双轮驱动成果显著，耐赋康借力医保放量

云顶新耀B（1952HK） 港股点评 双轮驱动成果显著，耐赋康借力医保放量 公司价格与恒生指数走势比较 200 150 100 50 0 50 云顶新耀B恒生指数 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002邮箱：tangchazqcom 联系人：任婉莹 执业证书号：S0010123060034邮箱：renwanyinghazqcom 相关报告 主要观点： 投资评级：买入（维持） 报告日期： 20250331 收盘价（元） 555 近12个月最高最低（元） 6901818 总股本（百万股） 327 流通股本（百万股） 327 流通股比例（） 100 总市值（亿元） 1812 流通市值（亿元） 1812 事件 2025年3月26日公司发布2024年度业绩报告，2024年公司实现营 业收入707亿元，同比46116，其中两款商业化产品耐赋康及依 嘉分别取得销售收入353亿元（同比1581）、353亿元（同比 256）；期内净亏损1041亿元，同比扩大2332。 点评 营收增长费用率降低，经营情况改善明显 报告期内公司整体毛利率为7456，同比189个百分点；研发费用率7472，同比35413pct，2024年研发投入总额为528亿元，同比222，研发项目优化使费用得到良好控制；销售费用率7190，同比11187pct，销售费用总额有所扩大，主要由于耐赋康商业化首年推广投入扩大；管理费用率11011，同比44988pct；财务费用率1033，同比5686pct。公司营收显著增长使费用率水平大幅降低，随着未来营收进一步扩大，费用率将会趋于稳定。 唯一IgA肾病对因治疗药物，耐赋康成功商业化 2024年5月，创新药物耐赋康成功在中国大陆获批上市，并在同年进入国家医保目录，开创了IgA肾病治疗的新纪元。2024年耐赋康实现销售收入353亿元，今年公司将通过与地方政府、医疗机构及零售药房的深度协作，加快国家医保药品目录政策落地，让这一突破性疾病首创疗法惠及更广泛的患者群体。海外方面，耐赋康在2024年相继在新加坡、中国香港、中国台湾及韩国的获得新药上市批准，公司在亚洲市场的战略布局取得实质性进展。 依嘉及伊曲莫德取得进展，mRNA平台陆续产出 报告期内，公司通过深化对300多家核心医院的渗透，以及与CSO合作使核心医院以外的患者受益，从而推动同类首创的氟环素类抗菌药物依嘉（依拉环素）的强劲销售增长，2024年实现353亿元的销 1【 华安医药】云顶新耀B（01952HK 售额，同比增长256。另外，公司自身免疫性疾病领域的同类最佳 首次覆盖报告：Licensein自研模式走向商业化，致力于全球首创或同类最佳药物2022514 2【华安医药】公司点评云顶新耀B （01952HK）：公司转型商业化放量在即，坚持商业引进自研基本盘2023825 （bestinclass）药物伊曲莫德（VELSIPITY）于2024年4月在中 国澳门获批，并通过‘港澳药械通’政策成功纳入由广东省药品监督管理局、广东省卫生健康委员会发布的广东省粤港澳大湾区内地九市临床急需港澳药品医疗器械目录（2024年），并于12月在广东省开出首张处方。同时NMPA于12月受理了伊曲莫德的新药上市申请，预计将于2026年获得批准。 早期管线方面，公司新型BTK抑制剂EVER001在原发性膜性肾病患者中展现出积极的1b2a期临床数据。公司积极推进了自主研发的mRNA产品管线，其中个性化肿瘤疫苗EVM16于2024年8月启动研究者发起的临床试验IIT。EVM16是公司首个自主研发、基于AI演算法以预测肿瘤新抗原的新型mRNA个性化肿瘤治疗性疫苗，已于2025年3月在北京大学肿瘤医院顺利完成首例患者给药。 投资建议：维持“买入”评级 我们看好公司商业化放量带来营收增长、经营情况不断改善，公司在非肿瘤慢性病的深度布局以及mRNA等新技术平台前沿性布局。我们预计公司20252027年收入分别144222281亿元，分别同比增长1040543263，归母净利润分别为572014亿元，分别同比增长4546561724，对应估值为32X93X128X。维持“买入”评级。 风险提示 新药研发失败风险、审批准入不及预期风险、行业政策风险、销售浮动风险。 重要财务指标单位百万元 主要财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 707 1442 2224 2810 收入同比（） 461 104 54 26 归属母公司净利润 1041 569 196 142 净利润同比（） 23 45 66 172 毛利率（） 7456 7550 7650 7730 ROE（） 2557 1611 582 401 每股收益（元） 324 174 060 043 PE 1494 3185 9259 12799 PB 388 513 539 513 EVEBITDA 1572 6430 19248 4203 资料来源：Wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位百万元 利润表 单位百万元 会计年度 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 2016 1919 2317 2993 营业收入 707 1442 2224 2810 现金 884 776 1103 1973 其他收入 0 0 0 0 应收账款及票据 364 685 618 468 营业成本 180 353 523 638 存货 14 83 80 62 销售费用 508 620 689 787 其他 754 375 517 490 管理费用 250 288 289 309 非流动资产 2943 2872 2770 2615 研发费用 528 548 667 702 固定资产 576 518 467 420 财务费用 73 12 2 4 无形资产 2296 2294 2264 2188 除税前溢利 1041 569 196 142 其他 71 59 39 7 所得税 0 0 0 0 资产总计 4959 4791 5087 5608 净利润 1041 569 196 142 流动负债 794 1166 1629 1980 少数股东损益 0 0 0 0 短期借款 444 732 1065 1383 归属母公司净利润 1041 569 196 142 应付账款及票据 46 55 78 90 其他 304 379 486 507 EBIT 1114 581 198 138 非流动负债 93 93 93 93 EBITDA 981 282 94 419 长期债务 56 56 56 56 EPS（元） 324 174 060 043 其他 37 37 37 37 负债合计 886 1259 1722 2073 普通股股本 0 0 0 0 主要财务比率 储备 3735 3194 3027 3198 会计年度 2024A 2025E 2026E 2027E 归属母公司股东 4073 3532 3365 3536 成长能力 少数股东权益 0 0 0 0 营业收入 46116 10403 5425 2634 股东权益合计 4073 3532 3365 3536 归属母公司净利润 2332 4535 6560 17235 负债和股东权益 4959 4791 5087 5608 获利能力毛利率 7456 7550 7650 7730 现金流量表单位百万元销售净利率147363947880504 会计年度 2024A 2025E 2026E 2027E ROE 2557 1611 582 401 经营活动现金流 680 576 432 720 ROIC 2437 1345 440 276 净利润 1041 569 196 142 偿债能力 少数股东权益 0 0 0 0 资产负债率 1787 2627 3385 3696 折旧摊销 134 299 292 281 净负债比率 945 035 053 1512 营运资金变动及 228 306 336 297 流动比率 254 165 142 151 速动比率 252 157 137 148 投资活动现金流 974 165 445 167 营运能力 资本支出 204 240 210 158 总资产周转率 013 030 045 053 其他投资 1179 405 235 9 应收账款周转率 342 275 341 517 应付账款周转率 378 699 784 756 筹资活动现金流 38 274 311 289 每股指标（元） 借款增加 27 288 333 318 每股收益 324 174 060 043 普通股增加 31 0 0 0 每股经营现金流 208 176 132 220 已付股利 0 0 0 0 每股净资产 1247 1082 1030 1083 其他 20 14 22 29 估值比率 现金净增加额 361 109 327 870 PE 1494 3185 9259 12799 PB 388 513 539 513 EVEBITDA15726430192484203 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：谭国超，医药首席分析师，所长助理，中山大学本科、香港中文大学硕士，曾任职于强生（上海）医疗器械有限公司、和君集团与华西证券研究所，主导投资多个早期医疗项目以及上市公司PIPE项目，有丰富的医疗产业、一级市场投资和二级市场研究经验。 联系人：任婉莹，研究助理，负责创新药及制剂。武汉大学药理学本科，香港大学药理硕士，6年心血管药理科研经历，曾任医药行业一级投资经理及产业BD战略经理。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件 或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A 股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标 的）为基准；香港市