流动性周报：银行负债修复路漫漫

核心观点
2月金融数据显示，银行负债修复有限，大行负债压力依旧，主要受季节性因素和监管外生冲击影响。中小行负债端相对充裕，但资产端投放困境更大，导致银行间资金分层传导不畅。大行负债稳定性下降，通过非银存款和卖出回购资产转换以应对短期压力，但长期修复依赖居民存款增长和同业存单融资，进程缓慢。

关键数据

• 2月金融数据：新增贷款明显回落，新增社融受政府融资支撑，广义货币增速维持。大行存款增速从1月4.9%修复至5.3%，贷款增速从8.9%下行至8.7%，存贷增速差维持在历史低位。中小行存款增速2月上行至8.4%，贷款增速6.2%。
• 存款结构：大行单位活期存款规模从16万亿以上回落至14万亿附近，非银存款多增约3万亿以对冲；去年末非银存款规范导致其存量规模短期回落约4万亿。
• 同业存单：主要国股行选择其作为负债补充手段，但3月面临到期压力，单月净融资多为负值；中长期发行规模或加大，但受债市情绪影响较大。

研究结论

• 负债修复路径：大行负债内生性修复依赖居民存款增长（3月或已边际改善，但显著修复缓慢），主动负债更多转向同业存单，但短期面临到期压力，中长期受债市情绪影响。
• 资金面风险：大行负债修复缓慢，资金面风险未解除。长端左侧情绪顶接近，但转为右侧需时间。同业存单存量融资成本或在二季度回落至1.85%-1.9%，10年期国债利率安全配置点位在1.9%以上。
• 情绪与定价：中债市调整情绪已释放，10年期国债收益率调整幅度合理但情绪脆弱，仍处“试探-反弹”模式；长端点位合理，左侧交易机会显露，但大行负债矛盾可能导致存单融资成本持续抬升，压缩长端赔率。

风险提示
流动性超预期收紧。