国产替代正当时，掩模版龙头空间广阔

2025年02月24日 公司研究证券研究报告 清溢光电（688138SH） 动态分析 国产替代正当时，掩模版龙头空间广阔事件点评：公司于2025年2月22日发布关于2023年度向特定对象发行A股股票申请收到上海证券交易所审核通过的公告。国产掩模版龙头，技术持续向前演进：公司主要从事掩膜版的研发、设计、生产和销售业务，是国内成立最早、规模最大的掩膜版生产企业之一。公司生产的掩膜版产品根据基板材质的不同主要可分为石英掩膜版、苏打掩膜版和其他（包含凸版、菲林）。产品主要应用于平板显示、半导体芯片、触控、电路板等行业，是下游行业产品制程中的关键工具。在平板显示掩膜版技术方面，公司已实现86代高精度TFT用掩膜版、6代中高精度AMOLEDLTPS等掩膜版，以及中高端半透膜掩膜版HTM产品的量产。半导体芯片掩膜版技术方面，公司已实现180nm工艺节点半导体芯片掩膜版的量产，以及150nm工艺节点半导体芯片掩膜版的客户测试认证与小规模量产，正在推进130nm65nm的PSM和OPC工艺的掩膜版开发和28nm半导体芯片所需的掩膜版工艺开发规划。持续推动高精密掩模版项目落地，业绩有望步入新台阶：2023年公司主营业务收入约916亿元，其中平板显示行业收入约731亿元，半导体芯片行业收入约144亿元。相对比国内掩模版市场的容量，公司作为龙头企业还具备较大的发展成长空间。公司佛山生产基地项目包括高精度掩膜版生产基地建设项目和高端半导体掩膜版生产基地建设项目，总投资35亿元。其中，高精度掩膜版生产基地建设项目将分三期进行建设，合计拟投资20亿元，高端半导体掩膜版生产基地建设项目合计拟投资15亿元。项目建成投产后，将显著提高清溢光电平板显示掩膜版和半导体掩膜版的产能。我们认为，新产能将会带来两个方面的成长：1、新产能释放是公司作为高端制造业营收成长的底层逻辑；2、公司高精度掩模版项目的落地有望推动公司整体产品结构走向更高端，带动营收和毛利率的增长；3、公司高端半导体掩模版项目的落地，有望提升半导体业务占比，从而更快的提升公司综合毛利率。 投资建议：维持前次预测，我们预计20242026年公司分别实现营收1159亿元、 1432亿元、1767亿元，同比增速分别为254、236、234，预计归母净利润分别为192亿元、251亿元、336亿元，对应PE分别为419倍、322倍、240倍，考虑到公司所处市场空间较大，公司持续推动产品升级和新产能释放，有望带来新一轮业绩成长，维持买入建议。 风险提示下游需求不景气、行业竞争加剧、产品升级不及预期、主要原材料出口国（地区）政策调整风险 电子半导体材料 投资评级买入维持股价202502243019元交易数据总市值（百万元）805469流通市值（百万元）805469总股本（百万股）26680流通股本（百万股）2668012个月价格区间29521627一年股价表现 资料来源：聚源 升幅1M3M12M相对收益84122536688绝对收益127825228063 分析师王臣复 SAC执业证书编号：S0910523020006wangchenfuhuajinsccn 相关报告清溢光电：公司快报清溢光电（688138SH）：高精密掩模版项目圆满封顶，国产替代有望再加速2025116清溢光电：公司快报清溢光电（688138SH）业绩预告点评：上半年业绩同比高增，掩模版龙头空间广阔2024725清溢光电：公司快报清溢光电（688138SH）一季报点评：Q1业绩超预期，持续推进“双翼”战略落地202456 财务数据与估值会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入百万元 762 924 1159 1432 1767 YoY 401 213 254 236 234 归母净利润百万元 99 134 192 251 336 YoY 1224 352 435 304 340 毛利率 252 276 304 323 332 EPS摊薄元 037 050 072 094 126 ROE 77 97 125 143 163 PE倍 813 602 419 322 240 PB倍 63 58 53 46 39 净利率 130 145 166 175 190 数据来源：聚源、华金证券研究所 内容目录 1、什么是掩模版？4 2、掩模版的市场空间有多大？5 3、清溢光电行业地位？6 4、清溢光电掩模版技术演进趋势？7 5、清溢光电的典型客户有哪些？7 6、怎么看清溢光电的成长逻辑？8 7、风险提示：8 图表目录 图1：掩模版在半导体生产中的应用4 图2：半导体多层光刻原理图4 图3：全球半导体材料市场规模（USDollarsinBillions）5 图4：不同区域半导体材料市场规模（USDollarsinMillions）5 图5：2021年半导体材料市场占比5 图6：中国已成为全球平板显示掩膜版的主要市场之一6 图7：2023年全球平板显示掩膜版企业销售金额排名7 1、什么是掩模版？ 掩模版是半导体产业的关键材料之一，是集成电路大规模生产中的光复印母版，在芯片制造中起到光刻模具的作用，其制程能力是限制芯片最小线宽的重要因素之一，掩模版的制程与精度直接决定了芯片制造的制程水平。 图1：掩模版在半导体生产中的应用 资料来源：龙图光罩招股书，华金证券研究所 半导体器件和结构是通过生产工艺一层一层累计叠加形成的，芯片设计版图通常由十几层到数十层图案组成，芯片制造最关键的工序是将每层掩模版上的图案通过多次光刻工艺精准地转移到晶圆上。半导体光刻工艺需要一整套相互之间能准确套准的、具有特定图形的“光复印”掩模版，其功能类似于传统相机的“底片”。 图2：半导体多层光刻原理图 资料来源：龙图光罩招股书，华金证券研究所 2、掩模版的市场空间有多大？ 掩模版广泛应用于半导体、平板显示、电路板、触控屏等领域。其中，半导体和平板显示是掩模版最大的两个应用场景。 半导体掩模版方面： 根据SEMI数据，2023年全球半导体材料市场销售额从2022年创下的727亿美元的市场纪录下降82，至667亿美元。中国台湾以192亿美元的销售额，连续第14年成为全球最大 的半导体材料消费地区。中国大陆的销售额为131亿美元，继续实现同比增长，在2023年排名 第二。韩国的销售额为106亿美元，仍然是第三大消费地区。 图3：全球半导体材料市场规模（USDollarsinBillions）图4：不同区域半导体材料市场规模（USDollarsinMillions） 资料来源：SEMI，华金证券研究所资料来源：SEMI，华金证券研究所 根据SEMI数据，作为半导体材料的重要组成部分，2021年，掩模版占半导体材料市场规模的比例约为12，仅次于硅片和电子特气。 图5：2021年半导体材料市场占比 资料来源：SEMI，华金证券研究所 假设掩模版在2023年半导体材料市场占比仍为12，根据SEMI统计的2023年全球及中国大陆半导体材料销售额推测，2023年全球半导体掩模版市场规模约为80亿美元，中国大陆半导体掩模版市场规模约为16亿美元。 平板显示掩模版方面： 随着新型显示技术的快速发展，掩膜版的需求也随之增加。根据Omidia数据，2022年全球平板显示掩膜版市场规模已经增长至521亿元。受益于LCD产业向我国持续转移以及国内在建产能释放，中国（不包括中国台湾地区）平板显示掩膜版市场规模已经超过了韩国成为全球第一。根据群智咨询数据，2022年中国平板显示掩膜版市场规模全球占比达到58，预计2025年将超过60。 根据Omdia在2024年的分析报告，中国平板显示掩膜版的需求继续保持增长态势。这主要得益于国内平板显示产业的快速发展，尤其是LCD和AMOLED面板的生产需求。中国在平板显示掩膜版的国产化方面取得了显著进展，但在高端掩膜版领域仍面临挑战。 图6：中国已成为全球平板显示掩膜版的主要市场之一 资料来源：Omdia，华金证券研究所 3、清溢光电行业地位？ 中国的掩膜版市场主要参与者包括清溢光电、路维光电、龙图光罩等。公司在国内掩膜版领域具有较高的市场占有率和技术水平，是国内成立最早、规模最大的掩膜版生产企业之一。在平板显示行业，根据Omdia2024年7月统计的2023年全球平板显示掩膜版企业销售金额排名，前五名分别为福尼克斯、SKE、HOYA、LGIT和清溢光电，公司位列全球第五名。 图7：2023年全球平板显示掩膜版企业销售金额排名 资料来源：Omdia，华金证券研究所 4、清溢光电掩模版技术演进趋势？ 公司作为国内规模最大的掩膜版产品和服务提供商之一，具备各类掩膜版产品设计、研发、制造与销售能力，拥有优质多样的掩膜版产品线，产品主要涉及平板显示和半导体产业，涵盖了平板显示、触控、柔性电路、集成电路凸块（ICBumping）、集成电路代工（ICFoundry）、集成电路载板（ICSubstrate）、MicroLED芯片、微机电（MEMS）等领域掩膜版。 在平板显示掩膜版技术方面，公司已实现86代高精度TFT用掩膜版、6代中高精度AMOLEDLTPS等掩膜版，以及中高端半透膜掩膜版HTM产品的量产，且利用合肥清溢光电现有厂房，扩大AMOLED、HTM用掩膜版的产能，同时未来将新增PSM掩膜版的生产能力，将扩大AMOLED、ARVR等高端掩膜版的产能，加快公司以HTM、OPC、PSM等技术为代表的新产品、新工艺的研发及量产，填补PSM产品的技术空白，并进一步缓解平板显示行业等上游企业高端掩膜版的需求缺口。 半导体芯片掩膜版技术方面，公司已实现180nm工艺节点半导体芯片掩膜版的量产，以及150nm工艺节点半导体芯片掩膜版的客户测试认证与小规模量产，正在推进130nm65nm的PSM和OPC工艺的掩膜版开发和28nm半导体芯片所需的掩膜版工艺开发规划。 5、清溢光电的典型客户有哪些？ 公司生产的掩膜版产品根据基板材质的不同主要可分为石英掩膜版、苏打掩膜版和其他（包含凸版、菲林）。产品主要应用于平板显示、半导体芯片、触控、电路板等行业，是下游行业产品制程中的关键工具。公司掩膜版产品主要应用的下游行业和相关客户情况如下：平板显示行业掩膜版包括薄膜晶体管液晶显示器（TFTLCD）掩膜版含阵列（Array）掩膜版（aSiLTPS技术）及彩色滤光片（CF）掩膜版、有源矩阵有机发光二极管显示器（AMOLED）掩膜版、超扭曲向列型液晶显示器（STNLCD）掩膜版和FineMetalMask掩膜版、MicroLED显示掩膜版和MicroOLED显示掩膜版和触控掩膜版等。服务的典型客户包括京东方、维信诺、惠科、天马、华星光电、信利、龙腾光电、群创光电、瀚宇彩晶等客户。 半导体芯片行业掩膜版主要包括半导体集成电路凸块（ICBumping）掩膜版、集成电路代工（ICFoundry）掩膜版、集成电路载板（ICSubstrate）掩膜版、发光二极管（LED）封装掩膜版及微机电（MEMS）掩膜版等。服务的典型客户包括芯联集成、三安光电、艾克尔、士兰微、泰科天润、积塔半导体、华微电子、赛微电子和长电科技等公司。 电路板行业掩膜版主要包括柔性电路板（FPC）掩膜版、高密度互连线路板（HDI）掩膜版。服务的典型客户包括紫翔电子、鹏鼎控股等。 6、怎么看清溢光电的成长逻辑？ 公司作为国内掩模版龙头企业，技术在持续向前演进。平板显示领域，公司是国内最大的掩模版供应商，2023年公司主营业务收入约916亿元，其中平板显示行业收入约731亿元，半 导体芯片行业收入约144亿元。相对比国内掩模版市场的容量，公司作为龙头企业还具备较大的发展成长空间。 公司佛山生产基地项目包括高精度掩膜版生产基地建设项目和高端半导体掩膜版生产基地建设项目，总投资35亿元。其中，高精度掩膜版生产基地建设项目将分三期进行建设，合计拟 投资20亿元，高端半导体掩膜版生产基地建设项目合计拟投资15亿元。项目建成投产后，将显著