国内稀缺的独立第三方半导体掩模版厂商，国产替代稳步推进

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 公司研究/新股分析 2024年12月3日 国内稀缺的独立第三方半导体掩模版厂商，国产替代稳步推进 增持-A(首次) 龙图光罩（688721.SH） 半导体设备 公司上市以来股价表现 市场数据：2024年12月2日 收盘价（元）：66.66 总股本（亿股）：1.34 流通股本（亿股）：0.25 流通市值（亿元）：16.73 基础数据：2024年9月30日 每股净资产（元）：8.86 每股资本公积（元）：6.46 每股未分配利润（元）：1.28 资料来源：最闻 分析师：叶中正 执业登记编码：S0760522010001电话： 邮箱：yezhongzheng@sxzq.com冯瑞 执业登记编码：S0760524070001邮箱：fengrui@sxzq.com 高宇洋 执业登记编码：S0760523050002邮箱：gaoyuyang@sxzq.com 投资要点： 公司是国内稀缺的独立第三方半导体掩模版厂商。龙图光罩主营业务为半导体掩模版的研发、生产和销售，是国内稀缺的独立第三方半导体掩模版厂商，已掌握130nm及以上节点的关键技术，并将逐步实现90nm、65nm以及更高节点掩模版的量产与国产化配套。从产品收入构成来看，石英掩模版产品已成为公司的第一大收入来源，2023年收入占比已接近80%；从产品应用领域来看，公司产品主要应用于半导体领域尤其是功率半导体场景。受益于功率器件、第三代半导体为代表的特色工艺半导体发展迅速，公司业绩稳步增长、盈利能力突出：2024前三季度公司营收和归母净利润分别为1.87亿元和7156.89万元，同比分别增长15.90%和14.41%；2024前三季度公司毛利率和净利率分别接近60%和40%。 专业化分工态势利好第三方掩模板厂商，国产化替代空间广阔。①掩模版是半导体材料的重要组成部分，预计2023年全球半导体掩模版市场规模为 95.28亿美元，中国半导体掩模版的市场规模约为17.78亿美元。②就全球半导体掩模版市场格局而言，晶圆厂自行配套的掩模版工厂占据60%以上的市场，并且第三方市场由国际厂商主导。就境内半导体掩模版市场格局而言，第三方半导体掩模版市场占比或接近50%，但国际厂商仍占据主导地位。③独立第三方掩模版厂商具有成本、品质、交期、知识产权保护等方面的优势，叠加半导体行业专业化分工逐步成为行业共识，第三方掩模版厂市场份额有望不断增大。 掩模版具有逆周期性，下游产品迭代和产线扩充催生持续的需求。①半导体掩模版具有部分逆产业周期特性，因而其下游需求较为稳定。②全球晶圆需求进入复苏阶段，晶圆厂扩产速度有望加快，并将带来掩模版增量需求。与此同时，国内主要特色工艺晶圆厂均在积极扩充产线，带来国内半导体掩模版的配套需求大幅增加。③“逻辑工艺+特色工艺”路线逐步成为半导体制造发展的重要方向，高度定制化和功能集成化对掩模版提出了更高的要求。在此背景下，特色工艺半导体受下游功能需求驱动不断进行产品更新迭代，带来掩模版的大量需求。 公司在工艺制程、技术实力、项目经验、客户资源等方面优势显著。①公司工艺制程水平虽与头部国际厂商存在较大差距，但已跻身国内领先水平，预期珠海工厂建成投产将进一步夯实公司的领先优势。②公司拥有领先的技术实力、丰富的项目经验和行业Know-How，具有较强的上下游匹配能力，可适配不同客户非标准化的需求。并且公司依托长期以来的项目经验构筑了 高精度测量技术，能够有效检测并指导缺陷修补，从而保障产品的一致性和稳定性。③公司已与中芯集成、士兰微、积塔半导体等众多知名客户建立了长期稳定的合作，依托全面的客户服务能力，公司在精准、快速地满足客户需求的同时也在积极推进国产替代验证进程。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2024-2026年营业收入分别为2.51、 3.57、5.19亿元，增速分别为15.1%、42.0%、45.7%；净利润分别为0.96、 1.24、1.73亿元，增速分别为14.5%、29.6%、39.2%，对应EPS分别为0.72、 0.93、1.29元，以12月2日收盘价66.66元计算，对应PE分别为93.0X、71.8X、 51.6X。公司是国内稀缺的独立第三方半导体掩模版厂商，在工艺制程、技术实力、项目经验、客户资源等方面优势显著，考虑到下游产品迭代和产线扩充催生持续的掩模版需求、专业化分工及国产化替代趋势日益明确，我们看好公司未来的发展，但考虑到公司上市时间较短存在一定的估值溢价并且珠海工厂新工艺制程的磨合和优化仍需要一段时间，因此对公司首次覆盖给予“增持-A”评级。 风险提示：主要原材料和设备依赖进口且供应商较为集中的风险、原材料价格波动的风险、市场竞争加剧的风险、珠海工厂产能利用率爬坡不及预期的风险、汇率波动风险。 财务数据与估值： 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 162 218 251 357 519 YoY(%) 42.1 35.1 15.1 42.0 45.7 净利润(百万元) 64 84 96 124 173 YoY(%) 56.6 29.7 14.5 29.6 39.2 毛利率(%) 61.0 58.9 58.3 56.2 54.6 EPS(摊薄/元) 0.48 0.63 0.72 0.93 1.29 ROE(%) 13.9 15.1 7.9 9.3 11.5 P/E(倍) 138.0 106.4 93.0 71.8 51.6 P/B(倍) 19.2 16.1 7.4 6.7 5.9 净利率(%) 39.9 38.3 38.1 34.8 33.2 资料来源：最闻，山西证券研究所 目录 1.公司是国内稀缺的独立第三方半导体掩模版厂商6 1.1公司主营产品为半导体掩模版，是国内稀缺的独立第三方厂商6 1.2石英掩模板是公司的核心产品，并且功率半导体是优势应用领域7 1.32020-2023公司业绩呈现快速增长态势，盈利能力较为突出9 2.专业化分工态势利好第三方掩模板厂商，国产化替代空间广阔11 2.1掩模版是半导体材料的重要组成部分，市场空间较为广阔11 2.2晶圆厂自建掩模版厂占据绝大部分市场，且国际厂商主导第三方市场12 2.3专业化分工逐步成为行业共识，第三方掩模版厂市场份额有望不断增大14 3.掩模版具有逆周期性，下游产品迭代和产线扩充催生持续的需求15 3.1全球晶圆需求复苏或加快晶圆厂扩产速度，特色工艺路线扩产如火如荼15 3.2下游功能需求变化驱动半导体产品更新迭代加速，利好掩模版需求17 4.公司在工艺制程、技术实力、项目经验、客户资源等方面优势显著19 4.1公司工艺制程国内领先，珠海工厂落成投产将进一步夯实领先地位19 4.2公司具有领先的技术实力和丰富的项目经验，可充分发挥“桥梁”功能21 4.3公司具有稳定的客户资源，可精准、快速地满足不同客户的需求24 5.盈利预测26 5.1收入拆分及盈利预测26 5.2可比公司估值对比28 6.盈利预测29 图表目录 图1：龙图光罩工艺节点可覆盖全球功率半导体主流制程的需求6 图2：龙图光罩股权结构7 图3：龙图光罩主营产品收入结构（%）8 图4：龙图光罩主营产品收入及同比（百万元，%）8 图5：半导体为龙图光罩产品主要应用领域9 图6：功率半导体为半导体掩模版主要应用场景9 图7：龙图光罩营业收入及增速（百万元，%）10 图8：龙图光罩归母净利润及增速（百万元，%）10 图9：龙图光罩综合毛利率（%）10 图10：龙图光罩分产品毛利率水平（%）10 图11：龙图光罩综合净利率（%）11 图12：销售、管理、财务、研发费用率（%）11 图13：中国大陆半导体材料市场规模（亿美元）12 图14：中国大陆半导体掩模版市场规模（亿美元）12 图15：全球半导体掩模版市场竞争格局13 图16：全球独立第三方半导体掩模版市场竞争格局13 图17：2022年境内半导体掩模版市场规模及竞争格局情况14 图18：全球半导体晶圆厂建设支出节奏预期16 图19：全球晶圆厂12寸产品设备开支节奏预期16 图20：龙图光罩珠海工厂图示21 图21：龙图光罩半导体掩模版技术演进过程图示22 图22：龙图光罩具有较强的上下游匹配能力23 图23：龙图光罩主要客户情况25 表1：龙图光罩主营产品概况8 表2：国内独立第三方掩模版厂商销售规模增速快于全球半导体掩模版规模增速15 表3：国内主要特色工艺半导体厂商扩产情况17 表4：特色工艺路线和逻辑工艺路线对比18 表5：功率半导体的技术演进情况19 表6：半导体掩模版厂商技术能力关键指标对比20 表7：龙图光罩掩模版检测技术情况24 表8：龙图光罩核心设备及原材料高度依赖进口26 表9：龙图光罩2021-2023年产能利用率情况27 表10：2024-2026年龙图光罩营业收入及毛利率预测28 表11：2024-2026年可比公司估值对比28 1.公司是国内稀缺的独立第三方半导体掩模版厂商 1.1公司主营产品为半导体掩模版，是国内稀缺的独立第三方厂商 公司是国内稀缺的独立第三方半导体掩模版厂商，已掌握130nm及以上节点的关键技术，可覆盖全球功率半导体主流制程需求。公司主营业务为半导体掩模版的研发、生产和销售，是国内稀缺的独立第三方半导体掩模版厂商，产品广泛应用于功率半导体、MEMS传感器、IC封装、模拟IC等特色工艺半导体领域，终端应用涵盖新能源、光伏发电、汽车电子、工业控制、无线通信、物联网、消费电子等场景。通过持续技术攻关和产品迭代，公司已掌握130nm及以上节点半导体掩模版制作的关键技术，在功率半导体掩模版领域可覆盖全球功率半导体主流制程的需求。目前公司仍将紧跟国家半导体行业发展战略，围绕高端半导体芯片掩模版领域持续加大研发投入，逐步实现90nm、65nm以及更高节点掩模版的量产与国产化配套。 图1：龙图光罩工艺节点可覆盖全球功率半导体主流制程的需求 资料来源：龙图光罩招股说明书，山西证券研究所 公司无控股股东，柯汉奇、叶小龙、张道谷为公司共同实际控制人，合计控制公司56.99%股权。公司股权较为分散，不存在单一持股30%以上的股东，无法单独对公司实施控制。柯汉奇、叶小龙、张道谷签署了《一致行动协议》，约定各方在行使股东权利时采取一致行动，分别直接持有龙图光罩19.75%、19.75%、14.67%股权，柯汉奇通过深圳市奇龙谷投资合伙企业 （有限合伙）控制公司2.82％股权，三人合计控制龙图光罩56.99%股权，上述三方为公司的 共同实际控制人。 图2：龙图光罩股权结构 资料来源：龙图光罩招股书，Wind，山西证券研究所 公司仅拥有珠海龙图光罩一家全资子公司，致力于逐步实现90nm、65nm以及更高节点的高端制程半导体掩模版的量产与国产化配套。珠海龙图光罩成立于2022年8月，主要从事高端半导体芯片掩模版的研发、生产和销售。考虑到130nm制程以下的半导体掩模版有着广阔的市场空间但仍严重依赖进口，预期珠海龙图光罩募投项目的建成达产将有助于实现130nm-65nm节点更高制程半导体掩模版的开发及产业化，可有效缓解公司目前及未来面临的产能不足情况，扩大市场份额的同时提升公司产品的竞争力与盈利能力，进一步加大公司在该领域的领先优势。 1.2石英掩模板是公司的核心产品，并且功率半导体是优势应用领域 公司主要产品为半导体制造所需的掩模版，涵盖精度要求较高的石英掩模板和精度要求较低的苏打掩模版。公司主要产品为掩模版，是集成电路制造过程中的图形转移工具或者母板，承载着图形信息和工艺技术信息，其作用是将承载的电路图形通过曝光的方式转移到硅晶圆等基体材料上，从而实现集成电路的批量化生产。根据基板材质不同，公司主营产品可以进一步划分为石英掩模版、苏打掩模版两类，其中：①高纯石英玻璃因其具有高透过率、高平坦度、低膨胀系数、高成本等特性常应用于精度要求较高的领域；②而苏打玻璃热膨胀率相对较高、平整度和耐