核心观点
全球负利率历史从2009年开始，到2024年结束，涉及到5个国家共7次的政策尝试。从出现负利率货币政策的原因来看，主要有两类：（1）对抗本币升值压力，维持本币汇率的稳定，包括丹麦和瑞士；（2）国内经济低迷，为刺激本国经济发展，实行负利率政策，包括日本、瑞典和欧元区。退出的原因也类似，货币当局往往在政策出台目的达到后选择退出。另外从各国金融市场的运行来看，多数国家市场利率转负时点领先于货币政策，后续市场利率转正时点也领先于货币政策。
全球“负利率”的起源
本文所探讨的负利率专指名义负利率，即这一利率是名义上的负数。全球首个实施负利率的国家是瑞典，尔后丹麦央行、欧洲央行、瑞士央行和日本央行也相继开启了负利率时代。
“负利率”货币政策推出的背景
上述5个施行过负利率货币政策的经济实体（瑞典，瑞士，丹麦、日本以及欧元区）推出“负利率”政策的原因大致可以分为两类：（1）对抗本币升值压力，维持本币汇率的稳定，包括丹麦和瑞士；（2）国内经济低迷，为刺激本国经济发展，实行负利率政策，包括日本、瑞典和欧元区。
“负利率”时代：政策利率和市场利率的传导关系考察
我们发现，多数国家市场利率领先于政策利率转负。对于基于汇率考量实行负利率货币政策的丹麦和瑞士，它们的市场利率转负时间均早于政策利率。基于经济考量实行负利率货币政策的国家中，只有瑞典的市场利率转负在政策利率之后，欧元区和日本也是市场利率领先于政策利率。
“负利率”国家：走出负利率
截至2025年2月，随着日本最后一个退出负利率，上述实施负利率政策的国家均已经结束负利率货币政策。从退出情况来看，退出的原因也大致有两类，和开启负利率的因果关系基本对应。一是汇率压力明显缓解，比如丹麦2014年第一次退出；二是经济转暖，比如欧元区和日本。
对货币政策的再思考
货币政策在现代经济体系中具有极其重要的地位，其能够通过调节货币供应量、利率等手段，实现物价稳定、经济增长、金融市场稳定、国际收支平衡和就业促进等多重目标。完善的金融市场，通常会根据经济形势、供求关系和风险状况对相关信息快速定价。国债收益率曲线作为金融市场中最重要的无风险利率基准之一，国债市场往往也是政府融资和货币政策传导的重要金融市场，理论上也会对当前的货币政策及预期进行定价。
关键数据
- 全球负利率历史从2009年开始，到2024年结束，涉及到5个国家共7次的政策尝试。
- 瑞典：2009年7月8日开始，负利率最低水平-0.25%，2010年9月7日结束，持续时间1.2年；2014年7月9日开始，负利率最低水平-1.25%，2019年12月19日结束，持续时间5.4年。
- 丹麦：2012年7月6日开始，负利率最低水平-0.2%，2014年4月24日第一次结束，持续时间1.8年；2014年9月5日开始，负利率最低水平-0.75%，2022年9月8日结束，持续时间8.0年。
- 欧盟：2014年6月11日开始，负利率最低水平-0.5%，2022年7月26日结束，持续时间8.1年。
- 瑞士：2014年12月18日开始，负利率最低水平-0.75%，2022年9月22日结束，持续时间7.8年。
- 日本：2016年2月16日开始，负利率最低水平-0.1%，2024年3月20日结束，持续时间8.1年。
研究结论
- 多数国家市场利率转负时点领先于政策利率，后续市场利率转正时点也领先于政策利率。
- 负利率政策的推出和退出都与经济形势和汇率压力密切相关。
- 货币政策在现代经济体系中具有极其重要的地位，能够通过调节货币供应量、利率等手段，实现多重目标。
