事项：方正证券发布2024年年报，剔除其他业务收入后营业总收入77亿元，同比+8.3%；归母净利润22.1亿元，同比+2.6%。
点评：
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ROE与杜邦拆分：全年ROE为4.6%，同比下滑0.2pct，主要受账面非母公司资产公允价值调整等影响。单季度ROE为0.5%，环比下降0.8pct，同比稳定。杜邦拆分显示：
- 财务杠杆倍数（剔除客户资金）：报告期末4.08倍，同比下降0.13倍，环比上升0.2倍。
- 资产周转率（剔除客户资金与相关营收）：报告期3.9%，同比上升0.2pct；单季度1.2%，环比上升0.2pct，同比上升0.4pct。
- 净利润率：报告期28.7%，同比下降1.6pct；单季度10.6%，环比下降25.5pct，同比下降4.1pct。
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资产负债表：剔除客户资金后总资产1967亿元，同比+62.8亿元；净资产482亿元，同比+29.4亿元。杠杆倍数4.08倍，同比下降0.13倍。计息负债1228亿元，环比+168亿元；单季度负债成本率0.6%，环比下降0.1pct，同比下降0.2pct。
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自营与重资本业务：自营业务收益率及重资本业务收益率有所下行，主要受楼房公允价值调整等影响，但整体仍稳健。重资本业务净收入27.8亿元，单季度2.7亿元，环比下降5.04亿元；净收益率1.7%，单季度0.2%，环比下降0.4pct，同比下降0.2pct。
- 自营业务：收入14.2亿元，单季度-2亿元，环比下降6.2亿元；单季度收益率-0.3%，环比下降1.1pct，同比下降0.8pct。
- 对比市场：单季度主动型股票型基金平均收益率+5.32%，环比下降6.61pct，同比下降+9.68pct；纯债基金平均收益率+1.43%，环比上升1.19pct，同比上升0.65pct。
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信用与经纪业务：
- 信用业务：利息收入42.5亿元，单季度11.5亿元，环比上升1.16亿元；两融规模416亿元，环比上升116.1亿元，市占率2.23%，同比上升0.24pct。
- 质押业务：买入返售金融资产余额102亿元，环比上升16.7亿元。
- 经纪业务：收入40.4亿元，单季度17.4亿元，环比上升148%，同比上升121.9%，受益于成交量提升（市场日均成交额环比上升173.3%）。
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投行与资管业务：
- 投行业务：收入1.8亿元，单季度0.3亿元，环比下降0.4亿元，同比上升0.1亿元；市场景气度方面，IPO主承销金额环比上升16.3%，再融资主承销金额环比上升81%，公司债主承销金额环比上升22.1%。
- 资管业务：收入2.4亿元，单季度0.6亿元，环比上升0.1亿元，同比上升0.2亿元。
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监管指标：风险覆盖率282.1%（较上期+33.5pct，预警线120%），净资本314亿元（较上期+11.8%），净稳定资金率166.3%（较上期+4pct，预警线120%），资本杠杆率15.8%（较上期+0.9pct，预警线9.6%）。自营权益类/净资本46.3%（较上期+10.7pct，预警线80%），自营非权益类/净资本321.8%（较上期-19.8pct，预警线400%）。
投资建议：
- 自营业务边际下滑，长期看好行业供给侧改革机遇。
- 预计2025/2026/2027年EPS为0.35/0.38/0.41元，BPS分别为6.03/6.38/6.68元，对应PB分别为1.32/1.25/1.20倍，加权平均ROE分别为5.81%/6.20%/6.30%。
- 给予2025年业绩1.6倍PB估值预期，目标价9.65元，维持“推荐”评级。
风险提示：市场交易量回落、资本市场创新不及预期、实体经济复苏不及预期。
