Sac-TMT商业化初见成效，多款FIC ADC进入临床

科伦博泰生物B（6990HK） 港股点评 SacTMT商业化初见成效，多款FICADC进入临床 投资评级：买入（维持）主要观点： 报告日期： 2025327 收盘价（港元） 2880 近12月最高最低（港元 29001202 总股本（百万股） 227 流通H股（百万股） 131 流通股比例（） 577 总市值（亿港元） 65453 流通市值（亿港元） 37852 事件 2025年3月24日，科伦博泰生物发布2024年年度业绩公告，公司实现营收1933亿元，同比2548；归母净利润267亿元，同比减亏4892，剔除股权激励影响经调整后净利润118亿元，同比减亏7370。截至报告期末，公司现金及现金等价物1336亿元，同比 1262。 点评 费用率继续下降，销售研发精准投入 报告期内研发费用率6240，同比452pct；销售费用率945，同 公司价格与恒生指数走势比较 6000 4000 2000 000 2000 4000 科伦博泰生物B恒生指数 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002邮箱：tangchazqcom 联系人：任婉莹 执业证书号：S0010123060034邮箱：renwanyinghazqcom 相关报告 1【华安医药】科伦博泰（6990HK）公司深度：靶向化疗新ADC王者，领衔新一代Biopharma2023914 2【华安医药】公司点评科伦博泰 （6990HK）：ADC平台效应持续，即将迈入商业化新纪元2024826 比818pct，销售费用率提高是由于2024年三款产品首次产品商业化，销售架构建设导致销售费用大幅提高所致；管理费用率7084，同比789pct；财务费用率020，同比527pct。2024年研发投入总额为1206亿元，同比1697，多项临床前项目推进至临床后期阶段，多款ADC等项目进入临床阶段，经营收入支持公司持续性研发投入，公司整体经营状况良好。 sacTMT商业化之初告捷，快速推进进院及处方 公司核心产品sacTMT芦康沙妥珠单抗（SKB264）在2024年11月，获NMPA批准于中国上市，用于治疗既往至少接受过2种系统治疗的不可切除的局部晚期或转移性TNBC，成为国内首个获得完全批准上市的具有全球知识产权的国产ADC；后在2025年3月，sacTMT获NMPA批准用于治疗经EGFRTKI和含铂化疗后进展的局部晚期或转移性EGFR突变型NSCLC，成为全球首款在肺癌领域获批上市的TROP2ADC药物，意义深厚。上市后，sacTMT迅速开出首张处方，惠及广大TNBC患者。 同时公司积极推进sacTMT的前线适应症拓展。肺癌方面，其用于二线EGFR突变型NSCLC的NDA申请已获得CDE受理，并纳入优先审批程序；其一线联合奥希替尼的EGFR突变NSCLC三期注册临床试验进行中。乳腺癌方面，二线HRHER2BC的三期注册研究进行中，一线PDL1阴性的TNBC治疗已启动三期注册临床试验，并获得了NMPA突破性疗法认定。 多款全新ADC进入临床，多款FIC潜力新型药物 报告期内，公司的SKB315（CLDN182ADC）正在进行1b期临床试验；SKB410MK3120（Nectin4ADC）由合作方MSD已启动全球12期临床试验；SKB571MK2750为全新的双抗ADC，目前正在开展实体瘤的1期临床试验；另外SKB518、SKB535MK6204及SKB445均为具有潜在FIC靶点的新型ADC药物，均在1期临床阶段；公司首款RDC药物SKB107靶向肿瘤骨转移的IND已在3月25日获得NMPA批准。公司储备管线丰富，新型差异化payloadlinker设计有望赋能公司新一代ADC管线。 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 投资建议 考虑到sacTMT上市后销售情况可能高于原预测、预计费用投入变化，我们调整收入预测，预计公司20252027年营业收入分别为2033亿元、3147亿元、2833亿元（20252026年原值为1993亿元、 2261亿元），分别同比增长5、55、10；归母净利润分别为375亿元、047亿元、170亿元（20252026年原值为005亿元、 068亿元），同比增长41、113、458。看好公司作为平台型ADC创新药企的持续孵化能力，联袂跨国药企的全球化成长潜力，维持“买入”评级。 风险提示 新药研发失败风险；审批准入不及预期风险；行业政策风险；成本上升风险；新产品放量速度低于预期风险 重要财务指标单位百万元 主要财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 1933 2033 3147 2833 收入同比（） 25 5 55 10 归属母公司净利润 267 375 47 170 净利润同比（） 54 41 113 458 毛利率（） 6589 6020 6140 6280 ROE（） 806 1269 157 589 每股收益（元） 120 165 021 075 PE 12520 14522 115011 32143 PB 1032 1843 1801 1893 EVEBITDA 23645 16708 77615 41794 资料来源：Wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位百万元 利润表 单位百万元 会计年度 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 3493 3418 4003 3721 营业收入 1933 2033 3147 2833 现金 1337 1061 1237 849 其他收入 0 0 0 0 应收账款及票据 58 41 74 63 营业成本 659 809 1215 1054 存货 111 112 180 153 销售费用 183 207 324 295 其他 1988 2204 2512 2655 管理费用 163 140 198 181 非流动资产 775 738 705 692 研发费用 1206 1387 1588 1668 固定资产 595 556 520 490 财务费用 4 40 37 37 无形资产 166 167 170 187 除税前溢利 143 341 42 154 其他 15 15 15 15 所得税 124 34 5 15 资产总计 4268 4156 4707 4412 净利润 267 375 47 170 流动负债 810 1051 1532 1385 少数股东损益 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 归属母公司净利 267 375 47 170 应付账款及票据 282 371 544 476 其他 527 680 988 909 EBIT 139 381 5 191 非流动负债 150 150 150 150 EBITDA 139 320 69 128 长期债务 0 0 0 0 EPS（元） 120 165 021 075 其他 150 150 150 150 负债合计 959 1200 1682 1534 普通股股本 227 227 227 227 主要财务比率 储备 3072 2719 2789 2642 会计年度 2024A 2025E 2026E 2027E 归属母公司股东权益 3309 2956 3025 2878 成长能力 少数股东权益 0 0 0 0 营业收入 2548 517 5479 998 股东权益合计 3309 2956 3025 2878 归属母公司净利 5354 4065 11263 负债和股东权益 4268 4156 4707 4412 获利能力毛利率 6589 6020 6140 6280 现金流量表 单位百万元 销售净利率 1380 1846 151 598 会计年度 2024A 2025E 2026E 2027E ROE 806 1269 157 589 经营活动现金流 430 223 160 350 ROIC 785 1419 019 731 净利润 267 375 47 170 偿债能力 少数股东权益 0 0 0 0 资产负债率 2248 2888 3573 3477 折旧摊销 0 61 63 63 净负债比率 4039 3589 4087 2950 营运资金变动及其他 163 91 49 243 流动比率 431 325 261 269 速动比率 417 313 248 256 投资活动现金流 822 75 7 60 营运能力 资本支出 81 24 31 50 总资产周转率 050 048 071 062 其他投资 741 51 24 10 应收账款周转率 6531 4107 5473 4127 应付账款周转率 192 248 265 207 筹资活动现金流 1037 0 0 0 每股指标（元） 借款增加 55 0 0 0 每股收益 120 165 021 075 普通股增加 1094 0 0 0 每股经营现金流 189 098 070 154 已付股利 0 0 0 0 每股净资产 1456 1301 1331 1266 其他 2 0 0 0 估值比率 现金净增加额 192 276 176 388 PE 12520 14522 115011 32143 PB 1032 1843 1801 1893 EVEBITDA23645167087761541794 资料来源：公司年报，华安证券研究所测算 分析师简介 分析师：谭国超，医药首席分析师，所长助理，中山大学本科、香港中文大学硕士，曾任职于强生（上海）医疗器械有限公司、和君集团与华西证券研究所，主导投资多个早期医疗项目以及上市公司PIPE项目，有丰富的医疗产业、一级市场投资和二级市场研究经验。 联系人：任婉莹，研究助理，负责创新药及制剂。武汉大学药理学本科，香港大学药理硕士，6年心血管药理科研经历，曾任医药行业一级投资经理及产业BD战略经理。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）