核心观点
国内供给收缩、进口下降有望助力煤价企稳反弹。本周港口煤价小幅下滑，基本面来看：
- 国内产量：持续低煤价下，国内供给开始收缩，中东部山西等地出现减产，新疆、内蒙古等边际产能省份因亏损现金流而减产停产，广汇能源新疆哈密淖毛湖露天煤矿2月销量环比下降近40%，后续国内供应或将明显缩量。
- 进口：2025年2月进口量环比锐减，动力煤进口同比下降1.4%，炼焦煤进口同比增长12.4%，印尼和澳大利亚进口量均同比下降，国际煤价持续下移，印尼HBA新政及雨季、斋月影响下矿商挺价意愿较强，中低卡印尼煤已无价格优势，高卡澳煤优势缩小，预计后续进口同比仍将出现明显下降，从而对国内市场形成支撑。
- 需求：当前电煤需求转入淡季，3月上旬火电发电同比增速-5.96%，水电增速+12.44%，非电化工耗煤需求依然旺盛，保持10%左右的同比高增速，逐步进入传统旺季环比也有望持续改善。需求边际改善，在供给端显著收缩作用下，后续煤价有望迎来快速反弹。
关键数据
- 2025年1-2月全国原煤产量76533万吨，同比增长7.7%。
- 2025年2月动力煤进口量2551.1万吨，同比下降1.41%，环比下降19.68%。
- 2025年2月炼焦煤进口量884.6万吨，同比增12.4%，环比降11.5%。
- 2025年1-2月动力煤进口均价71.59美元/吨，同比下降15.55%。
- 2025年1-2月炼焦煤进口均价122.6美元/吨，同比降53.5美元/吨。
研究结论
行业成本曲线陡峭，优质公司业绩稳健、高股息，估值待修复。中国神华、中煤能源2024年年度业绩下滑1.7%和1.1%，但仍延续高分红比例。当前煤价相比历史位于较高水平，但行业PB仅处于近十年的35%分位。看好高长协比例尤其是动力煤标的受益“稳盈利+低负债+高现金+高股息”属性所体现的防御价值，同时兼具中长期成长属性，近期煤价企稳反弹有望迎估值修复行情。建议重点关注动力煤基本面强劲标的。
投资建议
- 业绩稳健、高净现金成长型标的：晋控煤业。
- 行业龙头业绩稳健：陕西煤业、中国神华、中煤能源。
- 业绩稳健、产量同比增长：山煤国际、华阳股份。
- 煤电一体成长型标的：新集能源。
风险提示
- 下游需求不及预期。
- 煤价大幅下跌风险。
- 政策变化风险。
