现金收购优质路产，有望增厚利润

2025年1月6日 公司报告 皖通高速 强烈推荐/维持 皖通高速（600012.SH）：现金收购优质路产，有望增厚利润 公司简介： 事件：公司公告拟以自有/自筹资金收购安徽省交通控股集团（公司实控人）持 有的阜周高速和泗许高速100%股权，资产交易对价为人民币47.7亿元。本次交易构成关联交易。 阜周高速和泗许高速地理区位较好，且剩余收费年限较长：阜周高速是国家重点干线济广高速（G35）在安徽境内的组成部分，设计标准双向四车道，收费里程83.57公里，收费到期日为2039年12月26日，目前收费年限剩余15 年。泗许高速是国家重点干线盐洛高速（G1516）在安徽境内的组成部分，设计标准双向四车道，收费里程52.20公里，收费到期日为2042年12月23日， 目前收费年限剩余约18年。收购资产均系国高网和安徽省“五纵十横”高速公路网络中的重要组成部分，区位优秀，且剩余收费年限较长。 收购资产的创收能力较为优秀：阜周高速2023年实现营收4.32亿元，24年 1-10月营收3.20亿元，对应到23年和24年1-10月的单公里日均收入（以 实际收费天数计算）分别约1.50万元和1.37万元。泗许高速23年实现营收 2.45亿元，24年1-10月营收1.87亿元，对应到23年和24年1-10月的单公里日均收入分别约1.37万元和1.28万元。从单公里日均收入角度看，阜周高速、泗许高速的收入水平与公司现有资产中的连霍高速和岳武高速类似，完全具备注入上市公司的基本条件，确实是安徽省内较为优质的资产。 收购价格合理，公司盈利与现金流都将增厚：公司作价47.7亿元收购两条路 产，其中阜周高速评估价29.0亿，增值率62.7%，泗许高速评估价18.6亿， 增值率53.4%。根据公告中的财务预测，预计收购资产24年净利润合计2.25亿元，对应24年PE约21.2倍，高于行业平均PE水平。公司发布公告后股价的下跌可能与部分投资者不认可公司溢价收购有关。 公司主要业务为持有、经营及开发安徽省境内收费高速公路及公路，目前已经拥有七条高速公路和一条一级公路，分别为合宁高速公路、高界高速公路、宣广高速公路、连霍公路安徽段、宁淮高速天长段、广祠高速、宁宣杭高速和205国道天长段新线。 资料来源：同花顺，东兴证券研究所 交易数据 52周股价区间（元）17.65-11.12 总市值（亿元）277.82 流通市值（亿元）195.24 总股本/流通A股（万股）165,861/116,560流通B股/H股（万股）-/49,30152周日均换手率2.73 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 52周股价走势图 皖通高速 沪深300 64.6% 48.9% 33.2% 17.5% 1.8% -13.9% 但我们认为项目收购价格合理。我们建议从EV/EBITDA角度考虑本次收购的 1/84/77/610/41/2 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 估值。根据公司财务预测，反推2025年阜周高速和泗许高速EBITDA分别约 为3.13亿元和1.76亿元，合计约4.89亿元，EV为股权对价47.7亿和收购资产自带负债的0.57亿之和，即48.3亿，EV/EBITDA约9.9，处于合理区间 （与之对比，目前皖通高速EV/EBITDA同样也在10倍左右）。考虑到收购路产的剩余收费年限较长，且明显高于项目EV/EBITDA值，我们认为收购路产物有所值。 此外，由于本次收购为现金收购，不涉及股权增发，因此不存在盈利摊薄的风险。我们以24年预计项目盈利的2.25亿元扣除项目作价47.7亿元所导致的财务费用（以2%左右利率估计，财务成本增加约0.95亿元），预计增厚利润在1.2亿左右。此外，由于公司现金流相当充沛，可以快速偿还项目债务，实际因收购导致的财务费用增加大概率会低于假设值。 盈利预测及投资评级：由于收购还需股东大会审议，我们暂时不将其纳入盈利预测。我们预计公司2024-2026年净利润分别为16.7、18.7和20.2亿元，对应EPS分别为1.01、1.13和1.22元。若考虑本次收购，则公司盈利有望继 分析师：曹奕丰 021-25102904caoyf_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480519050005 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 P2东兴证券公司报告 皖通高速（600012.SH）：现金收购优质路产，有望增厚利润 续提升。我们维持公司的“强烈推荐”评级。 风险提示：改扩建年限延长的不确定性；资产收购的不确定性；宏观经济不景气等。 财务指标预测 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 5,206.4 6,631.3 4,049.8 4,643.3 4,843.9 增长率（%） 32.78% 27.37% -38.93% 14.66% 4.32% 归母净利润（百万元） 1,445.0 1,659.9 1,670.2 1,874.8 2,017.8 增长率（%） -4.57% 14.87% 0.62% 12.25% 7.63% 净资产收益率（%） 12.12% 13.11% 12.59% 13.37% 13.61% 每股收益（元） 0.87 1.00 1.01 1.13 1.22 PE 19.23 16.74 16.63 14.82 13.77 PB 2.33 2.19 2.09 1.98 1.87 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P3 东兴证券公司报告 皖通高速（600012.SH）：现金收购优质路产，有望增厚利润 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产合计 5214 4267 1483 1673 1737 营业收入 5206 6631 4050 4643 4844 货币资金 4731 3948 1215 1393 1453 营业成本 2955 4008 1525 1734 1781 应收账款 0 0 0 0 0 营业税金及附加 30 26 16 18 19 其他应收款 472 125 76 88 91 营业费用 0 0 0 0 0 预付款项 1 3 3 3 3 管理费用 164 183 188 194 199 存货 5 4 2 2 2 财务费用 144 105 109 210 165 其他流动资产 5 187 187 187 187 研发费用 0 0 0 0 0 非流动资产合计 16089 17472 22508 22229 21437 资产减值损失 0 0 0 0 0 长期股权投资 147 155 155 155 155 公允价值变动收益 1 -109 0 0 0 固定资产 954 1078 1011 900 760 投资净收益 38 58 61 64 68 无形资产 13452 15027 20170 20021 19379 加：其他收益 16 13 0 0 0 其他非流动资产 0 0 0 0 0 营业利润 1976 2274 2274 2552 2747 资产总计 21303 21739 23992 23901 23174 营业外收入 1 3 0 0 0 流动负债合计 1378 1461 2010 2131 1554 营业外支出 0 10 0 0 0 短期借款 0 0 944 1033 448 利润总额 1977 2267 2274 2552 2747 应付账款 605 632 237 270 277 所得税 563 588 568 638 687 预收款项 41 39 39 39 39 净利润 1414 1678 1705 1914 2060 一年内到期的非流动负债 496 552 552 552 552 少数股东损益 -31 18 35 39 42 非流动负债合计 6421 6163 7163 6163 5163 归属母公司净利润 1445 1660 1670 1875 2018 长期借款 6202 5960 6960 5960 4960 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 负债合计 7799 7624 9174 8294 6717 成长能力 少数股东权益 1580 1458 1493 1532 1575 营业收入增长 32.78% 27.37% -38.93% 14.66% 4.32% 实收资本（或股本） 1659 1659 1659 1659 1659 营业利润增长 -6.76% 15.09% -0.02% 12.25% 7.63% 资本公积 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润增长 -4.57% 14.87% 0.62% 12.25% 7.63% 未分配利润 9875 10529 11197 11947 12754获利能力 归属母公司股东权益合计 11925 12657 13270 14020 14827 毛利率(%) 43.24% 39.55% 62.35% 62.66% 63.23% 负债和所有者权益 21303 21739 23992 23901 23174 净利率(%) 27.16% 25.31% 42.11% 41.22% 42.53% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 6.78% 7.64% 6.96% 7.84% 8.71% 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 12.12% 13.11% 12.59% 13.37% 13.61% 经营活动现金流 1938 2653 2472 3460 3553 偿债能力 净利润 1414 1678 1705 1914 2060 资产负债率(%) 37% 35% 38% 35% 29% 折旧摊销 942 922 1063 1380 1392 流动比率 3.78 2.92 0.74 0.78 1.12 财务费用 144 105 109 210 165 速动比率 3.78 2.92 0.74 0.78 1.12 应收帐款减少 0 0 0 0 0 营运能力 预收帐款增加-5 -2 0 0 0 总资产周转率 0.25 0.31 0.18 0.19 0.21 投资活动现金流1938 -3118 -6039 -1036 -532 应收账款周转率 - - - - - 公允价值变动收益1 -109 0 0 0 应付账款周转率 7.72 10.72 9.32 18.33 17.73 长期投资减少 0 0 0 0 0 每股指标（元） 投资收益 38 58 61 64 68 每股收益(最新摊薄) 0.87 1.00 1.01 1.13 1.22 筹资活动现金流 83 -1477 834 -2246 -2960 每股净现金流(最新摊薄) -0.27 -1.17 -1.65 0.11 0.04 应付债券增加 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 7.19 7.63 8.00 8.45 8.94 长期借款增加 1476 -242 1000 -1000 -1000 估值比率 普通股增加 0 0 0 0 0 P/E 19.23 16.74 16.63 14.82 13.77 资本公积增加 0 0 0 0 0 P/B 2.33 2.19 2.09 1.98 1.87 现金净增加额 3959 -1941 -2733 178 60 EV/EBITDA 9.71 9.19 10.17 8.19 7.50 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P4东兴证券公司报告 皖通高速（600012.SH）：现金收购优质路产，有望增厚利润 相关报告汇总 报告类型 标题 日期 行业深度报告 交通运输行业2025年投资展望：稳中求进，优选供需改善板块 2024-12-26 公司普通报告 皖通高速（6000