家电行业2025年度策略：精选优质出口龙头，把握内销政策催化

内需方面，1）以旧换新拉动效果良好，9、10月家电社零增速大幅跑赢整体。主要家电品类内销量、价均有明显提升，终端动销大幅提速，9月、10月我国家电社零同比分别+20.5%、39.2%，增速环比分别提升17.1pct、18.7pct，显著跑赢内需整体；2）补贴消耗速度超预期，预计对24H2家电内销拉动幅度达15%左右。据商务部公布的数据，我们推算截至11月11日家电已使用约280亿补贴，若本次家电可享受的补贴总金额为300亿、平均补贴率18%，我们测算本轮政策有望额外拉动448亿的更新需求，对我国下半年家电内销的拉动幅度有望达到14.8%。3）更新需求并未透支，25年政策明确加码，家电需求有望稳步修复。截至2023年末，8年机龄以上的空、冰、洗、电视、油烟机五类产品累计约5.6亿台，结合产业在线及商务部数据，我们估算今年这5类产品内销量合计约2亿台左右，待换新的家电产品需求仍然较大，需求并未透支，政策引导下积压的换新需求有望回归正常释放节奏，我们测算政策续作下明年家电主要品类仍有望实现小个位数增长。 外需方面，24年家电出口高增，1-10月累计出口量同比+22.2%，1）成熟市场：需求回暖，降息周期下有望进一步提升。美国市场自23Q3起的家电订单仍在释放，24年1-10月美国冰洗出口累计同比+22%，空调出口5月回正后延续高增；欧洲市场通胀回落下零售持续改善，据Arçelik，欧洲家电需求23Q2以来持续修复，2024年1-8月东欧、西欧核心大家电累计分别+11%、+1%。展望后续，降息周期下地产对家电的拉动效果有望增强，考虑到美国库存健康，欧洲需求逐季回暖，我们预计成熟市场家电需求将进一步改善。2）新兴市场：需求延续，长期具备成长性。新兴市场家电需求旺盛，24年1-10月南美、东南亚空调/冰冷累计出货分别+53%/+56%、+38%/11%。展望后续，渗透率提升逻辑下新兴市场家电需求有望持续增长，以印尼、菲律宾为例，我们测算其空、冰、洗中长期需求增速中枢分别在10%、7%、5%左右，越南、泰国、马来西亚等市场同样存在不错的增长潜力。 投资主线一：具备强竞争优势+产业周期向上的品牌出海。品牌出海主线我们重点看好两大方向：1）高成长潜力+国产品牌全球份额快速扩张的扫地机板块，2）产业周期向上+受益于北美降息的OPE赛道。 投资主线二：以旧换新政策加码下的黑白电资产。国补政策以来大家电需求明显回暖，量、价提升明显，份额向头部企业集中，以旧换新潜在释放空间仍然较大，明年政策延续下有望保持稳健增长。 投资主线三：基本面触底+政策刺激下的地产后周期。厨电行业基本面底部已现，在以旧换新政策刺激+地产政策不断托底的背景下，厨电行业具备较强的修复弹性。 海内外需求波动、行业竞争加剧、原材料价格波动、汇率波动、关税波动风险。 内容目录 1、板块复盘与思考：以旧换新提振内销，新兴市场拉动外销...........................................61.1、家电板块：大幅跑赢大盘，超额收益明显...................................................61.2、家电内销：以旧换新以来持续修复.........................................................71.3、家电出口：欧美回暖+新兴地区需求延续下家电出口表现亮眼.................................102、投资主线....................................................................................152.1、投资主线一：具备强竞争优势的出口链优质标的，看好扫地机、OPE赛道......................152.2、投资主线二：以旧换新政策加码下的黑白电龙头............................................202.3、投资主线三：以旧换新+政策刺激下的地产后周期...........................................273、投资建议....................................................................................304、风险提示....................................................................................30 图表目录 图表1：家电板块2024年累计收益率为+24.5%......................................................6图表2：家电细分板块年初至今涨跌幅，黑电、白电表现优异.........................................6图表3：年初至今家电PE逐步回升，但仍处于10年均值以下（单位：倍）.............................6图表4：家电细分赛道PE TTM估值水平分化（单位：倍）............................................6图表5：24年9月、10月家电社零同比分别+20.5%、+39.2%..........................................7图表6：24年9月、10月我国社零总额同比分别+3.2%、+4.8%........................................7图表7：国补对家电拉动效果明显，9-10月量、价较前8个月均有明显提升。...........................7图表8：国补以来主要家电品类集中度明显提升.....................................................8图表9：国补以来油烟机、扫地机线上集中度提升最大...............................................8图表10：消费者积极参与，本轮补贴消耗速度较快..................................................8图表11：2023年家电更新需求规模测算............................................................8图表12：以旧换新”政策对我国24年家电内销拉动测算.............................................8图表13：我国有换新潜力的大家电产品规模庞大....................................................9图表14：家电更新需求占主导，政策引导下积压的需求有望回归正常释放节奏..........................9图表15：24年初至今我国家电出口量累计同比+22.2%...............................................10图表16：24冷年新兴市场空调增速明显快于成熟市场...............................................10图表17：美国市场家电销售增速与成屋销售增速存在明显的滞后关系.................................10图表18：美国家电零售商库销比已经回落至正常水平...............................................10图表19：22Q2以来欧洲核心家电市场出货降幅逐季收窄.............................................11图表20：24年东西欧核心大家电累计出货量均实现正增长...........................................11图表21：2023东南亚人口基数约为我国的48%.....................................................11 图表22：东南亚重点国家空调渗透率仍有较大提升空间.............................................11图表23：马来西亚、印尼、菲律宾冰箱渗透率仍有较大提升空间.....................................12图表24：印尼、菲律宾洗衣机渗透率仍有较大提升空间.............................................12图表25：越南、泰国、印尼、菲律宾经济发展水平与我国2010年时期类似............................12图表26：近五年东南亚重点国家白电销量CAGR多为正增长..........................................12图表27：东南亚重点国家空调市场增速中枢测算...................................................13图表28：我国品牌在东南亚空调市场占有率约在20%-30%............................................13图表29：东南亚重点国家冰箱市场增速中枢测算...................................................13图表30：我国品牌冰箱在泰国、越南占有率相对更高...............................................14图表31：东南亚重点国家洗衣机市场增速中枢测算.................................................14图表32：我国品牌洗衣机在越南、马来西亚相对更强势.............................................14图表33：24年扫地机呈现较好成长性.............................................................15图表34：扫地机主要公司双十一实现高速增长.....................................................15图表35：24Q4扫地机线上销量预计同比+30%，全年预计同比+22%.....................................15图表36：扫地机25年行业销量预计同比+15%......................................................15图表37：24M1-M10石头科技线上分价位段销售表现.................................................16图表38：24M1-M10科沃斯线上分价位段销售表现...................................................16图表39：24年1-10月线上累计销额Top20机型....................................................16图表40：扫地机头部厂商份额变化...............................................................17图表41：扫地机市场集中度进一步提升...........................................................17图表42：近年海外