国债期货周报：资金面紧张利空延续，期债短期转谨慎

资 金 面 紧 张 利 空 延 续，期 债 短 期 转 谨 慎 从业资格：F03088018投资咨询资格：Z0019608 作者：熊睿健联系方式：020-88818020 2025/2/23 目录 国债期货行情资金面跟踪宏观基本面跟踪01020304观点与策略 国债期货主力合约走势 本周，30年期国债期货主力合约2506下跌2.23%至118.01，10年期国债期货主力合约2506下跌0.67%至108.16，5年期国债期货2506下跌0.37%至105.81，2年期国债期货2506价格下跌0.11%至102.556。 国债期货成交持仓 成交量方面，上周30年期国债期货成交733,565手，10年期国债期货成交696,487手，5年期国债期货共成交手507,211手，2年期国债期货成交318,048手。整体成交量明显上升。 持仓量方面，本周30年期国债期货共有126,258手持仓，较上周下滑7065手。10年期国债期货共有190,202手持仓，较上周下滑2814手。5年期国债期货共有137,937手持仓，较上周增仓732手。2年期国债期货共有持96,301手，较上周增仓11332手。 数据来源：Wind广发期货研究所 国债期货期现指标 本周最新值，TL2506、T2506、TF2506、TS2506基差分别为0.1687、-0.044、-0.1368、-0.4194；净基差分别为-0.0764、0.1790、-0.0219、-0.0559；IRR分别为2.4%、1.65%、2.28%、2.39%。 期现策略上可关注TL、TF、TS合约的正套策略。套保策略上，仍可关注基差低位时期的做空套保建仓机会。 数据来源：Wind广发期货研究所 跨期价差 本周最新值，TL2503-TL2506、T2503-T2506、TF2503-TF2506、TS2503-TS2506跨期价差分别为0.99、-0.05、-0.20、-0.32；分别较上周变化+0.5、0、-0.01、-0.13。 国债期货跨品种价差 隐含期现利差方面，上周10-2Y利差达到42.75BP，10-5Y利差达到17.02BP，5-2Y利差达到25.73BP。 现券利差方面，上周10-2Y利差达到26.83BP，10-5Y利差达到12.21BP，5-2Y利差达到14.62BP。 数据来源：Wind广发期货研究所 国债期货跨品种价差 隐含期现利差方面，上周30-10Y利差达到32.09BP，30-5Y利差达到49.11BP，30-2Y利差达到74.84BP。 现券利差方面，上周30-10Y利差达到18.5BP，30-5Y利差达到30.71BP，30-2Y利差达到45.33BP。 数据来源：Wind广发期货研究所 1月PMI供需回落 1月PMI方面，制造业PMI为49.1，前值为50.1。1月非制造业PMI为50.2，前值52.2。总体而言呈现淡季产需回落的特征，新出口订单指数也有所降低，抢出口现象有所放缓，价格指数有所回升，不过仍处收缩区间。建筑业新订单降幅较大，或与春节临近停工和1月地方债发行未放量有关。 1月PMI供需回落 非制造业商务指数为50.2%，较上个月回落2%，建筑业方面PMI指数回落3.9%至49.3%，分项中新订单环比回升2.3，回到荣枯线下方，建筑业景气度下滑可能和节前停工有关。 1月PMI供需回落 服务业方面，整体PMI指数环比回落1.7%。新订单环比下滑1.5%，仍处于荣枯线下方。 总体来看，制造业PMI呈现淡季产需回落的特征。 1月通胀温和修复 2025年1月CPI同比0.5%，PPI同比-2.3%。CPI分项来看，食品价格季节性偏弱，但是春节期间旅游文娱等服务消费相对活跃，体现了消费结构的变化。PPI环比-0.2%，分项来看，煤炭开采行业继续拖累PPI，非金属矿价格仍下行，水泥价格偏弱，可能和建筑开工尚未有明显起色有关。总体来看通胀水平中枢仍低，回复尚需时日，后续内需扩张政策为中i但，需要关注投资和消费端的相关刺激政策。 1月金融数据总量好转，结构仍待进一步修复 2025年1月金融数据公布，总量超预期。新增社融7.06万亿，同比多增5866亿元，高于市场预期；人民币贷款新增5.13万亿元，同比多增2100亿元，高于市场预期。社融结构来看，1月社融总量同比多增的主要拉动项一是政府债供给错位，1月国债和地方置换债发行较快，地方专项债发行偏慢；二是信贷，与信贷供给加快关联度较高。信贷分项来看，居民信贷同比少增，起色不大，同比多增主要来源于企业部门短贷和票据，中长期贷款同比多增1500亿元，从往年规律来看1月开门红诉求推动新增供给增多进而待来年初信贷多增较多见，还需要关注后续2-3月信贷情况，以判断1月是否透支信贷需求，以及融资需求能否持续回升。 数据来源：Wind广发期货研究所 出行、消费跟踪 年初电影票房目前仍处于近五年偏高位置。30大中城市商品房2月日均成交14.76万平方米，目前处在季节性低位。 出行、消费跟踪 2月日均零售3.77万台，较1月日均零售5.37万台回落。2月日均批发3.85万台，较1月日均批发6.48万台回落。 出行、消费跟踪 主要城市日均地铁客运量2月6953.84万人次，较1月6881.38万人次回升，地铁客运任然高于2019-2023年同期日均客运人次，与2024年同期接近。国内执行航班数量，迄今为止2月日均架次14085.27，较1月日均架次13510.90回升。 3.4出口 中国出口集装箱运价指数回升，2月21该指数为1318.71，相较1月底继续回落。 3.4海外经济跟踪 欧元区2月制造业PMI录得47.30，较上月回升；服务业PMI录得50.70，较上月回落，综合PMI初值录得50.2，较上月持平。 11月人大常委会 9月24日在新闻发布会上，央行负责人提及了多项重要政策举措，包括降准降息在内的多项政策：①降准50bp，根据市场流动性状况，未来仍有调降25bp~50bp的可能；②政策利率调降20bp，并引导LPR，存款利率同步调降，保持净息差稳定；③降低存量房贷利率，平均降幅50bp左右；④首套房与二套房首付比例统一，对应二套房首付比例下调10%。当下为15%；⑤3000亿保障住房再贷款，支持比例从60%提升至100%。货币政策保持支持性和宽松基调。 从近期汇率、基本面条件、对银行净息差影响来看，目前确实符合推出宽松性货币政策的条件。 数据来源：Wind广发期货研究所今年以来央行与市场沟通密切，预期管理频率明显变高，多次提示利率风险，也成为影响市场节奏的重要指向性因素。 政策解读：9月24日央行出台多项支持性政策 政策解读 9月24日在新闻发布会上，央行负责人提及了多项重要政策举措，包括降准降息在内的多项政策： 一、降准：降准50bp，根据市场流动性状况，未来仍有调降25bp~50bp的可能； 降准符合市场预期，MLF到期量大叠加8-9月政府债发行量增加，资金面压力增大，降准释放中长期资金支持资金面。同时也是支持信用扩张的举措，后续四季度还有进一步降准的可能。 二、降息：政策利率调降20bp，并引导LPR，存款利率同步调降，对银行净息差影响偏中性； 当前不论从稳定经济通胀需求增强、汇率压力较小的角度，还是从银行净基差稳定的角度（配合了房贷利率调降），降息都具有必要性。且7天期逆回购利率一次性调降20bp，LPR和存款利率也会降低20-25bp，政策出台的集中度超出市场预期，幅度也是近几年较高的水平，但是债市在9月是提前计入了降息20bp的预期的。后续来看，降息的汇率约束已经明显减轻，后续货币政策想象空间更大。 三、房地产政策：降低存量房贷利率，平均降幅50bp左右；首套房与二套房首付比例统一，对应二套房首付比例下调10%。当下为15%；3000亿保障住房再贷款，支持比例从60%提升至100%。 出台了多项地产支持政策，在下调LPR的基础商调降存量房贷利率加点，本次央行预计会降低50bp的幅度，每年减少家庭利息支出1500亿元，政策目标是减少提前还贷、刺激消费。此外统一首套和二套房首付比例也是需求端刺激政策，降低购房门槛，不过鉴于目前还在房价下行周期，居民逆周期加杠杆难度比较高，上述政策有助于缓解地产压力但是生效是个渐进的过程。 此外，货币政策还强调要加强与财政政策的配合，后续财政是否会出台增发政府债等举措值得期待。 政策解读：2024年9月政治局会议 政策要点 9月26日，公布了政治局会议通稿，部署下一步经济工作。 一、9月是分析研究经济形势的政治局会议召开的非常规时点，体现出了政策态度和紧迫性。 二、整体政策基调是加大逆周期调节力度，有效落实存量政策，加力推出增量政策。 三、除9月24日新闻发布会已经公布的政策以外，市场期待较高的是财政和地产的增量政策 一方面，财政方面提及“要加大财政货币政策逆周期调节力度，保证必要的财政支出”。目前未提及增量工具，主要提及了用好超长期特别国债和地方专项债，后续的关注点在于何时有增量财政工具落地，可能有增发国债、特别国债等工具出台，重点关注落地的具体规模。 另一方面，地产方面会议提及要“促进房地产市场止跌回稳”，信号意义更加明确，“对商品房建设要严控增量、优化存量、提高质量”，后续对地产供给的调控细节值得关注 因此潜在增量政策带来的经济回升和债市供给预期利空债市。 主要资金利率 本周资金利率，截至2月21日，R001加权平均利率为2.1481%，较上周回升14.16个基点；R007加权平均利率为2.31%，较上周上行27.52个基点；R014加权平均利率为2.3514%，较上周上行31.96个基点。 政策利率 2024年7月25日，MLF利率降低20bp，报2.3%，7天期逆回购利率下调10bp，报1.7%。2024年7月22日1年期LPR为3.35%，5年期以上LPR为3.85%。1Y LPR下调10BP，5Y LPR利率下调10bp。2023年8月15日，MLF利率降低15bp，报2.5%，7天期逆回购利率下调10bp，报1.8%。2023年8月21日1年期LPR为3.45%，5年期以上LPR为4.2%。1Y LPR下调10BP，5Y LPR利率不变。2023年6月13日7天期逆回购利率下调10bp至1.9%；2023年6月15日1年期中期借贷便利（MLF）下调10bp至2.65%。6月20日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.55%，5年期以上LPR为4.2%，均下调10个基点2022年1月17日，1年MLF利率下调10bp，报2.85%；7天期逆回购利率下调10bp，报2.10%。6月MLF续作利率继续维持不变。2022年8月15日，1年期MLF利率下调10bp，报2.75%；7天期逆回购利率下调10bp，报2.00%。 公开市场操作 本周央行公开市场有10443亿元逆回购和5000亿元MLF到期，本周共进行了15261亿元逆回购投放，净回笼182亿元。下周将有15261亿元逆回购到期。 观点与策略 免责声明 报告中的信息均来源于被广发期货有限公司认为可靠的已公开资料，但广发期货对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发期货或其附属机构的立场。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 在任何情况下，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述品种买卖的出价或询价，投资者据此投资，风险自担。 本报告旨在发送给广发期货特定客户及其他专业人士，版权归广发期货所有，未经广发期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“广发期货”，且不得对本报告进行有悖原意