2024年园区基础设施公募REITs运营分析与2025年展望

金融结构评级部谈俊金颖曲洪泽 摘要： 2024年，受产业园供给新增较多、需求整体偏弱影响，已披露完整当年季度报告的9支园区基础设施公募REITs中超过一半的产品底层资产出租率同比呈现下滑。部分园区采取了以价换量的策略，也不乏出现量价齐跌的情况。基金收入方面，底层资产为标准厂房的国君东久新经济REIT2024年同比保持增长，华安张江产业园REIT和博时蛇口产园REIT受2023年扩募影响虽呈同比增长，但仍较扩募时预测有所下滑，其余产品基金收入同比均不同程度下滑。其中，建信中关村REIT同比下滑20%，中金湖北科投光谷REIT较首发预测下滑9%。可供分配金额方面，扩募的两支产品同样较扩募预测有所下滑，其余产品的可供分配金额同比均不同程度下滑，其中建信中关村REIT和国君临港创新产业园REIT降幅分别为48%和15%，园区REITs产品的业绩表现明显弱于上年。现金流分派率方面，多数产品均介于3.94-5.11%，其中国君东久新经济REIT、华夏合肥高新REIT以及中金湖北科投光谷REIT排名靠前。 从上市首日表现来看，2024年发行的7支园区基础设施公募REITs首日情绪较为平淡，除广发成都高投REIT首日涨幅近9%外，其余园区REITs产品首日涨幅均介于0-1.5%区间。从价格走势来看，2024年园区基础设施公募REITs自开年延续上年四季度的承压之后开启了修复，多数产品的二级市场表现有所回暖。相较发行价而言，2024年末仍有8支产品处于折价状态，占到年末已上市产品的一半。但与大盘指数相比，近半数产品自发行价买入后仍可跑赢上证指数。 从持有人情况来看，园区基础设施公募REITs的主要投资者包括原始权益人及关联方、产业投资者、券商和保险等，整体持仓占比均值分别在34%、7%、8%和10%；基金、信托、私募等资金持仓占比整体较小。市场专业投资机构中，券商和险资活跃度较高，险资还可通过自营、理财、FOF等方式对园区REITs产品进行投资。持有人变化方面，2024年上半年，东吴苏园产业REIT和建信中关村REIT获得了原始权益人的增持；期间券商主要增持博时蛇口产园REIT、建信中关村REIT等产品，主要减持东吴苏园产业REIT、华夏合肥高新REIT和国君临港创新产业园REIT等产品；而保险的配置方向大多与券商相反，其主要增持华夏合肥高新REIT、华夏和达高科REIT等产品，减持了建信中关村REIT等产品。 展望未来，短期内，在供给增加与需求侧偏弱的背景下，产业园经营可能仍面临较大压力。产业园的整体出租率和出租单价仍然承压，更多的企业或许会采取以价换量策略，进而压制园区REITs产品的估值。长期来看，随着产业园区供给速度放缓，加之政府出台的一揽子增量政策以支持经济稳定增长，产业园区供需压力有望逐步缓解。 目前园区REITs二级市场首发热度偏平淡，未来在公募REITs全面进入常态化发行后，园区REITs产品将更多受到产品基本面以及宏观利率变化等因素的影响，整体上经营业绩稳定、基金分红表现较优的园区REITs产品将继续得到追捧。另外，发改委1014号文对园区基础设施项目的单体建筑要求可拓宽至符合特定条件的酒店和配套底商，为REITs市场吸纳更多优质产业园项目提供了可能，混合业态的资产或将在一定程度上改善后续园区板块产品的业绩表现。 一、行业概况分析 产业园区作为推动区域经济发展的重要载体，其发展较好地促进了国内经济的发展，但近年来其发展亦遭遇一定瓶颈。产业园区的供应规模持续扩大，然而需求方面却呈现出缩减态势，这一趋势直接导致了市场上供需失衡的现象。在一些主要城市中，产业园区的空置率正不断攀升，与此同时，租金水平也呈现出持续下降的趋势。2024年，产业园区新设企业数量减少，同时客户退租、减少租赁面积的现象较为普遍，即使园区普遍以价换量，也难以有效提升出租率，园区招商难度加大。 从供应端来看，2019-2022年全国300城工业用地推出及成交用地面积逐年上升，2022年达到峰值后，2023年逐步回落，2024年推出及成交面积分别为12.89亿平方米和10.94亿平方米，同比降幅约15-16%。2024年出让的工业用地面积虽呈现下滑，但仍将对未来市场带来较大规模的供应增量。其次，从竣工情况来看，厂房及建筑物竣工面积于2021-2023年保持双位数增长，2024年转为同比下降0.8%，竣工面积达到6.91亿平方米，规模仍较大；办公用房竣工面积虽呈波动下降趋势，但2024年竣工面积仍有1.28亿平方米。整体来看，从较大的工业用地出让规模以及厂房、办公等建筑竣工规模来判断，短期产业园区供应端压力仍较为明显。 从工业用地城市分布来看，2020-2024年，一线城市工业用地成交面积占比分别为1.06%、1.12%、1.10%、1.40%和1.25%，2024年产业园开发及运营商逐渐向核心城市集中趋势有所放缓，当年四大一线城市工业用地成交面积同比下降25%，高于全国降幅水平，当年广州工业用地成交面积在一线城市中的占比近51%，比重明显增加。2024年，二线城市和三四线城市工业用地成交面积占比分别为16.06%和82.69%。 资料来源：CREIS中指数据库 资料来源：CREIS中指数据库 总体来看，经济仍处于弱复苏阶段，产业园需求仍将偏弱，而随着前端工业用地持续推出以及厂房办公建筑竣工大规模入市，产业园的供应量仍将保持充足，预计短期产业园行业仍将承压。以上海和广州为例，据高力国际数据，2024年第四季度，上海产业园区租金环比下降3.1%，全市平均租金降至3.41元/平/天，全年累计下降13%。同期，空置率达28.2%，环比上升0.8个百分点，同比上升5.7个百分点。据世邦魏理仕发布的数据，2024年广州产业园区租金面价同比下跌6.2%，至年末的135.0元/平/月。 二、园区基础设施公募REITs发行情况 截至2024年末，国内已累计发行园区基础设施公募REITs产品16支，累计发行规模为287.23亿元，其中包括华安张江产业园REIT和博时蛇口产园REIT于2023年扩募的27.97亿元。2024年共发行7支园区REITs产品，发行规模为91.27亿元，包括博时津开产园REIT、易方达广开产园REIT、中金联东科创REIT、华泰南京建邺REIT、中金重庆两江REIT、广发成都高投REIT和招商科创REIT，基础设施项目位于北京、上海、广州、南京、天津、重庆和成都等地。 三、园区基础设施公募REITs的运营表现 （一）整体运营分析 2024年，共有9支园区基础设施公募REITs披露完整年度的季度报告，其中超过一半的产品底层资产出租率同比呈现下滑，部分项目采取了以价换量的策 略，也不乏出现量价齐跌的情况。出租率方面，仅国君东久新经济REIT在2024年末为100%，国君临港创新REIT以及扩募的两支产品华安张江产业园REIT和博时蛇口产园REIT处于90%以上，其余产品期末出租率均低于90%。基金收入方面，国君东久新经济REIT2024年同比保持增长，华安张江产业园REIT和博时蛇口产园REIT受2023年扩募影响虽呈同比增长，但仍较扩募时预测有所下滑，其余产品基金收入同比均不同程度下滑。其中，建信中关村REIT同比下滑20%，中金湖北科投光谷REIT较首发预测下滑9%。可供分配金额方面，扩募的两支产品同样较扩募预测有所下滑，其余产品同比均不同程度下滑，其中建信中关村REIT和国君临港创新产业园REIT降幅分别为48%和15%；从现金流分派率来看，除建信中关村REIT当年低至1.46%外，其余产品均介于3.94-5.11%，其中国君东久新经济REIT、华夏合肥高新REIT以及中金湖北科投光谷REIT处于板块前列。 （二）各产品运营表现分析 1.华安张江产业园REIT 从基金业绩来看，随着扩募项目张润大厦进入完整年度运营期，2024年华安张江产业园REIT实现基金收入1.63亿元，较上年同比增长31.62%，较2024年 预测值下降3.64%；当期EBITDA、经营性净现金流及可供分配金额指标较上年同比分别增长24.57%、70.42%和23.61%，但较2024年预测值均有不同幅度下滑，降幅分别为2.54%、17.74%和5.35%；当年现金流分派率为3.94%，较上年同比增加0.16pct。 从项目运营表现来看，2024年项目整体出租率自年初的81.03%持续上升10.87pct至年末的91.90%。分季度来看，张江光大园出租率于2024年6月末小幅回落至78.94%后，于2024年末显著提升至91.37%；张润大厦项目年内出租率持续上升至92.44%。租金方面，在当下的宏观环境下，项目或采取以价换量方式开展招租。2024年四季度，张江光大园和张润大厦的租金水平降至5.48元/平/天和5.57元/平/天，前者略高于2024年租金假设的5.46元/平/天，后者低于5.98元/平/天的假设值。剩余租期方面，2024年末，张江光大园和张润大厦的加权剩余租期分别为704天和864天，较上年末分别增加延长32天和215天，得益于2024年新签署租约较多，张润大厦的加权剩余租期较上年末增加幅度较大。 整体来看，随着扩募项目进入完整运营期，2024年华安张江产业园REIT基金财务指标较上年同比均有不同幅度的提升，但较2024年预测值仍有一定差异， 但现金流分派率较上年亦有小幅上升。从存续表现来看，2024年该REIT底层项目整体出租率持续攀升，但受市场供应增加、区域价格竞争影响项目租金水平略有下降，进而影响到可供分配金额的表现，后续仍需关注出租率稳定性和租户集中到期续租/招租情况。 2.博时蛇口产园REIT 从基金业绩来看，随着扩募项目光明加速器二期进入完整年度运营期，2024年，博时蛇口产园REIT实现基金收入2.08亿元，较上年同比增长15.22%，但受到项目周边市场竞争较为激烈影响，光明加速器二期项目二至四季度平均出租率不及预期，基金收入较2024年预测值下降3.87%；当期净利润较上年值及2024年预测值分别下降1.42%和上升4.22%；当期EBITDA和经营性净现金流指标同比有所分化，但较2024年预测值均有所不同幅度下降，降幅分别为4.88%和18.85%。2024年，基金当年可供分配金额较上年值及2024年预测值分别上升19.82%和下降3.57%。当年现金流分派率为4.26%，较上年同比增加0.11pct。 从项目运营表现来看，受经济环境及市场竞争影响，年内项目整体的期末出租率呈小幅下降趋势，由2024年3月末的94%降至年末的91%。分资产看，万融大厦的出租率自2024年6月末的94%下降至年末的89%；万海大厦年内出租率稳中有增；光明项目期末出租率由2024年3月末的94%波动下降至年末的91%。租金方面，因受到存续合同免租期分摊影响，部分资产的租金水平于2024年一季度呈现阶段性的回落，从2024年四季度租金水平来看，万融大厦和万海大厦的平均租金水平分别为116.86元/平/月和129.12元/平/月，均高于2024年租金预测假设。剩余租期方面，万融大厦、万海大厦以及光明项目的加权剩余租期分别为1.85年、1.48年和1.35年。项目主要租户为科创类中小微客户，分散度较高，不存在单一客户租金占比较高的情况。在新增竞争项目方面，万融大厦、万海大厦项目周边新增创享大厦项目，可出租面积约3.8万平方米，平均租金单 价约为118元/平方米（毛坯），目前出租率约为75%左右。但由于创享大厦为毛坯交付，且目前出租率相对较高、剩余可租赁面积较少，对万融大厦、万海大厦的影响较小。光明项目周边暂无新增竞争项目。 整体来看，项目租户主要为科创类中小微企业，租户分散度较高，大额退租风险较低，但也在运营管理难度上提出了一定要求。从存续表现看，项目整体出租率小幅下滑，万融大厦及万海大厦租金水平稳中有增，光明项目年末租金水平略有回落，仍需关注出租率稳定性及其提升情况。 3.东吴苏园产业REIT 从