短期情绪面或受中美地缘政治摩擦影响

核心观点与关键数据

• 短期情绪面受中美地缘政治摩擦影响：预计公司1Q25产品收入为11.3亿美元，Non-GAAP OP继续保持盈利。短期中美地缘政治摩擦或对公司股价造成情绪面压力，但基本面影响有限。
• 产品收入预测：1Q25产品收入预计达到11.3亿美元（+51.5% YoY, +1.2% QoQ），其中泽布替尼销售预计达到8.4亿美元（+72.6% YoY, +1.8% QoQ）。美国以外地区，中国泽布替尼销售稳定，其他海外地区保持不错增速。替雷利珠单抗销售稳定在1.6亿美元左右。
• 毛利率与盈利预测：预计1Q25毛利率维持稳定在84%-85%区间，延续此前三个季度Non-GAAP OP盈利趋势。GAAP口径1Q25或处于轻微亏损状态，后续季度有望随着产品收入提升带动GAAP OP提升。
• 中美关税战影响：药品作为豁免商品，不受美国对中国加征34%关税影响。即使未来加征关税，公司基本面受影响也有限，主要由于美国药品高定价和本土生产。

研发催化剂与投资风险

• 2025年研发催化剂：
  • Sonrotoclax (BCL2抑制剂)：有望于2H25公布全球R/R MCL和中国R/R CLL二期数据，并进行加速审批NDA申请。
  • BGB-16673（BTK CDAC）：预计1H25启动R/R CLL三期临床试验，2H25启动头对头临床试验。
  • TEVIMBRA：有望于1H25获得美国1L ESCC批准及日本1L和2L ESCC批准，2H25获得欧洲批准。
  • 早期资产：BGB-43395(CDK4抑制剂)预计1H25读出POC数据，BG-C9074 (B7H4 ADC) 和 CDK2 抑制剂将于2025 ASCO上读出初步数据。
• 投资风险：泽布替尼海外销售增速未如预期、核心研发管线临床/审批延误或数据不及预期、中美地缘政治摩擦加剧。

研究结论

• 维持“买入”评级和目标价：美股目标价324美元，港股194港元，A股人民币273元。长期看好公司发展，短期情绪面压力可控。