销售均衡布局，投资缩量保质

事件：公司发布2024年年度报告。2024年，公司实现营业收入599.9亿元，同比下降16.8%；归母净利润9.5亿元，同比下降48.2%。 毛利率延续下降，资产减值计提幅度加大：2024年，公司实现营业收入599.9亿元，同比下降16.8%，收入下降主要因房地产开发收入同比下降18.5%至557.2亿元；公司综合毛利率为14.3%，同比下降3.82pct，其中房地产开发毛利率为14.3%，同比下降3.67pct，连续三年承压下滑，仍处于寻底过程；公司归母净利润为9.5亿元，同比下降48.2%，主要原因包括营收与毛利率同比下降明显、资产减值损失计提同比增长15.4%至18.4亿元、投资性房地产公允价值收益同比减少7亿元等。截至2024年末，公司账面合同负债812.7亿元，同比下降12.6%，约为当年营业收入的1.4倍，短期内待结算资源充足。 销售保持千亿规模，华东奠定销售基石：2024年，公司实现销售额1054.4亿元，同比下降16.3%，连续五年保持千亿销售规模，其中，华东大区贡献销售额461.7亿元，同比下降33.3%，在公司内部销售额占比43.8%，占比同比下降11.2pct，仍为公司销售奠定基石；华南大区和珠海大区分别贡献销售额320.8亿元、249.8亿元，同比分别逆势增长3.4%、30.6%，提升了公司销售布局的均衡性。 投资策略稳定，聚焦核心城市：2024年，公司投拓策略始终聚焦在一线、强二线城市，于上海、广州、成都、西安合计获取6个优质项目，拿地总价约94.7亿元，拿地销售比为9.0%，延续缩量保质节奏。截至2024年末，公司持有待开发土储建面376.8万平米，在建面积835.6万平米，保持发展后劲。 财务稳健，融资成本持续优化：截至2024年末，公司有息负债总额1416亿元，同比减少24亿元，短债占比约16%，债务久期合理，综合融资成本5.22%，同比下降26BP，仍有较大优化空间；剔除预收款的资产负债率为62.4%，净负债率为88.7%，现金短债比为1.44倍，“三道红线”保持绿档，财务保持稳健。 盈利预测、估值与评级：考虑到公司2024年末待结算资源整体减少，开发业务毛利率表现承压，我们下调公司2025-2026年归母净利润预测为8.2/10.2亿元（原预测为18.2/22.8亿元），新增公司2027年归母净利润预测为12.7亿元，当前股价对应25-27年PE分别为18.4/14.8/12.0倍，公司作为地方国企，财务状况稳健，近年来销售保持行业头部位置，聚焦核心城市优质土储，有望成功穿越周期，但短期盈利水平承压，盈利恢复情况有待观察，下调至“增持”评级。 风险提示：销售与拿地不及预期、施工与交付不及预期、市场下行超预期等。 公司盈利预测与估值简表