索康尼快速开店，推进主品牌DTC战略

特步国际2024年实现收入135.77亿元，同比增长6.5%；归母净利润12.38亿元，同比增长20.2%，主要得益于出售KP品牌带来的亏损下降。若剔除剥离KP影响及所得税影响，归母净利润同比提升9.9%。公司派发全年股息每股0.542港元，派息率138.2%。

核心观点与关键数据：

1. 品牌表现：大众运动（特步）收入123.27亿元，同比增长3.2%，主要来自线上增长；专业运动（索康尼、迈乐）收入12.5亿元，同比增长57.2%，索康尼收入破10亿元，保持强劲增长。索康尼品牌认知度提升，穿着率位居马拉松赛事前三，开展品牌重塑，开设全球首家概念店和城市体验店。
2. 渠道拓展：2024年索康尼店数净增35家，同比增长31.8%；特步儿童店数净减119家，同比下降7.0%；特步店数净减189家，同比下降2.9%。
3. 电商业务：2024年电商收入增长超20%，占特步主品牌收入比重超30%，抖音、得物及微信视频号销售同比增长超80%。
4. 财务表现：毛利率43.2%，同比提升1.4个百分点；OPM为14.5%，同比提升0.4个百分点；归母净利率9.1%，同比提升1.0个百分点。销售费用率提升主要因广告及宣传开支增加。
5. 存货管理：存货15.96亿元，同比下降11.0%，存货周转天数减少22天；应收账款同比增长0.7%，应收账款周转天数增加14天；应付账款同比下降13.8%，应付账款周转天数减少12天。

投资建议： 短期来看，推进DTC战略的投入对业绩有一定负面影响，但利于长期发展。未来索康尼将持续拓宽产品矩阵，开拓高端门店，毛利率有望提升。基于公司出售KP品牌、推进DTC业务，下调2025-2026年营业收入预测至142.86/155.58亿元，归母净利预测至13.74/15.11亿元，维持“买入”评级。

风险提示：开店不及预期、品牌营销不及预期、渠道库存处理不及预期、系统性风险。