食饮行业“庖丁解牛”拆析招股书(十)-蜜雪冰城：现制茶饮霸主发力多业态外拓，供应链为芯迈向星辰大海

“庖丁解牛”拆析招股书（十） 蜜雪冰城：现制茶饮霸主发力多业态外拓，供应链为芯迈向星辰大海 刘文正、王言海、饶临风、李啸 01 证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2022年09月24日 *请务必阅读最后一页免责声明 摘要 •深耕现制茶领域25年，主打高质平价理念，加盟门店数量位列行业第一。截至2022年3月末，公司共有加盟门店22229家、直营门店47家。公司旗下共有蜜雪冰城、极拉图、幸运咖三大品牌。2019/2020/2021年的公司营业收入分别为25.65/46.78/103.45亿元，CAGR达100.84%。2019-2021年公司归母净利润从4.45亿元增至19.10亿元，CAGR为107.25%，2020年疫情影响下仍实现42.09%的同比增长；2021年公司归母净利润实现高增，同比增速达202.29%。公司主要依托加盟模式扩大收入规模，2021年加盟收入达100.45亿元，收入占比96.18%，直营/电商收入占比各0.8%/1.74%。 •现制茶饮、现制咖啡、现制冰淇淋三赛道齐发力，未来市场空间广阔。根据艾媒咨询报告显示，中国现制茶饮的市场规模由2016年的291亿元增长至2021年的2,796亿元，CAGR为57.23%，预计到2025年将进一步扩大至3,749亿元。中国咖啡消费量从9.77万吨增长23.40万吨，CAGR为11.54%。中国冰淇淋行业市场规模从2015年的839亿元增长至2020年的1,470亿元，CAGR为11.87%。 •竞争优势：供应链为芯、品牌营销&渠道网络&数字化全面构筑壁垒。公司同时覆盖现制茶饮、现磨咖啡、现制冰淇淋三大细分赛道，现制茶饮及现磨咖啡市场集中度较低；公司通过布局全国的销售网络、行业突出的生产能力、多省广域覆盖仓储物流、优秀的品牌营销、专业经验丰富的研发及管理团队、完善的信息系统七大竞争优势筑起护城河，是国内门店数量最多、规模最大、品牌影响力最强的现制饮品连锁企业之一。 •募资用途&扩张计划&发展前瞻：未来2-3年，公司将以现制饮品与现制冰淇淋业务为中心，加强食品安全体系建设，加大在新品开发、生产线建设、仓储物流体系建设上的投入，其中生产建设项目投入募集资金29.48亿元，仓储物流配套项目投入募集资金11亿元，其他综合配套类项目投入资金5.48亿元，补充流动资金19亿元。此外，公司实控人已通过芙鹿家商贸、林深时商贸、芙鹿家酒业有限公司布局精酿啤酒行业，同样形成了从上游-渠道-门店的全产业链布局。共有62家已开业及开业筹备中的“福鹿家便利店”加盟门店、11家“福鹿家便利店”直营门店。 •风险提示：扩店速度不及预期，行业竞争加剧，疫情反复超预期 01 蜜雪冰城概况 目录 02 CONTENTS 茶饮行业发展 03 蜜雪冰城竞争优势 04 05 财务分析发展前瞻 06 风险提示 01. 蜜雪冰城概况 证券研究报告 03**请请务务必必阅阅读读最最后后一一页页免免责责声声明明 •首家越南门店在河内市正式开业 •雪王卡通形象正式 启用 公司简介：直营连锁为引导，加盟连锁为主体，打造现制茶饮完整产业链 深耕现制茶领域25年，主打高质平价理念，加盟门店数量位列行业第一 •1997年，大学时期的张红超创立了蜜雪冰城，并确立了蜜雪冰城的经营使命：“让全球每个人享受高质平价的美味”。 •新建400亩两岸集团产业园 •注册郑州蜜雪冰城商贸有限公司 •截至2022年3月31日，公司共有加盟门店22,229家、直营门店47家，根据窄门餐眼数据统计，公司门店数量位居国内现制茶饮行业第一。截至2022年3月31日，公司的门店网络已覆盖境内31个省份、自治区、直辖市和境外的越南、印尼等国家，行业领先的门店数量已成为公司重要的竞争优势，为公司未来进一步提高市场份额奠定了良好的基础。 •蜜雪冰城首次开业 • 成立河南大咖食品 有限公司，实现原材料自产化 •两岸有限完成了整体变更为蜜雪冰城 股份有限公司的工商变更登记 1997 2006 2008 2010 2013 2014 2018 2020 2022 2022 •首家新鲜冰淇淋店成立，仅售1元1支 •更名为郑州两岸企业管理有限公司 •建设仓储物流中心，推行全国免运费政策 •加盟门店及直营门店数量分别为22,229家及47家 •在22个省份设立仓储物流基 地 资料来源：公司招股书，民生证券研究院 品牌：三大门店发力渗透市场 蜜雪冰城：现制茶饮连锁品牌 极拉图：现制冰淇淋连锁品牌 幸运咖：现磨咖啡连锁品牌 •蜜雪冰城创立与1997年，始终坚持高质平价原则 •幸运咖创立于2017年，产品定位为“坚持让全球每个人喝上高质平价的好咖啡”，其核心价值观为“真人真心真产品，不走捷径不骗人”。 •截至2022年9月，其全方位物流配送中心超2000平方米；全方自动化生产车间超50000平方米。 •为保障产品质量，蜜雪冰城由三大公司共同服务：蜜雪冰城股份有限公司主导管理运营；大咖国际食品有限公司主导研发生产；上岛智慧供应链有限公司提供仓储物流服务。共同协作形成完整产业链 •极拉图主要经营意式手工冰淇淋，该品牌只用新鲜牛奶和当地当季的各类食材来制作冰淇淋，保障 了产品的健康和安全。 •极拉图致力于创新升级冰淇淋美食体验，为广大顾客带来更加新鲜、奇特、健康的花式冰淇淋。 主要产品蜜雪冰城：现制茶饮连锁品牌 幸运咖：现磨咖啡连锁品牌 极拉图：现制冰淇淋连锁品牌 01蜜雪冰城：平价高质国民茶饮品牌，依托加盟快速扩张 发展概况：直营连锁为主导，加盟连锁为主体，门店扩张达2.2万家，打造坚实营收基础 门店数量稳步增长，足迹遍布全国 •截至2022年3月31日，公司主要品牌蜜雪冰城/幸运咖/极拉图加盟门店净增长数量分别为1596/166/2，2019年至2021年，门店年平均净增加6643家（相 较于2019年），年复合增长率为68.49%，增长速度较快。 •截至2022年3月31日，公司拥有22276家门店，门店网络已覆盖31个省份、自治区、直辖市和境外的越南、印尼等国家，销售区域集中程度较低，其中华东 和华中地区是公司销售收入的核心组成部分，截至2022年3月收入规模持续增长，销售占比较高，合计占比超过45%。 门店数量增长带动销售额提升 •随着公司品牌影响力和和知名度提升，加之门店饮品不断迭代更新，公司加盟门店的店均营业额不断增长，使公司对加盟门店的单店销售额随之逐年提升，进一步推动主营业务增长 图表：门店加速扩张，2022M3共22276家图表：旗下品牌门店数量逐年增长 加盟店数量（单位：家）直营门店数量（单位：家） 20465 22229 47 39 43 7186 46 13083 25000 37 37 25000 2000038 15000 加盟门店直营门店 20000 15000 10000 5000 0 10000 5000 0 2158219,986 12,928 35 73 7,171 2022年1-3月 2021年 2020年 2019年 2022年1-3月 2021年 2020年 2019年 2022年1-3月 623 629463140918 2021年 2020年 2019年 31631516 2019.12.312020.12.312021.12.312022.3.31 蜜雪冰城 幸运咖 极拉图 加盟门店单店销售额逐年提升，带动营收增长 •公司加盟店商品销售收入逐年稳步增长，且单店销售额逐年提升，尽管受新冠疫情和销售淡季的影响，2020年以及2022年第一季度增幅较小，但未改 上涨的趋势。 •门店在销售额提升过程中扮演重要角色：行业集中度提高，优势品牌门店数量快速增长；突出品质及价格优势；持续加强品牌优势；不断优化产品结构。 •2019-2021年加盟门店单店销售额各41.33/44.4/58.72万元。 加盟销售摩擦成为最重要的销售模式 70 •加盟销售模式下，公司将食材、包装材料、设备设施、60 营运物资等商品销售给各加盟门店并向加盟门店收取加 盟费、管理费、培训费等。加盟销售是公司营销体系的50 核心，各期销售收入占公司主营业务收入之比均超过40 96%。截至2022年3月31日，加盟门店数量快速增30 长，收入规模持续扩大，公司的加盟销售模式已得到消 费者与加盟商的广泛认可。20 10 0 资料来源：公司招股书，民生证券研究院 图表：单店销售额逐步增长 单店销售额（万元/家） 58.72 41.33 44.4 10.66 2019年度2020年度2021年度2022年1-3月 创始人集中控股，美团系股权占比靠前 •截至2022年3月31日，张红超为公司董事长，直接持有公司股份42.78%，并通过青春无畏间接持有公司0.16%股份；张红甫为公司董事、总经理，直接持有公司发行前总股本的42.78%，并通过始于足下简介持有公司0.072%股份，美团旗下的高瓴蕴祺和龙珠美城两个投资公司分别持股4%，其余四名自然人股东均为公司发起人。 龙珠美城 高瓴蕴褀 天津磐雪 万店投资 龙珠美城 4% 高瓴蕴褀 4% 天津磐雪 2% 万店投资 孙建涛 时朋 罗 静 蔡卫淼 0.90%0.88%0.88%0.71%0.18% 0.45% 42.78% 36% 青春无畏 张红超 42.78% 16% 始于足下 张红甫 图表：公司股权结构 0.45% 蜜雪冰城股份有限公司 创始人集中控股，团队扎根冰淇淋、茶饮业 高管深耕冰淇淋、茶饮行业多年，产品研发与运营管理经验丰富 •创始人张红超先生1997年起开始创业，通过自主研发，研制出公司第一代冰淇淋等产品，长期从事产品研发并主导了公司的研发方向，制定了公司新产品开发的标准流程。于2008年4月投资创办两岸有限。历任两岸有限的执行董事、喜慕实业的执行董事兼总经理，现任公司董事长、大咖食品执行董事、青春无畏执行事务合伙人、超越不凡执行事务合伙人。 图表：高管团队及简介 姓名 年龄 职位 加入集团日期 职务 简介 张红超 46 董事长 1997 战略规划、运营管理、产品研发 1997年起开始创业，主要从事冰淇淋、餐饮等行业，并于2008年4月投资创办两岸有限。历任两岸有限的执行董事、喜慕实业的执行董事兼总经理，现任大咖食品执行董事、青春无畏执行事务合伙人、超越不凡执行事务合伙人。 张红甫 38 董事兼总经理 2007.5 运营管理 2007年5月加入到其兄长张红超的创业团队中。2008年4月至今，历任两岸有限的运营副总、执行董事，现任幸运咖监事、雪王投资执行董事、始于足下执行事务合伙人。 罗静 49 董事、副总经理兼财务总监 2012.10 财务部工作 中级会计师、注册税务师。曾任郑州瑞丰食品有限公司会计、鸿大工程有限公司会计。2005年6月至2012年10月，担任郑州满江红服饰有限公司会计主管。 李凯 49 独立董事 —— —— 博士研究生学历。2006年4月至今，历任河南财经政法大学会计学院审计系教师、副主任、主任。现任河南财经政法大学会计学院审计系主任。 黄艳敏 52 独立董事 —— —— 曾任河南国君资本投资管理有限公司总经理，现任深圳市森得瑞股权投资基金管理有限公司管理合伙人、郑州冠辰企业管理咨询有限公司执行董事兼总经理。 刘洋 40 董事会秘书 2020.8 雪王投资总经理 曾任广州证券创新投资管理有限公司副总经理、首席投资官、招银国际资本管理（深圳）有限公司执行董事。2021年9月至今，担任雪王投资总经理。 01蜜雪冰城：平价高质国民茶饮品牌，依托加盟快速扩张 食材销售贡献主要收入，加盟助力扩张 蜜雪冰城稳步扩张，食材销售及加盟模式驱动营收增长 图表：蜜雪冰城收入情况（单位：百万元） 1778.81 694.85 3