锌周报：宏观情绪退潮，共振下行

宏观情绪退潮，共振下行 锌周报 2025/03/29 张世骄（联系人） 0755-23375122 zhangsj3@wkqh.cn 从业资格号：F03120988 吴坤金（有色金属组）从业资格号：F3036210 交易咨询号：Z0015924 目CO录NTENTS 01周度评估 02宏观分析 03供给分析 04需求分析 05供需库存 06价格展望 0 周度评估 周度评估 价格回顾：上周锌价冲高回落。截至周五沪锌指数收跌1.40%至23753元/吨，单边交易总持仓21.72万手。截至周五下午15：00，伦锌3S较前日同期跌57.5至2889.5美元/吨，总持仓22.53万手。 国内月差：上期所锌锭期货库存录得1.7万吨，根据上海有色数据，国内社会库存小幅录增至13.00万吨。SMM0#锌锭均价23790元/吨，上海基差-10元/吨，天津基差-20元/吨，广东基差-25元/吨，沪粤价差15元/吨。内盘上海地区基差-10元/吨，连续合约-连一合约价差-5元/吨。 海外月差：LME锌锭库存录得14.46万吨，LME锌锭注销仓单录得8.64万吨。外盘cash-3S合约基差-26美元/吨，3-15价差-15.72美元/吨，LME市场3月11日与20日连续出现大额注销仓单，注册仓单快速下降至一年内新低水平，交割仓单的速降推动LME锌Cash-3m价差及3m-15m价差持续抬升。 跨市价差：剔汇后盘面沪伦比价录得1.132，锌锭进口盈亏为-1254.14元/吨。 产业数据：本周锌精矿国产TC3400元/金属吨，进口TC35美元/干吨。本周锌精矿港口库存23.9万实物吨，锌精矿工厂库存59.5万实物吨。本周压铸锌合金开工率录得58.10%，原料库存1.3万吨，成品库存0.9万吨。本周氧化锌开工率录得60.62%，原料库存0.3万吨，成品库存0.5万吨。 总体来看：尽管贵金属仍在宏观驱动下持续走强，但有色板块因其工业需求与贵金属走势背离，有色金属陆续出现下行。海外注销仓单及冶炼减产扰动过后，市场关注点重回锌元素过剩。国内社会库存边际累库，现货升贴水略有走弱，锌价出现较大下滑，预计后续锌价仍有进一步下行的空间和风险。 02 宏观分析 海外宏观：降息周期开启 图1:美国联邦基金利率（%）及LME锌收盘价（美元/吨） 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 资料来源：FED、LME、五矿期货研究中心 1990-12 1991-12 1992-12 1993-12 1994-12 1995-12 1996-12 1997-12 1998-12 1999-12 2000-12 2001-12 2002-12 2003-12 FederalFundsRate 2004-12 2005-12 2006-12 2007-12 2008-12 2009-12 ZS00.LME 2010-12 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 2017-12 2018-12 2019-12 2020-12 2021-12 2022-12 2023-12 5200 4700 4200 3700 3200 2700 2200 1700 1200 700 2024-12 海外宏观 图2:全球主要经济体PMI与LME锌3S收盘价（美元/吨） LME锌欧PMI美PMI日PMI中PMI 70.0 65.0 60.0 55.0 50.0 45.0 40.0 35.0 30.0 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 2月欧洲PMI抬升至47.6，中国PMI抬升至50.2，美国PMI下滑至50.3，日本PMI抬升至49.0。全球PMI边际上行至50.6，PMI指数对有色板块消费提供下方支撑。 03 供给分析 图3：国内锌精矿产量（万金属吨）图4：锌精矿净进口季节图（万实物吨） 20212022202320242025 38 20212022202320242025 50 45 40 35 30 25 20 6 7 8 9 101112 1 2 3 4 5 6 7 8 9 36 34 32 30 28 26 24 22 20 12345 101112 资料来源：SMM、五矿期货研究中心资料来源：海关、五矿期货研究中心 根据SMM数据，2025年2月锌矿产量24.09万金属吨，同比变动9.5%，环比变动-8.3%，1-2月共产锌矿50.37万金属吨，累计同比变动-3.7%。根据海关数据，2025年2月锌矿净进口46.14万干吨，同比变动83.3%，环比变动16.3%，1-2月累计净进口锌矿85.83万干吨，累计同比变动32.8%。 图5：锌精矿总供给季节图（万金属吨）图6：国内锌矿显性库存（万实物吨） 20212022202320242025 60 120 20212022202320242025 110 100 90 80 70 60 50 6 7 8 9 101112 1/42/43/34/35/36/37/38/39/3 55 50 45 40 35 30 12345 10/311/312/3 资料来源：钢联数据、五矿期货研究中心资料来源：钢联数据、五矿期货研究中心 2024年2月国内锌矿总供应44.86万金属吨，同比变动34.5%，环比变动1.6%，1-2月国内锌矿累计供应88.99万金属吨，累计同比变动9.3%。 图7：国内锌矿港口库存（万实物吨）图8：国内锌矿工厂库存（万实物吨） 20212022202320242025 60 20212022202320242025 80 75 50 70 40 65 3060 55 20 50 10 45 0 1/42/43/34/35/36/37/38/39/310/311/312/3 40 1/42/43/34/35/36/37/38/39/310/311/312/3 资料来源：SMM、五矿期货研究中心资料来源：SMM、五矿期货研究中心 本周锌精矿港口库存23.9万实物吨，锌精矿工厂库存59.5万实物吨。 120 300 250 100 200 150 80 100 50 60 0 (50) 40 (100) 图9：锌精矿供需差（万金属吨）图10：锌精矿国产加工费（元/吨）及进口加工费（美元/吨） 12 8 4 0 -4 -8 -12 周度变化量锌精矿总库存 进口TC国产TC 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 资料来源：SMM、五矿期货研究中心资料来源：SMM、五矿期货研究中心 本周锌精矿国产TC3400元/金属吨，进口TC35美元/干吨。 图11：国内精炼锌产量（万吨）图12：锌锭进口季节图（万吨） 20212022202320242025 65 20212022202320242025 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 6 7 8 9 101112 1 2 3 4 5 6 7 8 9 60 55 50 45 40 12345 101112 资料来源：SMM、五矿期货研究中心资料来源：海关、五矿期货研究中心 根据SMM数据，2025年2月锌锭产量50.25万吨,同比变动0.2%，环比变动-11.4%，1-2月共产锌锭106.95万吨，累计同比变动5.6%。根据海关数据，2025年2月锌锭净进口2.59万吨，同比变动213.3%，环比变动-7.7%，1-2月累计净进口锌锭5.39万吨，累计同比变动339.1%。 图13：国内精炼锌总供应（万吨）图14：国内锌锭总库存（万吨） 20212022202320242025 70 20212022202320242025 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 6 7 8 9 101112 1 2 3 4 5 6 7 8 9 65 60 55 50 45 40 12345 101112 资料来源：SMM、海关、五矿期货研究中心资料来源：SMM、钢联数据、五矿期货研究中心 2025年2月国内锌锭总供应52.84万吨，同比变动3.7%，环比变动-11.2%，1-2月国内锌锭累计供应112.34万吨，累计同比变动 9.6%。 04 需求分析 图15：初端加权周度开工率（%）图16：初端周度购锌量（万吨） 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 20212022202320242025 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 20212022202320242025 1/42/43/34/35/36/37/38/39/310/311/312/3 资料来源：SMM、钢联数据、五矿期货研究中心资料来源：SMM、五矿期货研究中心 本周镀锌结构件开工率录得60.64%，原料库存1.4万吨，成品库存36.7万吨。本周压铸锌合金开工率录得58.10%，原料库存1.3万吨，成品库存0.9万吨。本周氧化锌开工率录得60.62%，原料库存0.3万吨，成品库存0.5万吨。 图17：中国锌锭出口量（万吨）图18：国内锌锭表观需求（万吨） 4.0 20212022202320242025 20212022202320242025 70 65 60 55 50 45 40 35 30 6 7 8 9 101112 1 2 3 4 5 6 7 8 9 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 12345 101112 资料来源：SMM、钢联数据、五矿期货研究中心资料来源：SMM、五矿期货研究中心 2025年2月国内锌锭表观需求41.99万吨，同比变动-19.4%，环比变动-28.3%，1-2月国内锌锭累计表观需求100.54万吨，累计同比变动16.5%。 05 供需库存 图19：锌锭上游成品工厂库（万吨）图20：锌锭下游原料库存（万吨） 20212022202320242025 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 1/42/43/34/35/36/37/38/39/310/311/312/3 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 20212022202320242025 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind、五矿期货研究中心资料来源：Wind、五矿期货研究中心 图21：锌锭国内社会库存（万吨）图22：锌锭保税区库存（万吨） 20212022202320242025 30 20212022202320242025 6 255 204 153 102 51 0 1/42/43/34/35/36/37/38/39/310/311/312/3 0 1/42/43/34/35/36/37/38/39/310/311/312/3 资料来源：Wind、五矿期货研究中心资料来源：Wind、五矿期货研究中心 图23：中国锌锭平衡（万吨）图24：中国锌锭累计平衡（万吨） 20212022202320242025 20 20212022202320242025 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 1 15 10 5 0 (5) (10) 资料来源：Wind、五矿期货研究中心资料来源：Wind、五矿期货研究中心 综合来看，2025年2月国内锌锭供需差为过剩10.85万吨，1-2月国内锌锭累计供需差为过剩11.81万吨。 图25：海外锌锭平衡（万吨）图26：海外锌锭累计平衡（万吨） 20212022202320242025 20 15 20212