首次覆盖报告：华南公路元老，深耕公路主业，大环保业务有望步入收获期

华南公路元老，深耕公路主业，大环保业务有望步入收获期证券研究报告2025年03月13日 深高速（600548.SH）首次覆盖报告 核心结论 摘要内容 【核心结论】我们认为公司作为华南地区公路元老，公路主业的收益质量较高，有望实现稳健增长。大环保业务前景向好，清洁能源发电、固废资源化处理业务未来盈利可期。绝对估值法（DDM估值）下计算的目标价为12.55元，首次覆盖，给予“增持”评级。 【报告亮点】公司2024业绩预告发布后，市场对公司业务未来发展持有较为悲观的预期。我们认为，公司主营业务未来增长向好。①受益于深中通道对公司沿江项目和机荷项目的引流作用，叠加宏观经济复苏、粤港澳大湾区政策支持，公司公路业务有望稳健增长；②大环保业务有望步入收获期，清洁能源发电项目、餐厨垃圾处理两项业务均具备一定的进入壁垒，经过近10年的探索发展，有望迈入收获期。 公司是华南老牌高速公路运营企业，深耕公路主业，开拓大环保业务。1）华南地区高速公路元老，实控人为深圳市国资委。2）深耕公路主业，开拓大环保业务。3）财务复盘：2014-2023年，营业收入呈先升后降的趋势，CAGR为11.05%；归母净利润总体呈波动上升趋势。 分析师 凌军S0800523090002lingjun@research.xbmail.com.cn 联系人 公司所处行业总体增长趋势向好。1）2023年以来高速公路行业车流量恢复增长，2025年公路货运需求有望恢复；2）汽车保有量和居民出行需求的增加助力通行费收入持续增长；3）2024年我国风电装机占比升至15.55%，发展前景广阔。4）固废资源化处理行业具备进入壁垒，行业增长向好。 宗枫zongfeng@research.xbmail.com.cn 相关研究 公司主营业务的核心竞争力较为突出。1）区位优势决定公路资产的长期回报率较高；2）深中通道开通对沿江项目起到较好的引流作用；3）控股路产剩余收费年限相对较长。 风险提示：车流量增速不及预期；大环保业务增长慢于预期；行业政策发生变动；宏观经济增长不及预期；极端天气等随机事件影响。 内容目录 二、2023年以来高速公路行业车流量恢复增长，2025年公路货运需求有望恢复..............22 2.1高速公路行业发展进入成熟期，行业总体规模持续增长...........................................222.2 2023年以来高速公路行业车流量恢复增长，高速货运量呈恢复态势........................232.3 2025年展望：公路货运需求有望恢复........................................................................252.4汽车保有量和居民出行需求的双重增加助力通行费收入持续增长.............................262.5深圳市GDP增速高于全国，有望受益于相关政策推进.............................................282.6广东省通行费收入标准处于较高水平........................................................................292.7近十年公路行业净利率维持20%以上........................................................................302.8疫情前高速公路上市公司通行费收入具有稳定增长的特征........................................30 三、大环保行业发展前景向好..............................................................................................31 3.1.1我国风电装机占比15.55%，发展前景广阔......................................................313.1.2我国出台政策支持风电行业发展.......................................................................323.1.3风电上游设备制造行业竞争激烈，下游客户为电网公司...................................33 3.2固废资源化处理行业增长态势良好............................................................................33 3.2.1全国城市年度生活垃圾无害化处理....................................................................333.2.2政策支持固废资源化处理行业发展....................................................................343.2.3固废资源化处理行业上游为设备及工程服务商，下游为政府、油脂和电网企业 ...............................................................................................................................................34四、公司主营业务的核心竞争力较为突出............................................................................354.1公司的区位优势决定公路资产的长期回报率较高......................................................354.2深中通道开通对沿江项目起到较好的引流作用..........................................................364.3审慎的单位摊销的调整或带动未来毛利提升..............................................................374.4未来有大额资本开支的情况下，公司维持良好的借贷结构，降低借贷成本...............384.5公司分红比例提升至不低于55%...............................................................................394.6公司控股路产剩余收费年限相对较长........................................................................414.7公司现金流充裕，主营业务净收益质量高.................................................................41五、盈利预测与估值............................................................................................................425.1关键假设与盈利预测..................................................................................................425.2 DDM估值...................................................................................................................45六、风险提示.......................................................................................................................46 图表目录 图1：深高速核心指标概览图..................................................................................................8图2：深高速发展历程.............................................................................................................9图3：深高速股权架构图..........................................................................................................9图4：2023公司辖下高速公路路网示意图.............................................................................10图5：2024主要路段路费收入（亿元、%）.........................................................................11图6：机荷高速示意图...........................................................................................................11图7：2014-202409机荷高速日均混合车流量情况（千架次、%）......................................12图8：2014-202409机荷高速日均路费收入情况（千元、%）.............................................12图9：外环高速示意图...........................................................................................................13图10：2021-202409外环项目日均混合车流量情况（千架次、%）....................................13图11：2021-202409外环项目日均路费收入情况（千元、%）............................................13图12：沿江高速示意图.........................................................................................................14图13：2017-202409沿江项目日均混合车流量情况（千架次、%）....................................15图14：2017-202409沿江项目日均路费收入情况（千元、%）...........................................15图15：清连高速示意图...............................................................