总量双周报：春季行情延续 两会预期升温

东兴总量 东兴证券股份有限公司证券研究报告 2025年2月20日 专题报告 总量双周报 总量双周报：春季行情延续两会预期升温 分析师 林阳电话：02165465572邮箱：linyangdxzqnetcn 执业证书编号：S1480524080001 分析师 康明怡电话：02125102911邮箱：kangmydxzqnetcn 执业证书编号：S1480519090001 分析师 林瑾璐电话：02125102905邮箱：linjldxzqnetcn 执业证书编号：S1480519070002 分析师 陈刚电话：01066554028邮箱：chengangdxzqnetcn 执业证书编号：S1480521080001 分析师 刘嘉玮电话：01066554043邮箱：liujwyjsdxzqnetcn 执业证书编号：S1480519050001 主要观点： 宏观：1月CPI走强和PMI走弱均有春节因素扰动，但结合M2和PPI的走弱，整体评估，1月经济数据仍略有偏弱，不能构成对消费持续回暖的有力支撑。核心CPI的回暖仍取决于政策面对消费的刺激，房地产企稳对居民信心的提振，以及收入 分配改革的效果。整体通胀仍处于温和区间，短期内不会对财政和货币政策形成掣肘。M2数据也没有明显的改善，表明社会的融资需求仍然疲软。宽松的财政和货币政策走向不变。对资本市场而言，制造业PMI低迷可能压制周期股表现，但新质生产力（AI、机器人）和消费服务（旅游、养老）板块受益于政策倾斜，结构性机会凸显。此外，春节期间科技端DeepSeek以及消费端的电影票房表现，均表明供给端产业升级的必要性，或可刺激相关产业的投资需求。预计实体经济将加大对AI落地应用的投资，可边际改善投资需求。预计后期政策面对科技端可能会有进一步的倾斜加码。而电影票房的回暖表明从产品升级的角度也可以刺激需求的回暖，从而带动相关产业链进一步投资的意愿。预计经济总量回升仍需时间，但消费有边际改善迹象，科技行业热度上升。各地政策重心延续了中央经济工作会议“全方位扩大内需”的要求，从消费、投资和对外开放等方面陆续落地相关具体政策。关注3月两会，届时将公布具体的财政赤字率、GDP以及通胀的具体目标，是衡量财政和货币政策宽松程度的重要节点，我们预计财政宽松力度可期。 A股策略两会行情有望提前展开。两会热议的主题往往很快投射到A股热点中来，市场往往以农业开场，我们预计在大科技和消费上仍旧有诸多讨论话题，除了大科技之外，我们非常看好消费板块，虽然短期消费板块比较低迷，但消费是经济复苏的重要抓手，启动消费不是可选项，是必选项，消费股的崛起是必然，当然过程需要一步一步来，面临的问题需要一步一 步解决，目前消费股位置的性价非常之好，因为大部分投资者都隐含了较为悲观的情绪在里面，而股价也跌无可跌，未来任何的利好都构成边际改善，一旦一些标志性的事件和数据出来，总会有资金打响第一枪，在此之前，可以从容布局大消费板块，我们认为，这是今年预期差最大的一个部分。 债券市场后续关注政府债发行放量、央行流动性投放和两会政策情况。对两会前和政府债发行放量之后的资金面相对乐观， 2月有望在宽货币带动下，推动市场收益率下行。我们看好短端利率修复价值，对于此前因资金面收紧出现超跌的中短端品种，伴随资金面逐步转松，积极关注中短端利率债曲线的修复和补涨机会。长端利率下行方向明确，下行空间进一步打开需等待OMO降息落地。货币政策以我为主、坚持支持性立场不变、宽松方向明确，逆周期政策加力但经济基本面尚难明显改善，机构配置需求仍强劲，利率大幅回调概率较低，震荡下行仍是大概率事件。我们预计长端利率在1617窄幅震荡；长端利率下行空间打开需待OMO降息落地。 银行：建议关注两条投资主线：（1）中长期资金入市、指数化投资推动银行配置价值增强。在利率中枢下行趋势下，高股息标的配置价值增强。（2）逆周期调节政策成效逐步显现之下，银行个股基本面预期改善带来估值进一步修复，建议关注有业绩释放空间的优质区域行。 地产：土地收储全国范围内有望加速落地，对缓解房企现金流压力，提振楼市信心，巩固止跌回稳趋势有重要作用。从广东各地收储落地情况来看，土地收储首先对地方国资构成利好，随着土储专项债规模提升，更多低成本增量资金入市，收储对 象有望从地方国企传到至央企，然后传导至民企。我们看好重点城市布局较多的国企与央企，推荐保利发展；招商蛇口、华润置地、绿城中国、越秀地产等也有望受益。 P2东兴证券总量双周报 总量双周报：春季行情延续两会预期升温 非银。伴随着国家对于科技创新的日益重视，证券行业有望持续受益于科技企业全方位的成长，多项业务增量空间打开。同时，多家券商陆续接入DeepSeek等AI模型，或意味着券商金融科技投入进入新阶段，更多创新业态有望加速形成。其中，头部券商的资本优势和平台优势在业务和AI高度对接的时代有望更为充分的体现。建议持续关注头部券商和行业ETF的投 资价值。 风险提示：宏观政策低于预期；经济数据大幅波动。 P3 东兴证券总量双周报 总量双周报：春季行情延续两会预期升温 目录 1宏观4 2A股策略5 3债券5 4银行6 5地产7 6非银错误未定义书签。 相关报告汇总9 P4东兴证券总量双周报 总量双周报：春季行情延续两会预期升温 1宏观 数据面：1月经济数据整体偏弱，不改政策宽松走向 1月经济景气度回落，制造业PMI降至491。CPI和核心CPI均明显回升，涨幅均有所扩大；PPI同比下降 23，工业品价格仍处弱势区间。M2同比增7，融资需求仍偏弱。 1月CPI走强和PMI走弱均有春节因素扰动，但结合M2和PPI的走弱，整体评估，1月经济数据仍略有偏弱，不能构成对消费持续回暖的有力支撑。核心CPI的回暖仍取决于政策面对消费的刺激，房地产企稳对居民信心的提振，以及收入分配改革的效果。 整体通胀仍处于温和区间，短期内不会对财政和货币政策形成掣肘。M2数据也没有明显的改善，表明社会的融资需求仍然疲软。宽松的财政和货币政策走向不变。对资本市场而言，制造业PMI低迷可能压制周期股表现，但新质生产力（AI、机器人）和消费服务（旅游、养老）板块受益于政策倾斜，结构性机会凸显。 此外，春节期间科技端DeepSeek以及消费端的电影票房表现，均表明供给端产业升级的必要性，或可刺激相关产业的投资需求。预计实体经济将加大对AI落地应用的投资，可边际改善投资需求。预计后期政策面对科技端可能会有进一步的倾斜加码。而电影票房的回暖表明从产品升级的角度也可以刺激需求的回暖，从而带动相关产业链进一步投资的意愿。预计经济总量回升仍需时间，但消费有边际改善迹象，科技行业热度上升。 政策面：稳消费与扩外资政策密集出台，关注3月两会 国务院常务会议部署提振消费与稳外资行动（2月5日）：会议审议通过《2025年稳外资行动》，强调扩大市场准入、优化营商环境，并推动内外资在先进制造业和服务业领域的协同发展。 地方政策加码消费与产业升级：上海发布《推动经济持续回升向好一揽子政策举措》（2月13日），重点支持智慧城市建设和数据跨境流动；广东出台《推动制造业与生产性服务业深度融合发展的若干措施》（2月11日），通过税收优惠和技术补贴推动产业链升级。 各地政策重心延续了中央经济工作会议“全方位扩大内需”的要求，从消费、投资和对外开放等方面陆续落地相关具体政策。关注3月两会，届时将公布具体的财政赤字率、GDP以及通胀的具体目标，是衡量财政和货币政策宽松程度的重要节点，我们预计财政宽松力度可期。 海外：资本市场对美国关税反应钝化，市场对美联储降息预期推迟 数据方面，美国1月非农数据好坏参半，但通胀数据全面超预期。政策方面，2月10日，美国对钢铝进口全 面加征25关税，计划4月2日对进口汽车加征关税，并考虑对等关税。对内，特朗普政府推行联邦雇员裁员以及缩减联邦开始计划。 1月美国非农数据好坏参半，但通胀数据超出预期，导致市场震荡。美国通胀回升甚至超预期延续到2月仍 在容忍范围内。若3月后仍然上行，则会引起美联储货币政策的改变。 通胀回升风险回升取决于政策节奏。对外关税，对内减税客观上有利于通胀上行。但特朗普的回归，表明基层对通胀和非法移民的容忍度降低。当前商品价格波动对通胀的影响有所上升，这意味着政策落地的节奏上必须考虑到通胀压力。全面关税迟迟未落地也体现了这一点。我们维持上半年不降息，全年降息12次的观 P5 东兴证券总量双周报 总量双周报：春季行情延续两会预期升温 点。维持美国十年期国债利率上限4755，1、2月容易出利率高点。标普500处于泡沫，维持中长期的中性略偏积极。 政策方面，美国关税的政策节奏左右变化，导致全球资本市场对关税政策逐渐钝化。相反，美国资本市场对美联储降息节奏更加敏感。特朗普政府针对联邦政府雇员的裁员计划可能导致非农短期走弱。叠加通胀压力和后续关税政策，可能对经济短期造成下行压力，导致美国资本市场短期震荡。由于对内减少监管和减税法案尚未落地，因此我们尚不改变对美股的长期看法（中性略偏积极）。 风险提示：宏观政策低于预期；经济数据大幅波动。 2A股策略 春季行情有望延续到两会，科技行情可能贯穿上半年乃至全年。A股市场历来有春季躁动行情的规律，从历史来看，两会之前市场总体表现较好，核心仍旧是政策，本轮行情延续了过去三年的特征，就是叠加了重要的科技标志性事件，本轮行情以DeepSeek大模型为契机，引发全球市场震荡，进而形成了中国科技股价值重估的新逻辑。我们此前一直强调行情核心主线是大科技，为什么很早就看好科技股的主线行情，主要就是站在中美科技博弈的大背景之下，中国举国之力发展硬科技，未来必将产生一些突破性的成果，我们并不知道是DeepSeek还是其他什么突破，但出现的概率是非常大的，从近些年中国科技发展的历程就可以看到，中国具备全球竞争要素的全部条件，有充足的资本、海量工程师红利、有政策的引导和支持，有中国人积极拼搏进取的工作态度，此前的半导体无论是芯片制程还是制造设备，我们正在快速缩小差距，因此，中国科技资产重估是过去若干年中国体制优势的体现，是量变到质变的体现。从短期来看，行情延续到两会是大概率事件，从科技重估的逻辑来看，我们认为，行情的持续性可能会比市场预期的更好，以大模型平权为代表的科技普惠行情，所覆盖的行业范围和对产业的影响程度，都进入了一个新的发展阶段，AI对行业赋能的脚步真正开始加快，从C端短短一个月时间，大众的使用习惯快速转变，深刻说明各行业真正对AI的接受程度是前所未有的，我们认为，对行业赋能的快速推进，未来应用端的进展是突飞猛进的，且对行业的改造可能是更为深刻的，行情的纵深度可比肩2015年的互联网，从更深层次来看，是超越当年的互联网的，大科技行情可能会贯穿上半年行情甚至于全年，这取决于AI在产业的发展进程，我们是非常看好的。 两会行情有望提前展开。两会热议的主题往往很快投射到A股热点中来，市场往往以农业开场，我们预计在大科技和消费上仍旧有诸多讨论话题，除了大科技之外，我们非常看好消费板块，虽然短期消费板块比较低迷，但消费是经济复苏的重要抓手，启动消费不是可选项，是必选项，消费股的崛起是必然，当然过程需要一步一步来，面临的问题需要一步一步解决，目前消费股位置的性价非常之好，因为大部分投资者都隐含了较为悲观的情绪在里面，而股价也跌无可跌，未来任何的利好都构成边际改善，一旦一些标志性的事件和数据出来，总会有资金打响第一枪，在此之前，可以从容布局大消费板块，我们认为，这是今年预期差最大的一个部分。 风险提示：宏观政策低于预期；经济数据大幅波动。 3债券 看好短端利率修复价值，长端利率有待OMO降息落地打开下行空间。 P6东兴证券总量双周报 总量双周报：春季行情延续两会预期升温 1月PMI数据季节性回落。1月制造业PMI为491，自2024年8月触底后开始回升，1012月连续3个月位于50的荣枯线上，1月再次跌至荣枯线下。我们认为，1月景气度的下行，一方