短期阵痛是为了长期更健康的发展；维持“买入”评级

重庆啤酒2024年业绩表现较弱，主要受短期积极清理渠道库存的影响。公司目前渠道库存已恢复健康水平，预计2025年销量表现将好于2024年。公司正调整产品及渠道结构，乐堡、嘉士伯、大理等品牌增长势头良好，有望改善产品结构。

短期产品结构承压，高档产品平均销售单价同比下降4.3%，主要归咎于乌苏品牌依赖度过高。乐堡品牌增长强劲，成为销量第二大品牌，其他品牌如大理、风花雪月等也录得喜人增长。预计2026年产品结构将更积极。

公司持续聚焦非现饮渠道拓展，现饮渠道销量占比已从2019年的55%下降至2024年的44%。2025年将通过产品组合优化、营销模式创新等方式推动非现饮渠道发展，降低现饮渠道客流减少对销量的影响。非现饮渠道发展也带动罐化率提升。

2025年业绩展望：1Q25销量同比增长，全年销量有望正增长，但平均销售单价可能持续承压。大宗原材料价格利好单吨成本，但佛山工厂折旧增加，预计单吨成本与毛利率同比基本持平。销售费用投放力度将匹配销量表现。

维持“买入”评级，当前股价已基本反映了4Q24较弱业绩表现。短期来看，重啤渠道库存已恢复健康，销量趋势向好。长期来看，乐堡、嘉士伯、大理等品牌增长势头有望改善产品结构。目标价69.2元。

投资风险：原材料价格涨幅高于预期、乐堡增速慢于预期、产品结构持续恶化、市场竞争加剧。