固定收益周报：重新评估债券牛市的概率

核心观点与关键数据

上周债券市场出现明显回调，主要原因包括：

1. 央行货币政策偏谨慎：年初以来央行通过暂停国债净买入、逆回购缩量续作MLF以及公开市场操作连续回笼资金，货币投放难言宽松。
2. 大行负债端紧张：大行存款流失至小行，但在1月份信贷任务加重，导致结构性资产荒和负债荒并存。
3. 权益市场表现优异：科技股持续上涨，带动市场对经济增长和业绩的良好预期，股债平衡的中长期资金可能重估股债性价比，降低对债券和红利的配置。

关键数据：

• 10年、30年国债收益率较前期低点上行10个BP以上。
• 纯债基金回报不尽如人意，中长期纯债基金回报中位数-0.22%，短债基金回报中位数0.01%。
• 上周央行公开市场操作合计回收流动性16004亿元，其中2月12日以来连续7个交易日净回笼。
• 大行融出规模降至1.2-1.5万亿，接近四年来最低水平。
• 上证综指和深证成指表现强劲，中证TMT上涨16%，而红利指数下跌6%。
• 上周债券基金连续五个交易日资金流出，主要集中在纯债基金，规模1392亿元。
• 10年、30年活跃券借贷量和集中度上升，反映市场对长债的做空情绪积累。

研究结论

1. 债券牛市概率下降：当前轻言债券牛市结束可能过于草率，但100%债券牛市和债基一定“下蛋”的观念有所动摇。
2. 短期调整幅度有限：10Y国债利率短期调整上限可能在1.8%，30Y国债调整上限可能在2.0%。
3. 全年需偏谨慎：全年可能面临三至四轮的震荡局面，债券资产低票面+高波动下，对资产配置的吸引力下降。
4. 债市策略转向防守：不看好长债，预计后续曲线走向熊陡，建议降久期，策略转向防守。

风险提示

• 央行超预期收紧货币政策。
• 理财大规模回表引发市场波动。
• 机构行为大幅趋同形成正反馈。