胀”环比为-0.04%，2月和1月分别为0.08%、0.22%。整体看，3月美国通胀继续降温，除食品外的主要分项均有所回落。
CPI公布后，美国股、债、汇“三杀”
- 大类资产表现：CPI公布后，美股、美元指数下跌，美债收益率上行，黄金上涨。截至4/11收盘，标普500、纳斯达克、道琼斯指数分别下跌3.5%、4.3%、2.5%；10Y美债收益率上行8.0bp至4.42%，美元指数下跌2.0%至100.9，现货黄金上涨3.0%至3175.0美元/盎司。
- 降息预期变化：CPI公布后，市场对美联储降息的预期小幅上调。利率期货隐含的2025年降息次数从3.1次上调至3.5次，即市场预期降4次的概率由10%升至50%，6月降息概率也从80%左右升至100%。
海外市场短期核心矛盾是流动性危机，中长期核心矛盾是经济衰退
- 短期矛盾：近期全球市场已进入极度risk-off模式，股、债、商品普跌，资产抛售潮引发流动性急剧收紧。从Libor-OIS利差和彭博金融状况指数来看，目前市场海外市场流动性的紧张程度已接近2020年疫情时期，且尚未出现缓和迹象。若流动性紧张程度持续加剧，可能导致“流动性紧张-被迫抛售资产-爆仓增加-流动性进一步收紧”的螺旋式危机，关注美联储是否会推出紧急工具向市场注入流动性。
- 中长期矛盾：目前市场最担心的问题是关税可能引发全球经济衰退，不过，后续关税能否缓和、对全球经济冲击有多大，尚存在较大不确定性，各家机构模型测算的关税对GDP影响幅度也差异较大，实际影响需边走边看。往后看，未来几个月将是重要的观察窗口，一是观察美国与其他国家的谈判进展，二是观察经济数据是否出现大幅走弱。在关税节奏和经济形势明朗之前，预计市场风险偏好难明显回暖，资产价格仍将维持高波动。
风险提示
美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突等超预期。
