一、春糖观感：行业边际企稳，渠道心态趋于平稳
- 参展布展人流减少，成交额下降，中小品牌参展比例下滑，酱酒厂商布展明显减少，清香型酒企布展小幅提升。
- 渠道端参会人流减少，观望情绪偏多，但现金流情况略有好转，信心和预期边际企稳。
二、春糖思考：周期筑底，加速集中
- （一）需求平淡但白酒周期正筑底
- 需求平淡，同比有改善但整体偏淡，春节动销好于预期，节后步入淡季，动销流速放缓。
- 除茅五外多数酒企库存3个月左右，存在去库空间，Q2淡季是批价和需求的试金石。
- 行业处于筑底期，上半年持续去库存，年中或迎来预期底，下半年有望好转。
- （二）茅台批价年内有望站稳2000元以上
- 普飞批价持续稳定在2200元，通过“三大转型”带动散单购买，精细化发货节奏掌控，500ml飞天控量。
- （三）经销商现金流改善是行业见底前置信号
- 供给端放缓回款进度，渠道端清理赊销客户，要求现金回款，订单、出货总额下滑但现金流转好。
- （四）行业分化加剧，头部酒企波动降低
- 头部酒企竞争力强，经营稳健性增强，中小酒企按自身节奏出清，尾部区域性小品牌率先清退。
- （五）龙头战略清晰，锚定优势价格带展开战术
- 茅台布局新需求，加强王子酒等；五粮液专营公司模式改革，加强副线产品；老窖提升数字化能力；古井稳定年份原浆并推新酒；今世缘省内份额提升，V系加速升级。
- （六）行业份额集中是最确定趋势
- 需求存量背景下，头部酒企核心单品周转更优，长尾酒企加速出清；龙头酒企战略清晰，产品结构持续向下挤压；供给端头部酒企产能提升，挤压式增长趋势下头部集中度有望提升，CR6将快速由50%往70-80%提升。
三、春糖反馈：渠道边际企稳，茅台反馈最优
- 贵州茅台：回款、发货进度35%左右，飞天批价2190元，全年中枢预计2200元左右，生肖酒、公斤茅增量，精品倒挂拉大库存略高。
- 五粮液：普五回款进度40%，现金回款为主，普五批价925-940元，1618销售表现较好，公司近期改革措施不断。
- 泸州老窖：国窖回款进度40%，泸洲老窖特曲等产品回款35%，渠道端强势区域库存3个月，扫码红包限制窜货。
- 山西汾酒：春节动销增速5%，结构保持较优，老白汾弹性放量，青20力求良性增长，玻汾控量，青26对省内及环山西市场铺货。
- 洋河股份：全年回款进度约80%未完成目标，继续调整出清，梦系列动销相对较好，海天受竞品影响较大，推出海之蓝第七代。
- 今世缘：Q1回款及动销均保持正增长，省内100-500元价格带在市占率已达第一，V3表现亮眼，省外高速增长。
- 古井贡酒：Q4控速去库，开门红完成目标，古5/献礼版低线产品周转较快，古8增速亮眼，古16双位数增长。
- 珍酒李渡：珍酒主动纾压调整，李渡下延布局韧性凸显，珍酒“双渠道”策略持续撬动新渠道，李渡加速外省扩张。
- 舍得酒业：品味舍得以价为先，重在去库存，舍之道卡位180-200元，沱牌T68打造高线浓香光瓶酒。
- 水井坊：一季度回款出货等运行平稳，库存2-3个月，婚喜宴市场表现较好，产品策略专注八号和井台。
四、投资建议：当前类“看涨期权”，底部区间配置
- 短期情绪回落、板块略有回调，但经营层面已有好转迹象，渠道端现金流边际改善、信心已有企稳、库存仍有进一步消化空间。
- 行业基本面预期底部在5-6月确认，周期筑底已经明确，建议把握底部吸筹区间。
- 标的上优先推荐茅台、五粮液、古井，持续推荐汾酒、今世缘和老窖。
五、风险提示
- 消费需求持续低迷、库存消化情况不及预期、竞争加剧。
