2025现制饮品行业蜜雪冰城招股书梳理报告

中泰证券研究所专业领先深度诚信 证券研究报告 小门店大玩家，平价下沉市场走出来的茶饮龙头 蜜雪冰城招股书梳理 20250214 分析师：郑澄怀 执业证书编号：S0740524040004Email：zhengchztscomcn 分析师：张骥 执业证书编号：S0740523060001 Email：zhangji01ztscomcn 核心观点 产品与门店：全球超4万家，国内聚焦下沉市场 至2024年9月末，蜜雪冰城在全球共计开设45302家门店，其中加盟门店45282家，直营门店仅20家。按2023年的饮品出杯量计，蜜雪冰城是中国第一、全球 第二的现制饮品企业。从区域门店数量看，国内聚焦下沉市场，三线及以下城市占国内门店数量50以上。海外门店目前以印尼和越南两国为主。公司核心产品定价在210元人民币，而店铺面积在1560平米。至2024年9月末，公司合作的加盟商达19780个，未来持续扩张逻辑下，公司管理半径是品牌势能能否维持的关键。 供应链：端到端全覆盖 公司供应链从上游原材料采购至下游配送门店全覆盖。上游主要为延伸至全球的原材料（农产品等）、门店设备采购；中游为公司在国内自建的5大生产基地，用于生产蜜雪冰城现制饮品的食材；下游为蜜雪冰城自建的仓库和配送至门店的第三方物流。蜜雪冰城通过规模优势获得相较于同行更低的采购价格，并通过自建生产基地和仓储保证食品安全和运营效率。 IP与营销：雪IP深度赋能品牌 2018年蜜雪冰城正式推出雪IP，之后持续演进。目前，雪IP已是中国现制饮品行业中唯一一个超级IP，保证蜜雪冰城的品牌辨识度较高。公司已经围绕 雪IP开发出公仔、动画、文创等一些列产品。蜜雪冰城依赖自身超大规模门店数量，开展丰富的IP营销。 行业与格局：万亿赛道的头部玩家 全球看，现制饮品为万亿美元规模赛道，蜜雪冰城所在的中国和东南亚区域预计是全球增速最快的区域市场。根据23年数据，中国和东南亚现制饮品的消费 数据低于欧美发达国家，仍有较大增长空间。蜜雪冰城作为现制饮品的世界级头部玩家，门店布局的中国和东南亚区域行业景气度较高。 财务：核心收入来源为供应链，24年毛利率净利率双升 24前三季度，公司实现营收1866亿元，实现归母净利润349亿元。公司222324Q3收入增速分别为315021，归母净利润增速分别为 55745。其中公司的核心收入来源为向加盟门店销售的现制饮品物料与食材，即公司的供应链。24年前三季度毛利率提升至324，公司 积极控费影响下，归母净利率达187。 2 风险提示：加盟门店扩张节奏不及预期；食品安全风险；品牌舆情风险。 产品与门店：全球超4万家，国内聚焦下沉市场 目录 CONTENTS 中泰证券研究所 专业领先深度诚信 供应链：端到端全覆盖 IP与营销：雪王IP深度赋能品牌行业与格局：万亿赛道的头部玩家 财务：核心收入来源为供应链，24年毛利率与净利率双升 11发展历程：从寒流刨冰小店到全球最大现制饮品企业之路 1997年，公司创始人、董事长张红超先生用自制的刨冰机在郑州开设了一家“寒流刨冰”小店，开启蜜雪冰城发展之路，1999年公司“蜜雪冰城”品牌正式启用。至24年9月末，蜜雪冰城已经在全球开设超45000家门店，是中国及全球最大的现制饮品企业。按2023年的饮品出杯量计，蜜雪冰城是中国第一、全球第二的现制饮品企业。 图表1蜜雪冰城公司发展里程碑 图表2蜜雪冰城门店网络覆盖全国及东南亚地区 中国内地全省份覆盖，海外布局以东南亚地区为主。至 2024年9月末，蜜雪冰城门店网络已遍布中国内地31个省份、 自治区及直辖市，超过300个地级市、1700个县城和全国约30000个乡镇中的4900个乡镇。海外方面，自2018年蜜雪冰城在越南开设第一家门店以来，至2024年9月末，海外开设约4800家门店，其中印尼、越南分别开设2667、1304家门店，为海外核心布局区域。 门店以加盟模式为主。蜜雪冰城依靠加盟模式快速扩张，有超过99门店为加盟店。至2024年9月末公司共计45302家门店，其中加盟门店45282家，直营门店仅20家。从加盟商 数量角度看，至2024年9月末，公司合作的加盟商达19780个。 图表3蜜雪冰城门店加盟商数量持续扩张 2021 2022 2023 2024Q3 期初加盟商数量 6366 9784 13625 16784 新加盟的加盟商数量 3856 4559 4286 4166 退出的加盟商数量 438 718 1127 1170 期末加盟商数量 9784 13625 16784 19780 2021 2022 2023 2024Q3 终端零售额亿元 228 307 478 449 平均单店年销售额（万元） 1402 1252 1438 1083 平均单店日销售额（元） 41446 39361 41278 41844 客单价元单 112 119 118 114 平均单店年出杯量（万杯） 222 192 222 171 聚焦下沉市场，门店数量持续稳定增长。蜜雪冰城三线及以下城市门店数量占中国内地门店数量50以上。从中国内地门店数量看，222324Q3净增门店分别为745760467276家，三线及以下城市净 增门店分别为395933314282家。 终端零售额持续增长，平均年单店销售额超百万。21222324前三季度，蜜雪冰城的终端零售额分别为228307478449亿元，平均单店年销售额分别为1402125214381083万元。 图表5蜜雪冰城三线及以下城市门店数量占中国内地门店数量50以上 图表4蜜雪冰城门店运营数据 2021 2022 2023 2024Q3 门店数量 占比 门店数量 占比 门店数量 占比 门店数量 占比 中国内地 一线城市 782 40 1190 44 1513 46 1942 48 新一线城市 4172 211 5710 210 6886 207 7960 196 二线城市 3187 162 4739 174 5955 179 7446 184 三线及以下城市 11590 587 15549 572 18880 568 23162 572 中国内地本店总数 19731 1000 27188 1000 33234 1000 40510 1000 海外 270 1795 4331 4792 合计 20001 28983 37565 45302 蜜雪冰城的核心产品定价在210元。蜜雪冰城整体价格带相对较低，其中部分核心产品中国市占率第一。如4元一杯的冰鲜柠檬水，至2024年9月末，在中国售出约11亿杯，23年市场占 有率超80。2元一支的新鲜冰淇淋，至2024年9月末，在中国售出约14亿支，23年市占率超30。 店面整体面积在1560平米。蜜雪冰城的店型主要包括标准堂食店、标准档口店、特装店、集装箱店、旗舰店及主题店。至2024年9月末，中国门店中，标准堂食店占781、标准档口店 占198、特装店占10、集装箱店占09、旗舰店占01，主题店占01。 图表6蜜雪冰城核心产品定价210元 畅销系列 季节性区域性产品 幸运咖 品名 价格（元） 图片 品名 价格（元） 图片 品名价格 （元） 图片 冰鲜柠檬水 4 莓果三姐妹 7 美式咖啡 59 新鲜冰淇淋 2 桑葚莓莓 9 拿铁咖啡 69 珍珠奶茶 6 厚芋泥奶茶 8 椰椰拿铁 99 满杯百香果 7 香柠红茶 5 茉莉奶绿 6 图表7蜜雪冰城各类门店店型 国内加盟成本在21万起，流程已趋成熟。从门店数量角度看，99以上为加盟店意味着蜜雪冰城门店扩张高度依赖加盟模式。蜜雪冰城授权加盟商使用品牌开设加盟门店并销售饮品，加盟商向蜜雪冰城购买门店物料及设备。 从投资门槛看，目前蜜雪冰城加盟流程已经比较成熟。 加盟协议 核心条款核心内容 加盟期限34年，可续期 加盟费：070110万元年 采购协议 核心条款核心内容 订单 订单下达各加盟商应通过集中订货系统向我们提交 根据招股书披露，国内加盟申请中，只有不到5的批准率。 费用与保证 金 管理费：048万元年 培训费：020万元年一次性保证金：200万元 总部在收到付款后安排将购买的门店物料 发货 与设备交付加盟商 退货 图表9蜜雪冰城加盟成本21万起 加盟商须按总部规定购买及标准化采购使用标准化的食材、包材及 设备。 无任何质量问题的情况下，公司保留拒绝退换货的权利。若货物存在质量问题，加盟商应在收到商品后48小时内提交退换货请求。 加盟商获授权在指定场所内付款及信贷加盟商须在购买的门店物料与设备发货前 条款 知识产权 使用蜜雪冰城品牌、商标及其他知识产权。 先支付款项 品牌推广 加盟商与总部合作开展标准化广告及营销，积极参与执行总部的营销策略。 数据来源：蜜雪冰城官网，中泰证券研究所 合作终止 加盟协议可在协议规定的情况下由双方或任何一方单方 面终止。8 图表8蜜雪冰城与加盟商的核心条款 数据来源：蜜雪冰城招股书，中泰证券研究所 产品与门店：全球超4万家，国内聚焦下沉市场 目录 CONTENTS 中泰证券研究所 专业领先深度诚信 供应链：端到端全覆盖 IP与营销：雪王IP深度赋能品牌 行业与格局：万亿赛道的头部玩家 财务：核心收入来源为供应链，24年毛利率与净利率双升 图表10蜜雪冰城实现从采购到生产到物流的全供应链管控 采购 采购网络 覆盖6大洲、38个国家 生产 河南、海南、 重庆、广西、安徽5大生 产基地 物流 自主运营 仓库专属配送网络 数据来源：蜜雪冰城招股书，中泰证券研究所 22采购：延伸全球的采购网络 公司向上游采购原材料和门店设备。公司向上游供应商采购主要包括：第一，生产所需的原材料，构成，蜜雪冰城产品的主要成本。包括食品类大宗商 品、农产品及其他辅料。第二，采购蜜雪冰城门店 的物料与设备，包括包材及门店设备。 公司的采购网覆盖全球六大洲38个国家，具备规模优势。依靠品牌声誉和门店网络带来稳定及规模化采购需求，规模优势带来的议价能力以低于行业平 均水平的价格采购原材料。 图表11蜜雪冰城全球采购网络覆盖6大洲38个国家 数据来源：蜜雪冰城招股书，中泰证券研究所 全国布局5大生产基地，自主生产确保安全与效率。至24年9月末，蜜雪冰城已经成为中国现制饮品供应链领域中生产品类最全和规模最大的企业。自主生产饮品食材实现规模经济的同时能够保证食品安全。其中，生产主要为蜜雪冰城饮品的食材，包括糖、奶、茶、咖、果、粮、料，年综合产能达到约165万吨。 生产基地 主要产品 占地面积（万平米） 年产能（万吨） 24Q3产能利用率 河南生产基地 食材糖、奶、茶、咖、果、粮、料、包材以及设备 342 1210 481 海南生产基地 食材（奶、咖） 204 45 492 广西生产基地 食材（糖、果、料） 100 185 611 重庆生产基地 食材（果、粮） 122 155 459 安徽生产基地 食材（果） 19 54 658 图表12蜜雪冰城全国布局五大生产基地图表13蜜雪冰城的食材生产流程 12 24物流：自主运营仓库专属配送网络 图表14蜜雪冰城的仓储为行业内规模最大 行业内规模最大的自主运营的仓储体系。蜜雪冰城是中国现制饮品行业内最早开始建设自主运营的仓储体系的公司。仓储体系自2014年起开始建 设，至2024年9月末，仓储总面积约35万平，仓库数量27个，为行业内规模最大。海外方面，至2024年9月末，公司在东南亚的四个国家建立了本地化的仓储体系，包括共计约69万平方米的7个自主运营的仓库。 与配送机构合作，向供应商配货。至2024年9月末，公司在中国内地有约40家本地化配送服务机构， 13 基本实现全国覆盖。海外方面，至2024年9月末，公司配送网络同时也覆盖了四个海外国家超过560个城市。 产品与门店：全球超4万家，国内聚焦下沉市场 目录 CONTENTS 中泰证券研究