内蒙一期如期投产，煤炭价格下行带来盈利弹性

核心观点

• 宝丰能源2024年业绩稳健增长，营收329.83亿元，同比增长13.21%；归母净利润63.38亿元，同比增长12.16%。
• 四季度焦炭板块延续弱势，三季度检修后产销回升，四季度收入利润环比大幅提升。
• 焦炭价格四季度经历供应收缩和需求下滑，季均价格稳定；聚烯烃表现平淡，烯烃盈利改善。
• 2025年初煤炭及焦炭价格快速回落，焦炭板块盈利收窄，烯烃盈利改善，内蒙项目投产带来一季度业绩弹性。

成本控制与精益管理

• 煤炭采购来源持续优化，气化原料煤、炼焦精煤、动力煤平均采购单价同比分别下降8.78%、13.48%、10.88%。
• 煤炭储运系统建成投用，卸车能力和效率提升，疆煤采购比例增加，降低入炉煤成本。
• 综合能耗进一步下降，万元产值能耗同比下降4.4%。
• 费用控制方面，销售费用占比同比+0.07pct，管理费用占比同比+0.01pct，财务费用占比同比+1.14pct。

资本开支与项目进展

• 内蒙古一期项目如期投产，包括10万吨/年醋酸乙烯、10万吨/年针状焦、宁东25万吨/年EVA项目。
• 第一系列100万吨/年烯烃生产线于2024年11月投产，第二系列于2025年1月投产，第三系列将于2025年3月底投产。
• 内蒙古项目采用绿氢与现代煤化工协同工艺，烯烃总产能300万吨/年，全球单厂规模最大，显著降低原料运输成本。
• 公司烯烃产能将达520万吨/年，产能规模跃居我国煤制烯烃行业第一位。

投资建议与财务预测

• 公司规模优势和成本控制领先全行业，内蒙古项目一期落地将带来2025年较大盈利弹性。
• 预计公司2025-2027年归母净利润分别为133.05、162.60、182.74亿元，对应PE分别为9.64、7.89、7.02倍。
• 维持“买入”评级。

风险提示

• 新建项目建设进度不及预期；
• 原材料及产品价格大幅波动；
• 宏观经济下行。