有色金属周报：特朗普政策基调缓解市场担忧，金属价格震荡

本周（01/20-01/24）,上证综指上涨0.38%，沪深300指数上涨0.96%，SW有色指数下跌1.47%，贵金属COMEX黄金上涨1.36%，COMEX白银下跌0.02%。工业金属LME铝、铜、锌、铅、镍、锡价格分别变动-0.34%、-0.88%、-1.44%、0.27%、-3.48%、-0.82%；工业金属库存LME铝、铜、锌、铅、镍、锡分别变动-2.33%、-0.94%、-6.42%、-3.80%、2.5%、-1.83%。 工业金属：本周特朗普宣誓就职，初期政策基调温和缓解了市场担忧，国内临近春节市场逐渐冷清，工业金属价格震荡。核心观点：周内特朗普上任后关税政策基调弱于预期，宏观担忧情绪有所弱化，对金属价格有所支撑；国内春节临近，市场逐步冷清，进入传统季节性累库阶段，工业金属价格震荡。铜方面，供应端，本周SMM进口铜精矿指数报-2.2美元/吨，周度环比减少5.33美元/吨，时隔半年后再次下探至负值。需求端，国内铜线缆企业开工率为42.84%，环比下滑18.1个百分点，本周铜线缆企业陆续放假，企业生产用铜大幅下滑。铝方面，供应端，国内电解铝产能整体持稳为主，成本支撑有所减弱；需求端，此前因抢出口后延订单消化殆尽，铝锭进入季节性累库节奏，本周累库2万吨。重点推荐：洛阳钼业、紫金矿业、西部矿业、金诚信、中国有色矿业、中国铝业、中国宏桥、天山铝业、云铝股份、神火股份。 能源金属：春节临近上下游价格预期波动不大，价格整体持稳。锂方面，春节假期即将来临，部分物流已经停运，仅有部分存刚需采购备库的交易行为发生，上下游心理预期价位波动不大，价格重心维稳运行。钴方面，供给端，主流电解钴冶炼厂开工率维持高位，现货供给充足；需求方面，下游刚需补库基本完成，现货市场交投氛围冷清，综合而言，由于国内春节假期的影响，现货市场交易逐渐冷清，短期电解钴价格或波动不大。镍方面，供应端，受春节假期和市场需求减弱的影响，部分冶炼厂出现减产现象，导致供给量减少；成本端，伦镍价格的上涨，成本压力持续加大导致挺价情绪上升；需求端，早期的补库已基本完成，市场询盘和成交情况较为冷清，由于市场交投气氛不活跃，价格保持暂时稳定，现货价格或将继续保持稳定。重点推荐：藏格矿业、中矿资源、华友钴业、永兴材料、盐湖股份。 贵金属：本周金价再次冲击历史高点，白银库存逼近历史低位，看好金银价格后续表现。周初，美国初请失业金人数及12月零售数据进一步压低美债收益率，增加了市场对美联储政策将更加鸽派的押注；特朗普上任后政策不确定性致资金避险情绪上升，共同推动金价上升。中长期来看，美元信用弱化为主线，看好金价中枢上移。白银兼具金融和工业属性，近年来光伏用银增长带动供需格局紧张，截至12月末，白银库存长期下滑下已经逼近2018年以来历史低位，银价弹性相对更高，价格有望创历史新高。重点推荐：万国黄金集团、中金黄金、山金国际、招金矿业、赤峰黄金、山东黄金、湖南黄金，关注中国黄金国际，白银标的推荐兴业银锡、盛达资源。 风险提示：需求不及预期、供给超预期释放、海外地缘政治风险。 重点公司盈利预测、估值与评级 1行业及个股表现 图1：期间涨幅前10只股票（01/20-01/24） 图2：期间涨幅后10只股票（01/20-01/24） 2基本金属 表1：金属价格、库存变化表 2.1价格和股票相关性复盘 图3：黄金价格与山东黄金股价走势梳理 图4：阴极铜价格与江西铜业股价走势梳理 图5：华友钴业股价与硫酸钴价格走势梳理 图6：天齐锂业股价与碳酸锂价格走势梳理 2.2工业金属 2.2.1铝 （1）价格周度观点 本周（01/20-01/24），宏观面，周内特朗普上任后关税政策基调弱于预期，美债利率和美元指数有所回调，另外美国其他一揽子政策则带来了较大的市场不确定性，使贵金属的避险价值凸显，对基本面金属有所支撑，但因资本市场已提前交易，宏观担忧情绪有所弱化。其他方面，欧央行降息节奏符合预期，国内政策定调依旧积极，节后需重点关注特朗普推出的具体政策，特别若关税等政策超过市场预期，基本金属将继续受益，反之亦然。基本面，观测电解铝行业成本端，电解铝即时完全平均成本约18426元/吨，较上周四大跌1157元/吨，成本端支撑继续走弱。需求端，前期因抢出口订单，国内部分订单后延，叠加供应发运端干扰，造就当下低库存局面。而今，下游后延订单消化殆尽，发运端干扰或告一段落，铝锭进入季节性累库节奏，给予铝价上方压力。综合来看，电解铝成本端支撑继续走弱，铝锭进入传统季节性累库节奏，短期内铝价面临压力，重心回调。节后重点关注，春节期间铝锭库存变化量及节后下游复工节奏，SMM预计铝锭库存累库或难超预期，铝价下方空间相对有限。 表2：铝产业链价格统计 图7：上海期交所同LME当月期铝价格 图8：全球主要交易所铝库存（万吨） （3）利润 图9：预焙阳极盈利梳理（元/吨） 图10：电解铝单吨盈利梳理 图11：氧化铝单吨盈利梳理（单位：元） （4）成本库存 图12：2025年1月全国平均电解铝完全成本构成 表3：国内主要地区电解铝社会库存（单位：万吨） 图13：国产和进口氧化铝价格走势 2.2.2铜 （1）价格周度观点 本周（01/20-01/24），在宏观经济方面，本周周初特朗普正式宣誓就职，其上任初期的关税政策决策令市场情绪暂缓。虽然市场仍对其后续不确定性充满担忧，但其当前温和表态缓解了市场恐惧。美指短线下行，指引铜价冲高。同时，美联储1月议息会议大概率按兵不动，强美元格局或短期延续，美债收益率高位对权益资产形成压制。尽管通胀边际降温，但通胀反弹风险犹存，市场观望情绪浓厚。欧洲央行拟继续降息。通胀和增长的不确定性，尤其是特朗普执政可能引发的贸易摩擦，成为欧元区经济面临的潜在风险。日本方面，日央行计划于本周五上调政策利率25个基点至0.5%。日元疲软助推了通胀粘性。总体来看，国际间利差持续收窄。大宗商品本周重心上行，伦铜自9150美元/吨上行至 9300美元/吨附近。中国持续扩大内需与逆周期调节政策并行，基本面呈稳中向好趋势。沪铜周内自75000元/吨上行至75700元/吨附近，整体波动较小。基本面方面，本周铜精矿市场交易仍活跃，部分矿山对冶炼厂TC成交价格已经跌至0美元/吨附近。电解铜方面，本周美金铜市场进口盈利窗口紧紧关闭，持货商报盘逐渐移至远月到港货源，但因长单宣货节奏较慢与农历新春将近缘故，实际市场表现冷清。内贸方面，国内春节前物流逐渐暂停，贸易端本周也逐渐冷清，现货升水持续走跌。随着春节假期临近，下游企业陆续进入放假状态，市场需求明显减弱。 图14：三大期货交易所铜库存合计+保税区（吨） 图15：铜精矿加工费（美元/吨） 图16：上海期交所同LME当月期铜价格 图17：全球主要交易所铜库存（万吨） 2.2.3锌 （1）价格周度观点 本周（01/20-01/24），伦锌：周初，受美国上周12月零售销售月率低于预期而12月新屋开工总数年化高于预期影响，伦锌维持震荡运行，随后因特朗普并未在就职演讲中表明要征收更高的关税，美元指数大跌，伦锌迅速走高至周内高位；接着因市场在特朗普关税的不确定性中持续挣扎，同时市场也对全球经济增长和贸易秩序的稳定性产生担忧，伦锌不断走低；而在此期间美国12月谘商会领先指标月率低于预期，伦锌小幅上行；随后市场仍在等待具体关税政策，美元指数上行，伦锌在此作用下不断走弱；接着伦锌进行小幅震荡整理，本周伦锌不断下行，截至本周四15：00，伦锌录得2864.5美元/吨，跌80元/吨，跌幅2.72%。沪锌：周初，沪锌小幅下行；随后沪锌在外盘带动下震荡上行；然本周下游企业纷纷进入春节放假阶段，各地现货市场升水下行，成交清淡，同时受国内供给端矛盾极大缓和影响，冶炼厂库存天数不断增多，加工费不断上行，沪锌重心下移；接着国内市场同样受到特朗普关税不确定性的影响，市场整体的观望情绪较浓，沪锌在此情况下跳水下行；随后市场展开多空博弈，沪锌在此条件下进行震荡整理，本周沪锌呈现下行走势，截至本周四15：00，沪锌录得23705元/吨，跌520元/吨，跌幅2.15%。 图18：上海期交所同LME当月期锌价格 图19：全球主要交易所锌库存（万吨） （2）加工费&社会库存 表4：锌七地库存（万吨） 图20：国产-进口锌加工费周均价 图21：锌进口盈亏及沪伦比值 2.3铅、锡、镍 铅：本周（01/20-01/24），伦铅开于1967.5美元/吨，盘初因美国关税前景的不确定性影响市场情绪，轻触高位1995.5美元/吨后承压走弱，探低至 1942美元/吨。周中伦铅价格围绕1965美元/吨一线小幅震荡补涨，市场交易活跃度因春节氛围而有所下滑。截止周五15:00，伦铅收于1962美元/吨，较开盘价微跌0.18%，市场整体维持偏弱震荡态势。沪铅主力2503合约开于16690元/吨，上半周震荡上行摸高16875元/吨，因春节氛围浓厚，市场上下游基本进入假期状态，交易活跃度下滑拖累铅价小幅走弱。周中铅价探低至16605元/吨，随着铅市场上下游企业逐渐放假，现货成交清淡，铅价在需求减弱和供应减少的双重影响下继续承压，呈现区间震荡态势。截止周五15:00，沪铅收于16730元/吨，较上周五上涨0.27%，涨幅有限，主要由于春节前市场交投冷清，供需双降，导致价格维持窄幅波动。 锡：本周（01/20-01/24），锡市场整体呈现出波动和不确定性，沪锡价格在多空因素交织下经历了显著起伏。从国际市场来看，宏观经济数据、政策变化以及供需状况共同影响了市场走势。具体而言，沪锡期货主力合约价格在新年开盘后一度上涨，但随后遭遇卖压回落，最终收盘时较上一交易日有所下跌。供应端方面，精炼锡产量在12月份下滑4.41%，春节临近可能导致产量持续下降，云南与江西两省的精炼锡冶炼企业开工率降至47.57%，显示出原料供应压力增大。需求端方面，新能源产业和电子产业的复苏预期较好，尤其是电动汽车和可再生能源领域对锡的需求增长，有助于中长期内稳固锡价。然而，短期内由于库存低位及政策变化等因素，市场情绪趋于谨慎。现货市场成交较为平淡，多数贸易企业为零散成交，部分进口锡到港，但因预售数量较多，进口锡现货仍偏紧缺。 镍：本周（01/20-01/24），镍价整体呈现震荡下行态势，沪镍主连周内跌幅达近3%，截至周五收盘报124150元/吨。伦镍同样走弱，周内跌幅为 0.85%，报收于15585美元/吨。宏观面上，市场受到特朗普政府关税政策不确定性和美元指数维持高位的影响，有色金属普遍承压。印尼方面，尽管有削减产量的讨论，但实际影响有限，已批准的镍矿石开采工作计划和预算（RKAB）总量为2.9849亿吨，全球镍矿供应依旧宽松。基本面来看，镍矿供应过剩格局延续，下游不锈钢行业累库明显，节前消费转弱进一步拖累镍价。从产业链角度，上游镍矿库存持续增加，而下游企业陆续进入假期模式，镍铁和镍盐备货基本完成，现货市场成交清淡。 图22：上海期交所同LME当月期铅价格 图23：全球主要交易所铅库存（万吨） 图24：上海期交所同LME当月期锡价格 图25：全球主要交易所锡库存（万吨） 图26：上海期交所同LME当月期镍价格 图27：全球主要交易所镍库存（万吨） 3贵金属、小金属 3.1贵金属 金银：本周（01/20-01/24），金银价格上涨。截至1月23日，国内 99.95%黄金市场均价639.46元/克，较上周均价上涨0.85%，上海现货1#白银市场均价7744元/千克，较上周均价上涨0.44%。周初，美国初请失业金人数及12月零售数据进一步压低美债收益率，增加了市场对美联储政策将更加鸽派的押注，使得金银价格有所上涨。随后美国房市数据和工业产出数据强于市场预期，帮助美债收益率触及近两周低位后反弹，美元指数也企稳反弹，金银价格承压有所下跌。在美国总统特朗普可能征收关税的不确定性影响下，市场涌向避险黄金，当前COMEX金银主力分别运行在2750-2800和31.0-31.5美元/盎