2月，贵金属整体延续强劲走势，但白银相对黄金表现稍显疲软。伦敦金将历史新高刷至2955.84美元，随后在高位陷入盘整，月涨幅3.1%；伦敦银上触33.4美元，未能完全摆脱区间震荡走势，月涨幅1.3%。沪金主力合约将历史新高刷至691.76元，后有所回落；沪银主力合约和外盘白银类似，以高位的区间震荡为主。
展望3月，随着多头风险的累积，贵金属短期存在回调可能。市场对特朗普关税预期虽仍有不确定性，但有一定透支的迹象；贵金属的租赁利率和市场价差逐渐回归，显示现货的结构性短缺有所减弱；另外，乌克兰潜在的和平协议越来越接近兑现，市场的避险买需减少。但需要注意3月美国更多的宏观数据的指向是否较2月下旬有所好转，以评估美国陷入滞涨的风险和未来的美联储降息路径。
策略推荐：区间震荡思路为主。
美国经济基本面方面，1月CPI上涨幅度全线超预期，支持美联储谨慎降息，数据公布后交易员将下次美联储降息的预期从今年9月调整至12月。1月美国零售数据和服务业PMI意外疲软，叠加特朗普关税扰动可能对全球供应链和经济带来负向冲击，市场对美国经济走向滞涨的担忧再起，不确定性增加。美国劳动力市场1月数据整体偏强，但需要注意后续特朗普的去除移民政策的落地力度和节奏，如果超预期的话，则可能对美国劳动力市场的供需平衡造成影响。2月晚些时候出炉的美国零售数据和服务业PMI令市场对美国未来的经济走势蒙上了少许阴影，令市场对于未来降息的押注有所回升。
美国金融系统流动性和银行信贷方面，美联储自24年9月开启降息，至今累计降息3次、100bps，当前美国金融市场暂时稳定，但流动性问题仍存在潜在威胁、危机的爆发也往往具有突发性并伴随非线性的连锁反应，因此需要持续跟踪和观察。如果流动性持续缓慢收紧，可能会进一步推高美元指数和美债收益率走势，令贵金属承压；但若因流动性突然紧张引发市场短期的大幅波动，则可能带来以黄金为代表的贵金属的新一波行情。
黄金基本面方面，根据世界黄金协会的最新报告，2024年黄金总供应量同比小幅增长1%至4,974吨，其中金矿产量增至3661吨，同比基本持平。回收金总量为1370吨，同比增长了11%。需求方面，2024年黄金需求总量为4554吨，同比增长1%，其中投资总需求增长25%至1,180吨，创四年来新高。科技用金同比上涨21吨（+7%）。金饰消费量创下自WGC有数据统计以来的新低，仅为1,877吨，同比-9%。2024年全球央行购买黄金共计1044.6吨，为连续第三年超过1000吨大关。世界黄金协会预计2025年黄金供应量将再次增加，投资方面，普遍较低的利率、高估值的股票、疲软的美元以及主要通过贸易和经济不确定性表现出来的地缘政治风险等因素利好黄金ETF、场外交易和期货投资。央行可能由于全球贸易和经济冲突等因素，在2025年再次重复其1,000吨以上的净购买量。金饰方面，经济增长放缓和价格高企的熟悉情况可能会对2025年的需求造成压力。科技用金方面，对人工智能及其相关基础设施的持续资本投资应能确保2025年的技术需求保持稳健。
白银基本面方面，根据SMM的统计，2025年1月国内白银产量为1438吨，同比增长10.1%，2月则再度增长达到1473吨，同比增长15%。原因在于1-2月银价相对处于高位，市场销售积极性高，带动相应的生产，另外一些企业今年增加了生产指标，每月供应增加。自24年一季度起，包括LBMA、Comex、上期所、上金所在内的全球主要交易所的白银显性库存总量持续由有统计以来的历史低点反弹。至2月27日，总库存净基本和上月底持平，但其中LBMA流出2211吨，为统计以来的库存的最低点，Comex流入1387吨，主要和市场在2月继续交易特朗普针对白银等商品加征关税的可能性有关；上期所流出110吨、上金所流入274吨，或和2月白银的期现价差缩小有一定关系。2024年全球光伏新增装机530GW，同比增长35.9%；国内光伏装机达到277.17GW，同比增加28%；和光伏用银联系更紧密的光伏电池2024年累计产量684.95GW，同比增加21%。根据CPIA的最新预测，预计明年保守情况下全球光伏增长和今年持平、为531GW，乐观情况下则可能增加10%、达到583GW；但由于行业政策的不确定性，预计国内的新增装机增长在215-255GW区间。2025年1月光伏银粉产量423吨，同比微降2%左右，可能和假期因素有关。但根据CPIA最新的光伏路线，2024年占据市场主流的TopCon电池的用银已经从此前的106mg/片降低至86mg/片，且预计未来少银化的趋势会继续延续。
