中国通胀系列七：价格修复路漫漫，关注内外价差分化

期货研究报告|宏观数据2024-11-09 价格修复路漫漫，关注内外价差分化 ——中国通胀系列七 研究院 徐闻宇 xuwenyu@htfc.com从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 宏观事件 11月9日，国家统计局公布10月通胀数据。10月CPI环比下降0.3%，上月持平，同比上涨0.3%，上月为上涨0.4%；扣除食品和能源价格的核心CPI环比持平，上月为上涨0.1%，同比上涨0.2%，上月为上涨0.1%。10月PPI环比下跌0.1%，上月为下跌0.6%，同比下降2.9%，上月为下降2.8%。 核心观点 ■名义价格仍有压力，核心价格略有企稳 CPI：10月CPI同比读数连续两个月回落，至+0.3%，主要是食品价格同比继续放缓驱动，服务价格虽然涨幅扩大，但能源价格回落背景下非食品价格依然呈现降幅扩大的特点。主要分项中，随着天气因素恢复正常，鲜菜、水果等食品价格环比回落；服务价格中，其他用品及服务的上涨和交通通讯的下降形成较为明显的反差。 PPI：10月PPI同比读数相比较9月负增长程度小幅加深，为-2.9%；10月扩大内需等一揽子增量政策落地显效，建筑需求有所改善，钢材、水泥等价格止跌回升。主要分项中，生产资料环比扩张0.9个百分点，生活资料收缩0.3个百分点；10月中游价格开 始同比企稳，尽管采掘收缩2.6个百分点，原料收缩0.8个百分点，但加工扩张0.4个百分点；在有效需求等待改善的背景下，10月耐用消费品同比降幅继续扩大至-3.1%。 价格剪刀差：价格改善任务仍艰巨，关注未来财政增量政策落地对于价格预期的改善。 1）10月CPI和PPI剪刀差企稳在3.2%（CPI+0.3%，PPI-2.9%，均回落0.1个百分点）， 11月人大常委会通过了化债政策——地方政府债务限额提高6万亿，以及连续五年每 年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元进行化债，财政增量政策落地有利于提供地方扩张空间，供给约束减少价格回落压力。2）10月PPI和PPIRM剪刀差继续回升 0.4个百分点至-0.2%（PPI-2.9%，PPIRM-2.7%），有色价格的上涨（+9.3%）继续支撑原物料价格，但暂不能抵消中游黑色材料（-6.9%）、下游建筑材料（-4.1%）以及燃料 （-6.2%）的价格回落压力。10月价差结构CPI/PPI的稳定和PPI/PPIRM的继续恶化显示🎧，未来地产链的负面影响仍是必要关注点（一方面，CPI中非食品价格增速进入到负增长状态，另一方面，下游消费的放缓影响开始向上游PPI和PPIRM传导）。 未来关注点：1）外围降息谨慎叠加贸易压力，提升内部政策的扩张，人民币存贬值压力，对应商品内外价差；2）财政增量政策对于中国内循环商品提供的政策缓释空间。 ■风险 经济数据短期波动风险，上游价格快速上涨风险 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 相关图表 图1：CPI同比走势丨单位：%YoY图2：PPI同比走势丨单位：%YoY 10 CPI 食品非食品 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 202220232024 15 10 5 0 -5 -10 PPI 生产资料生活资料 202220232024 数据来源：iFinD华泰期货研究院数据来源：iFinD华泰期货研究院 图3：CPI-PPI剪刀差扩大略放缓丨单位：%YoY图4：PPI-PPIRM剪刀差扩大略放缓丨单位：%YoY CPI-PPI(左轴)CPIPPIPPI-PPIRM(左轴)PPIPPIRM 6-62-7 3-3 00 00 -33 -27 -66 -9 202220232024 9-4 14 202220232024 数据来源：iFinD华泰期货研究院数据来源：iFinD华泰期货研究院 图5：CPI和分项同比的变化情况丨单位：%图6：CPI食品分项同比的变化情况丨单位：% 不包括食品和能源 服务 CPI 8 6 4 2 0 -2 消费品 食品 非食品 一年变化 1个月变化 卷烟鲜果 鲜菜 水产品 食品烟酒 酒50 40 30 20 10 0 -10 蛋 粮食 食用油 奶类 畜肉类 牛肉 羊肉猪肉 一年变化 1个月变化 数据来源：iFinD华泰期货研究院数据来源：iFinD华泰期货研究院 图7：CPI生活分项同比的变化情况丨单位：%图8：CPI教育、通讯分项同比的变化情况丨单位：% 生活用品及服务 1.0 0.5 0.0 鞋-0.5 家用器具 交通和通信 旅游0 -5 交通工具 -1.0 -1.5 -2.0 -2.5 服装 衣着 家庭服务 一年变化 1个月变化 教育服务 教育文化和娱乐 通信服务 -10 -15 通信工具 交通工具用燃 料 交通工具使用和维修 邮递服务 一年变化 1个月变化 数据来源：iFinD华泰期货研究院数据来源：iFinD华泰期货研究院 图9：CPI居住、医疗分项同比的变化情况丨单位：%图10：PPI分项同比的变化情况丨单位：% 1个月变化近1年变化(右轴) 居住 2 其他用品和0 服务-2 -4 -6 租赁房房租 水、电、燃 520 4 3 210 一年变化1 医疗服务-8 西药 中药 料1个月变化0 -1 -2 医疗保健-3 -4 -5 0 -10 煤炭开采有色采选有色 非金属造纸 非金属采选 橡塑气化学木材 运输设备金属纺织计算机水 服装通用食品印刷烟草 农副食品纤维汽车饮料医药电、热黑色石油 石油开采黑色采选 -20 数据来源：iFinD华泰期货研究院数据来源：iFinD华泰期货研究院 图11：PPIRM分项同比的变化情况丨单位：%图12：生产资料同比变化分布丨单位：% 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 -2.0 -2.5 近1个月变化近1年变化(右轴) 6 4 2 0 -2 -4 -6 钢材有色化工能源建材农产品农肥造纸 60 硫酸 4020 0 -20-40-60 -100-50 0 50 100 150 200 年同比变化(%YOY) 复合水聚泥丙烯普通水泥 苯乙 顺丁胶铜 铅烯 平板 液化天然农药 玻璃聚氯乙烯 气无烟煤 纯苯 价格所处近5年同期百分位(%) 数据来源：iFinD华泰期货研究院数据来源：iFinD华泰期货研究院 附录1：2024年10月份工业生产者出厂价格环比降幅收窄1 2024年10月份，全国工业生产者�厂价格同比下降2.9%（9月下降2.8%），工业生产者购进价格同比下降2.7%（9月下降2.2%）。工业生产者�厂价格环比下降0.1%（9月下降0.6%），工业生产者购进价格环比下降0.3%（9月下降0.8%），降幅均比上月收窄0.5个百分点。1-10月平均，工业生产者�厂价格和购进价格均比上年同期下降2.1% （1-9月分别下降2.0%和2.1%）。 一、10月份工业生产者价格同比变动情况 工业生产者�厂价格中，生产资料价格下降3.3%（9月下降3.3%），影响工业生产者�厂价格总水平下降约2.45个百分点。其中，采掘工业价格下降5.1%（9月下降2.5%），原材料工业价格下降4.0%（9月下降3.2%），加工工业价格下降2.9%（9月下降3.3%）。生活资料价格下降1.6%（9月下降1.3%），影响工业生产者�厂价格总水平下降约0.41个百分点。其中，食品价格下降1.6%（9月下降1.6%），衣着价格下降0.4%（9月下降0.3%），一般日用品价格上涨0.1%（9月下降0.3%），耐用消费品价格下降3.1%（9 月下降2.1%）。 工业生产者购进价格中，黑色金属材料类价格下降6.9%（9月下降6.8%），燃料动力类价格下降6.2%（9月下降4.1%），化工原料类价格下降5.3%（9月下降3.3%），农副产品类价格下降4.5%（9月下降3.8%），建筑材料及非金属类价格下降4.1%（9月下降4.2%），纺织原料类价格下降1.9%（9月下降1.7%）；有色金属材料及电线类价格上涨 9.3%（9月上涨7.4%）。 二、10月份工业生产者价格环比变动情况 工业生产者�厂价格中，生产资料价格上涨0.1%（9月下降0.8%），影响工业生产者�厂价格总水平上涨约0.04个百分点。其中，采掘工业价格下降0.3%（9月下降1.6%），原材料工业价格下降0.4%（9月下降1.2%），加工工业价格上涨0.3%（9月下降0.6%）。生活资料价格下降0.4%（9月下降0.1%），影响工业生产者�厂价格总水平下降约0.09个百分点。其中食品价格下降0.3%（9月下降0.2%），衣着价格持平（9月上涨0.2%），一般日用品价格上涨0.3%（9月下降0.2%），耐用消费品价格下降1.1%（9月下降 0.2%）。 工业生产者购进价格中，农副产品类价格下降1.4%（9月下降0.4%），化工原料类价格 下降1.1%（9月下降1.1%），燃料动力类价格下降0.8%（9月下降1.4%），建筑材料及非金属类价格下降0.2%（9月下降0.8%），纺织原料类价格下降0.1%（9月下降0.5%）；有色金属材料及电线类价格上涨1.5%（9月下降0.6%），黑色金属材料类价格上涨0.1% （9月下降2.4%）。 附录2：2024年10月份居民消费价格同比上涨0.3%2 2024年10月份，全国居民消费价格同比上涨0.3%（9月上涨0.4%）。其中，城市上涨 0.2%（9月上涨0.4%），农村上涨0.3%（9月上涨0.6%）；食品价格上涨2.9%（9月上涨3.3%），非食品价格下降0.3%（9月下降0.2%）；消费品价格上涨0.2%（9月上涨0.5%），服务价格上涨0.4%（9月上涨0.2%）。1-10月平均，全国居民消费价格比上年同期上涨0.3%（1-9月上涨0.3%）。 10月份，全国居民消费价格环比下降0.3%（9月持平）。其中，城市下降0.3%（9月下降0.1%），农村下降0.3%（9月上涨0.1%）；食品价格下降1.2%（9月上涨0.8%），非食品价格持平（9月下降0.2%）；消费品价格下降0.4%（9月上涨0.2%），服务价格持平（9月下降0.3%）。 一、各类商品及服务价格同比变动情况 10月份，食品烟酒类价格同比上涨2.0%（9月上涨2.3%），影响CPI（居民消费价格指数）上涨约0.56个百分点。食品中，鲜菜价格上涨21.6%（9月上涨22.9%），影响CPI上涨约0.44个百分点；鲜果价格上涨4.7%（9月上涨6.7%），影响CPI上涨约0.10个百分点；畜肉类价格上涨2.8%（9月上涨3.8%），影响CPI上涨约0.08个百分点，其中猪肉价格上涨14.2%（9月上涨16.2%），影响CPI上涨约0.18个百分点；水产品价格上涨1.4%（9月上涨2.0%），影响CPI上涨约0.03个百分点；蛋类价格下降2.5%（9月下降4.1%），影响CPI下降约0.02个百分点；粮食价格下降0.7%（9月下降0.7%）， 影响CPI下降约0.01个百分点。 其他七大类价格同比五涨两降（9月五涨两降）。其中，其他用品及服务、衣着、医疗保健价格分别上涨4.7%（9月上涨3.5%）、1.1%（9月上涨1.3%）和1.1%（9月上涨1.2%），教育文化娱乐、生活用品及服务价格分别上涨0.8%（9月上涨0.6%）和0.1% （9月上涨0.1%）；交通通信、居住价格分别下降4.8%（9月下降4.1%）和0.1%（9 月下降0.1%）。 二、各类商品及服务价格环比变动情况 10月份，食品烟酒类价格环比下降0.8%（9月上涨0.5%），影响CPI下降约0.22个百分点。食品中，鲜菜价格下降3.0%（9月上涨4.3%），影响CPI下降约0.08个百分点；畜肉类价格下降2.0%（9月上涨0.4%），影响CPI下降约0.06个百分点，其中猪肉价格下降3.7%（9月上涨0.4%），影响CPI下降约0.06个百