海外收入大幅增长，国内逐渐走出集采影响

核心观点与关键数据

• 公司业绩：2024年公司实现营收8.06亿元（同比-33.3%），归母净利润1.25亿元（同比-55.0%），扣非净利润0.95亿元（同比-62.8%）。第四季度营收2.98亿元（同比-28.53%），归母净利润0.64亿元（同比-34.33%），扣非净利润-0.51亿元（同比-45.25%）。
• 海外市场增长：2024年海外收入3.53亿元，同比增长78%，毛利率提升至65.90%。自2021年以来，海外收入复合增速约89%，已成为公司重要增长动力。公司已取得多个国家产品注册证，髋、膝、脊柱系列产品通过CE体系审核，膝关节假体系统获美国FDA 510(K)批准。
• 国内市场影响：2024年国内收入约4.52亿元，同比下降55.23%，毛利率67.23%（同比下降约6.98个百分点）。受集采影响，经销收入约3.46亿元（同比-60.43%），预计2025年第二季度将完全走出集采影响。
• 新产品研发：公司持续投入新技术、新产品、新工艺和新材料研发，布局多孔钽、镁合金、PEEK等新材料，完善手术机器人、运动医学、PRP、口腔等新管线产品研发。髋关节手术机器人获国际首个获批的自主感知手持式骨科机器人认证。

投资建议与风险提示

• 投资建议：预计2025-2027年公司收入分别为10.83亿元、13.58亿元和16.86亿元（同比增速34.4%、25.4%和24.1%），归母净利润分别为1.99亿元、2.56亿元和3.22亿元（同比增速59.4%、28.5%和25.9%），EPS预计分别为0.52元、0.67元和0.84元，对应PE分别为26x、20x和16x，维持“买入”评级。
• 风险提示：公司手术量增长不及预期、行业竞争格局恶化、非集采产品拓展不及预期等风险。

财务指标

• 主要财务指标：2024年毛利率66.6%，净利率15.5%。预计2025-2027年毛利率66.3%-66.4%，净利率18.4%-19.1%。ROE预计从4.4%提升至9.0%。
• 估值比率：2024年PE 38.79，预计2025-2027年PE分别为26.11、20.32和16.13。