镍及不锈钢03月报：镍价宽幅震荡等待宏观驱动

研究员：陈婧 期货从业证号：F03107034 投资咨询从业证号：Z0018401 一、镍 镍价宽幅震荡等待宏观驱动 第一部分回顾与展望 大宗商品研究所 有色金属研发报告 镍及不锈钢03月报 2025年2月28日 01068569793 chenjingqh1chinastockcomcn 春节前印尼镍矿商协会APNI秘书长称2025年印尼镍矿配额审批已达到2985亿湿吨， 超过此前网传2亿吨限制的市场预期，镍价震荡下行。春节期间LME镍价一度跌至15000 美元吨附近，接近前低。但2月4日开始，伦镍连涨三个交易日，收复镍矿配额出现的跌幅，而沪镍更是仅用了一个交易日就达到同样效果。然而此后宏观环境转弱，菲律宾禁止原矿出口影响消退，LME库存持续大幅增加，镍价再次震荡走弱，总体还在1213万区间运行。 供需方面，12月即使有春节因素，中国精炼镍产量仍然保持高位，部分企业少量爬产，也有部分企业用硫酸镍转产电积镍。12月进口亏损收窄，但仍有出口空间，国内春节前累库，节后库存转移至LME。消费端则处于淡季，电镀无人问津，合金靠军工支撑，民用合金需求较弱。12月不锈钢厂检修减产，预计3月将有修复式增长。三元前驱体1月整体订单较为疲软，2月产量有所修复。镍市场结构性分化，精炼镍过剩压力较大，硫酸镍其次，而NPI则偏紧，形成买NPI空期货镍的交易逻辑和操作。 展望后市，3月精炼镍企业继续爬产，产量预计再创新高，进口亏损2500以前，过剩会继续通过净出口交仓转移至海外。3月预计季节性会提振电镀、合金、不锈钢和三元前驱体消费，市场对两会政策仍有期待，但以旧换新政策年初已有初步定论，和去年相比扩大了范围，较难有超预期的刺激。综合来看，精炼镍供需过剩奠定主基调，但宏观上贸易战、俄乌和谈、两会等事件可能会形成冲击；产业上印尼镍矿配额可能调降仍是潜在风险，上下均有阻碍，价格仍在震荡区间内运行，等待风险事件落地。 单边：镍价宽幅震荡，关注宏观环境和印尼政策变化。 风险提示：需求超预期，供应扰动，产业和宏观政策风险等。 二、不锈钢 2月不锈钢仍在窄幅震荡。由于成本支撑，SS2505保持在12900以上运行，但高点也未超过13400，振幅不足500元吨。 需求端，不锈钢需求较为分散，需要跟踪房地产成交、传统基建、及耐用品消费等数据，预计以旧换新政策可以有效刺激白电和汽车等耐用品消费，加关税预期也刺激抢出口需求，但房地产中后端需求一年内恐难见到明显改善。供应端，1月钢厂检修减产结束后，23月排产连续环比增加，但仍未返回历史高位。据了解，钢厂备货到34月，并不急于采购镍铁，因此近期镍矿偏紧带动NPI涨价，暂时未能顺利传导下去。贸易商采购NPI并用镍期货套保，看好二者价差收敛。 展望后市，美国大选后政策风险上升，贸易对抗性增强，地缘政治紧张，金融市场动荡。产业方面，3月印尼镍矿内贸基准价微增，升水大幅上涨，目前已报价25美元湿吨。镍矿配额政策不确定性较强，印尼内部暂时缺乏统一的意见和数字，需要密切跟踪。菲律宾雨季临近尾声，印尼大型镍铁厂有减产预期，镍矿供需可能在34月转松，NPI和不锈钢成本支撑可能下移。 单边：震荡等待新驱动。 风险提示：中国和印尼产业政策、宏观政策风险等。 第二部分市场及原料 一、纯镍市场：过剩被交易所吸收 截至2月21日，全球显性库存245715吨，和1月末相比增加25234吨。LME库存 192906吨（19098吨），上期所库存33225吨（2824吨），SMM六地社会库存47209吨 （5936吨），保税区库存5600吨（200吨）。 本月国内现货进口亏损收窄至3000上下，而本月LME交仓依然较高，国内库存也转移至海外。若进口亏损收窄至2500以内，企业出口意愿将会下降，因此可考虑分批建仓买LME卖SHFE的正向套利。 图1：LME镍库存（万吨）图2：全球镍显性库存（万吨） 2530 2025 20 15 15 10 10 55 0 112131415161718191101111121 202320242025 0 112131415161718191101111121 202320242025 图3：国内镍社会库存（万吨）图4：中国保税区库存（万吨） 6 5 4 3 2 1 0 112131415161718191101111121 202320242025 09 08 07 06 05 04 03 02 01 0 112131415161718191101111121 202320242025 图5：上期所仓单（万吨）图6：沪镍13价差（元吨） 4 35 3 25 2 15 1 05 0 112131415161718191101111121 10000 8000 6000 4000 2000 0 122232425262728292102112122 2000 202320242025202320242025 数据来源：Mysteel、SMM、同花顺iFinD、银河期货 二、不锈钢市场：成本抬升，预期谨慎乐观 不锈钢下游刚需采购，贸易商伺机交投，成本抬升也对不锈钢有一定支撑。但钢厂1月减产后，23月连续提高排产，需求能否消化有待观察。 1镍矿配额成交易主线 从去年延续到现在的主线之一就是印尼镍矿配额审批进度。 2024年11月27日，印尼能矿部称2025年已批准246亿湿吨的配额； 2024年12月20日，外媒报道印尼正在考虑大幅削减镍矿开采配额至15亿湿吨； 2025年1月10日，印尼矿业部表示印尼为今年镍矿石开采设定了约2亿吨配额； 2025年1月23日，印尼镍矿商协会APNI在议会听证会上表示，印尼已批准2025年 镍矿开采配额为2985亿湿吨，高于去年的27189亿湿吨； 2025年2月24日，目前能矿部重新审查镍矿配额，并宣称减少2025年的配额，但可能会受到财政部和投资部的反对。 汇总来看，目前已经审批的配额达到2985亿湿吨，超过了去年的配额、产量以及此前对今年的预期。但是印尼政府也多次表达了印尼高品矿的储量有限，如果当前运营的和新建的NPI产能满产运行，46年资源就会枯竭，因此鼓励新能源产业链去印尼投资建厂，限制RKEF的产能继续增加。印尼镍集中度过高，政策对产业链影响较大，因为暂时缺乏能落实的具体数字，无法评估影响，需要持续跟踪，但我们倾向于政策会偏向托底。 根据美国地质调查局的统计，全球2024年镍矿产量同比减少13到370万镍吨，主要是澳洲、新喀和菲律宾均有减产，印尼产量同比增84到220万镍吨，全球占比从50升到了60。2024年印尼镍矿偏紧的时候破天荒从菲律宾进口了镍矿，合计1000万湿吨，也受菲律宾雨季影响。中国镍铁厂竞争力比较弱，产量连续数年收缩，菲律宾现在更倾向于出口到印尼。所以如果今年印尼镍矿配额削减，可能看到菲律宾向印尼出口更多的镍矿。 相当于把中国已经所剩无几的镍铁产能进一步绕道菲律宾挤压到印尼。 印尼3月即将进入斋月，镍矿供应偏紧，叠加装船速度放慢，矿价上涨预期较强。镍 矿3月内贸基准价环比只有微幅上涨，但内贸升水已报至25美元，而1月升水为17美元。不过下游印尼大型镍铁厂有停产的预期，4月菲律宾雨季结束，留给镍矿上涨的时间窗口在缩短。 图7：菲律宾15镍矿CIF成交价（美元湿吨）图8：印尼16镍矿全价（美元湿吨） 160 140 120 100 80 60 40 20 0 202301012024010120250101 090150180 55 50 45 40 35 30 122232425262728292102112122 202320242025 图9：印尼镍矿内贸基准价格（美元吨）图10：中国红土镍矿港口库存（百万湿吨） 12017 100 15 80 6013 4011 20 20200801 20201101 20210201 20210501 20210801 20211101 20220201 20220501 20220801 20221101 20230201 20230501 20230801 20231101 20240201 20240501 20240801 20241101 20250201 09 7 17FOB18FOB19FOB20FOB 5 112131415161718191101111121 202320242025 数据来源：Mysteel、SMM、同花顺iFinD、银河期货 2印尼镍铁价格跟涨 2025年镍矿配额依然是镍铁产量的关键问题。钢厂目前备货已到3月中以后，并不急于采买当前涨价的镍铁。印尼镍铁供应偏紧，仅有少数生产商有库存，其余库存囤积到贸易商手中，并利用镍期货做套保，预期镍铁和纯镍价差收敛。 铁合金在线预计2025年2月及以后NPI待投产炉子153台，Matte待投产炉子50台， MHP待投产炉子15台。预计2月印尼镍铁产量约133万金属吨，环比1月减少7380金属吨，降幅约5。2月印尼部分工厂降负荷、检修、叠加自然月生产天数减少，虽有部分新 投产炉子产能释放，但整体产量较1月下降。 图11：高镍铁1014出厂价（元镍点）图12：中国NPI利润率（） 1500 1400 1300 1200 1100 1000 900 800 15 10 5 0 5 1015202530 20230101 20240101 20250101 122232425262728292102112122山东RKEF江苏RKEF 202320242025 福建RKEF内蒙EF 图13：中国和印尼NPI产量（万镍吨）图14：中国镍铁进口量（万镍吨） 19 17 15 13 11 9 7 5 JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec 2022202320242025 14 12 10 8 6 4 2 0 JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec 2021202220232024 数据来源：海关总署、SMM、铁合金在线、银河期货 3铬系原料价格企稳 铬矿价格持续上涨月余，南非铬矿价格涨势已经放缓，津巴布韦跟涨。虽然目前港口库存有所累积，但货源仍然较为集中，即便市场少数高位高价不能得到下游工厂认可，但持仓矿商并不急于出货，因此也无意调整价格。铬矿暂时保持坚挺。 据铁合金在线统计，2月主流不锈钢厂高碳铬铁采购价格环比上月持平，因工厂持续性减产导致铬铁供应量明显下降，尤其是零售市场流通资源偏紧，春节后受矿价大幅拉涨带动，铬铁生产成本急剧攀升，碳钢厂、特钢厂新一轮招标价格出现跟涨表现，但由于买卖双方就价格认可度存在一定差异，部分钢厂招标定价进度缓慢且流标情况增多。截至2月27日，3月大型钢厂招标价还没有确定。 图15：铬矿和高碳铬铁价格（元吨，元吨度）图16：铬矿港口库存（万吨） 10000 70 9500 65 9000 60 8500 55 8000 50 7500 45 7000 40 20230101 20240101 20250101 330 310 290 270 250 230 210 190 170 1月2日 2月2日 3月2日 4月2日 5月2日 6月2日 7月2日 8月2日 9月2日 10月2日 11月2日 12月2日 150 高碳铬铁铬矿202320242025 图17：中国高碳铬铁产量（万吨）图18：304冷轧不锈钢价格及利润（元吨） 9018000 8017000 7016000 60 15000 50 4014000 3013000 2012000 900 700 500 300 100 100 300 500 JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec 2022202320242025 202301012024010120250