汽车2025年度策略（重卡篇）：政策延续可期，把握板块龙头

证券研究报告|行业策略 2025年01月04日 汽车 2025年度策略（重卡篇）：政策延续可期，把握板块龙头 行情回顾：政策支持、出口助力，板块龙头涨幅领跑。2024Q1，内需与出口数据共振，重卡板块涨幅较多；Q2，以旧换新政策还未落地，内需转弱、贸易扰动增加市场对出口担忧，行情回落明显；Q3，出口 季节性淡季，国内政策落地，板块在8月见底后启动新一轮上涨；Q4，贸易影响落地，国内年底冲量，基本面改善对股价提供较好支撑。分市场看，H股重卡收益＞A股重卡；个股层面，2024全年，中国重汽A和H涨幅分别为33%/64%，H较A超额收益略超30%，除行业贝塔及政策推动，业绩释放、股权激励和高分红是股价核心驱动力。 政策驱动国内存量替换，海外市场空间广阔。2023年，国内重卡存量 881.9万辆，其中国四存量约120万辆，海外重卡总需求超200万辆。国内，2024年7月25日，发改委及财政部提出支持老旧运营车辆报废更新补贴标准，单车补贴力度强，叠加各地区域补贴落地，政策效果 从10月起逐渐显现。根据第一商用车网，2024年前11月，重卡销售 81.8万辆，同比-5%。其中，天然气和新能源重卡在经济性和政策拉动下增量明显。海外，独联体、非洲和亚洲是国内重卡主要出口区域，相关基础设施建设的增加和物流需求提升出口需求。2024年前11月， 重卡出口约26.8万辆，同比+6%。 行业集中度高，龙头强者恒强。重卡格局高度集中，头部效应明显。对内，政策驱动下，存量更新需求有待释放；对外，重卡需求多，市占率 提升空间大，国内企业具备竞争优势且持续在海外扩张，出口有望量价齐升。2024年前11月，受益出口份额高及在天然气、新能源等细分市场持续发力，中国重汽在总量市占率提升至27%，稳居行业第一。 投资建议：展望2025年，国内支持政策有概率延续，出口仍有份额提升空间。我们预计2024/2025年重卡总量分别为89.8万辆/94.2万辆， 同比分别-1%/+5%。看好低估值、高分红的行业龙头中中国重汽A+H】中潍柴动力】。 风险提示：行业需求不及预期；原材料价格波动风险；汇率波动风险；测算误差风险；海外市场需求或竞争相关的风险。 增持（维持） 行业走势 汽车沪深300 30% 18% 6% -6% -18% -30% 2024-012024-052024-082024-12 作者 分析师丁逸朦 执业证书编号：S0680521120002邮箱：dingyimeng@gszq.com 相关研究 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、政策支持、出口助力，板块龙头涨幅领跑3 二、新能源加速渗透，海外市场空间广阔4 三、投资建议8 风险提示8 图表目录 图表1：重卡板块，H股表现优于A股（%）3 图表2：主要公司涨跌幅（%）3 图表3：2023年国内重卡存量超880万辆4 图表4：公路货运需求有修复4 图表5：2024H2运价也有改善4 图表6：“以旧换新”激发存量替换需求5 图表7：重卡销量（单位：万辆）5 图表8：重卡月销（单位：万辆）5 图表9：重卡内需（单位：万辆）5 图表10：天然气重卡月销（万辆）6 图表11：新能源重卡快速上量（辆）6 图表12：独联体、非洲、亚洲为当前中国重卡出口主要地区6 图表13：重卡出口（万辆）6 图表14：总量：中国重汽份额领先（%）7 图表15：出口：中国重汽领先（%）7 图表16：天然气：中国重汽份额提升（%）7 图表17：新能源：格局未定，中国重汽发力（%）7 图表18：核心标的估值表8 一、政策支持、出口助力，板块龙头涨幅领跑 行情回顾：2024Q1，内需与出口数据共振，重卡板块涨幅较多；Q2，以旧换新政策还未落地，内需转弱、贸易扰动增加市场对出口担忧，行情回落明显；Q3，出口季节性淡季， 国内政策落地，板块在8月见底后启动新一轮上涨；Q4，贸易影响落地，国内年底冲量，基本面改善对股价提供较好支撑。分市场看，H股重卡收益＞A股重卡；个股层面，2024年，中国重汽A和中国重汽H涨幅分别为33%/64%，H股较A股票超额收益略超30%，除行业贝塔及政策推动，业绩释放、股权激励、高分红是股价核心驱动力。 图表1：重卡板块，H股表现优于A股（%） A股重卡股价涨跌幅（平均）H股重卡股价涨跌幅（平均） 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 23/1224/0124/0224/0324/0424/0524/0624/0724/0824/0924/1024/1124/12 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表2：主要公司涨跌幅（%） 中国重汽A 中国重汽H 潍柴动力A 潍柴动力H 福田汽车 一汽解放 中集车辆 2024H1涨跌幅 10% 33% 21% 17% -18% -6% -8% 2024H2涨跌幅 21% 24% -13% -18% 12% 5% 8% 2024涨跌幅 33% 64% 5% -3% -8% -2% -1% 资料来源：Wind，国盛证券研究所 二、新能源加速渗透，海外市场空间广阔 政策驱动国内存量替换，新能源加速渗透。2023年，国内重卡存量达881.9万辆（中国重汽2022年底预估国四存量约120万辆）。从下游货运看，虽然较2019年仍有差距，但2024年公路货运需求确有恢复，且2024H2起，货运价格也相对提升，对终端需求释 放有正贡献。 图表3：2023年国内重卡存量超880万辆 重卡保有量（万辆） 1,000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 2011201220132014201520162017201820192020202120222023 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表4：公路货运需求有修复图表5：2024H2运价也有改善 中国公路货物周转量（亿吨公里） 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 中国公路货物周转量（亿吨公里） 中国公路物流运价指数（点） 106 104 102 100 98 96 94 中国公路物流运价指数（点） 0 19/0119/0820/0320/1021/0521/1222/0723/0223/0924/0424/11 92 19/0119/0720/0120/0721/0121/0722/0122/0723/0123/0724/0124/07 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 7月25日，发改委及财政部发布关关于加力支持大模设设备更新和费品以以旧换新的干措施》的通知，提出支持老旧运营车辆报废更新补贴标准，单车补贴力度强。 图表6：“以旧换新”激发存量替换需求 资料来源：国家发展和改革委员会，北青网、澎湃新闻，国务院，国盛证券研究所 根据第一商用车网，2024年前11月，我国重卡累计销售82万辆，同比减少5%。从月度看，从7月25日“以旧换新”通知后，政策信息“触达“终端用户时间有滞后，考虑部分用户的观望心态影响，参考万得及CEIC数据（图9），2024年4月到9月，重卡国内销售趋势下行，以旧换新效果从10月起逐渐显现，月销回升明显。 重卡销量 yoy 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 图表7：重卡销量（单位：万辆） 资料来源：第一商用车网，国盛证券研究所 图表8：重卡月销（单位：万辆）图表9：重卡内需（单位：万辆） 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，CEIC，国盛证券研究所 分能源看，天然气重卡（加气站网络便利，经济性提升）、新能源重卡（政策支持）增量明显。由于本次以旧换新政策在柴油和新能源重卡的支持上有偏重，因此，2024年1月到7月，天然气重卡较2023年同期增长显著（图10），8月起，政策引导下，新能源重 卡需求加速释放，到10月份月销量已经突破8000台（图11）。 图表10：天然气重卡月销（万辆）图表11：新能源重卡快速上量（辆） 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 海外市场空间广阔，贸易政策有阶段性影响。根据PACCAR，2023年，海外重卡总需求超200万辆，中国已突破市场容量达84万辆。当前中国重卡出口主要集中在独联体、非洲和亚洲，这些地区基础设施建设的增加和物流需求的持续上升带动重卡需求向上。 2024前11月，重卡出口销量约26.8万辆，同比+6%。虽然从10月起，俄罗斯报废税 有部分影响，出口月度仍在2万辆以上。 图表12：独联体、非洲、亚洲为当前中国重卡出口主要地区图表13：重卡出口（万辆） 2023年出口量（万辆） 其他欧洲大洋洲北美洲南美洲中东亚洲非洲独联体 036912 资料来源：海关总署，国盛证券研究所资料来源：Wind，CEIC，国盛证券研究所 行业格局高度集中，中国重汽、一汽解放份额领先。总量：2024前11月，得益于出口份额近半的领先优势及天然气细分市场的持续发力，中国重汽市占率提升至27%，稳居行业第一。新能源重卡目前格局未定，中国重汽开始发力，市场份额明显提升。 根据中国重汽在12月合作伙伴大会的信息，公司已经在全球主要市场建立的KD工厂已达29家，海外经销商达226个，服务网点246个，配件网络217个，2024年以来，公司在沙特、澳大利亚等高端市场，分别实现同比74%、98%的快速增长；公司在中东、南亚、非洲、独联体等市场更是实现区域销量第一；预计2024年，中国重汽重卡出口 13.5万辆，同比+4%，出口收入预计451亿元，同比+5%。 图表14：总量：中国重汽份额领先（%）图表15：出口：中国重汽领先（%） 资料来源：第一商用车网，国盛证券研究所资料来源：中国汽车工业信息网，国盛证券研究所 图表16：天然气：中国重汽份额提升（%）图表17：新能源：格局未定，中国重汽发力（%） 资料来源：第一商用车网，国盛证券研究所资料来源：第一商用车网，国盛证券研究所 三、投资建议 2024Q3起，政策端对设备更新替代、以旧换新态度积极，系列货币、财政举措及表态乐观。展望2025年，国内，支持政策有概率延续，出口仍有份额提升空间。结合第一商用车网预测及2024Q4以来月度国内外的销售数据，我们预计2024/2025年重卡总量分别为89.8万辆/94.2万辆，同比分别-1%/+5%。看好低估值、高分红的行业龙头中中国重汽A+H】中潍柴动力】。 图表18：核心标的估值表 资料来源：Wind，国盛证券研究所，注：均采用Wind一致预期，统计截至2024年12月31日收盘价 风险提示 行业需求不及预期。宏观经济增速波动及外部环境不确定性或造成行业出现订单下滑、库存积压、账期波动等不利状况，致使行业内公司业绩出现波动。 原材料价格波动风险。钢材、铸铁、铜材、铝材、橡胶、塑料等主要原材料成本出现大幅上涨，将致使行业盈利能力承压，或出现业绩波动。 汇率波动风险。随着海外业务占比提升，境外货币结算增加，人民币汇率出现波动，或导致公司出现业绩波动。 测算误差风险。重卡销量受政策和下游需求影响较大，销量测算或出现误差。 海外市场需求或竞争相关的风险。出口销售可能受到区域贸易政策波动的影响，销量及竞争存在不确定性，份额提升存在不确定性。 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，