金融工程2025年度策略：观涛者勿迷浪，览物者贵察源

证券研究报告 金工策略深度报告 观涛者勿迷浪，览物者贵察源 金融工程2025年度策略 2024年12月20日 投资要点 上证指数-沪深300走势图 上证指数沪深300 33% 23% 13% 3% -7% 2023-122024-032024-062024-09 刘飞彤分析师 执业证书编号:S0530522070001 liufeitong@hnchasing.com 相关报告 1金工三维情绪模型更新（20241210）2024-12- 11 2金工数据体系研究：风格、产业、地域指数体 系大梳理2024-12-05 3金工月度展望（2024年12月）：三维情绪雷达 监测及行业轮动配置2024-12-04 导言：本报告拟通过市场情绪、产业风格、细分行业三个层级、逐级细化的研究方法， 对2024年A股市场进行回顾分析并对2025年进行展望。 整体情绪面：观涛者勿迷浪，览物者贵察源。2024回顾：根据情绪面，2024年市场大致经历了如下几个阶段：观望——全面乐观——短期观望长期布局——谨慎震荡分化 ——短期观望长期布局——转向开启情绪主导行情——观望盼反弹——乐观分化找主线——短期观望长期布局——观望。在市场周期性波动过程中可以观察到“深度修正”的特性，即2024年9月的回升。2025展望：2020年以来市场情绪温度中枢持续下移， 但2024年9月的回升突破近三年高点、拉开了与近两年低位震荡趋势的距离。流动性改善预期的提振，是其背后的重要“驱动力”。从背后意图来看，流动性的释放并非短暂行为，而较大概率以有节奏的方式持续推进。情绪温度在2025年有望呈现曲线式上行趋势。  % 1M 3M 12M 上证指数 1.39 24.02 14.99 沪深300 -0.12 24.42 18.50 风格产业成交趋势：激起千层浪者，定主沉浮之局。风格体系：1）2024回顾：成长风 格是市场关注焦点，成交占比持续领先，展现出强势主导地位，不仅吸引较多资金流入，还因其成交占比的显著波动，对市场的整体交易活动产生了较大的影响力。具体来看，2月、6月和10月，资金显著流向成长风格，反映出对该风格的集中偏好，而在4 月，市场资金则转向金融、稳定和周期风格。在前文提到的3个“短期观望长期布局”阶段中，第一个阶段周期风格成交占比显著提升，后两个则是成长风格。2）2025展望： ①成长风格成交占比在过去十年持续上升，于2018年超过周期风格并稳居首位，预计 2025年仍将主导市场。②周期风格和金融风格长期表现出周期性轮动。考虑到当前经济周期和政策支持，在资金流动性改善的背景下，金融风格表现预计将优于周期风格，先扬后抑，并在经济复苏进入上行期后完成风格轮动。产业体系:1）2024回顾：科技 和周期制造产业是市场资金的主要流向，成交占比长期显著领先，表现出较强的市场主导地位。其成交占比波动幅度也比较大，对市场波动产生了重要影响。2月、6月和10月，资金集中流向科技产业，而4月则资金流向消费、稳定和医药产业。在3个“短 期观望长期布局”阶段中，重心分别是周期制造产业、科技产业、科技与周期制造产业。2）2025展望：①因风险偏好的变化，2024年TMT产业和下游产业之间呈现显著的资金轮动现象，其成交占比表现出明显的反向波动趋势。②近十年，TMT科技与中 游周期制造产业展现明显的轮动效应，近年来政府大力推动科技创新和制造业升级。预计2025年，市场将继续呈现TMT科技与中游制造业的双主线轮动。TMT行业的创新驱动与中游制造业的产业链重构将成为资本市场的核心。③下游产业受人口结构调整自2019年起与TMT和中游制造产业开始阶段性资金轮动，产业预期因底层逻辑的变化而变化，预计2025年受到政策的提振作用，下游产业在双主线轮动下能够因势利导获得青睐。 行业比较：一以贯之、见微知著。1、行业量能：2024部分月份（如4月、5月、6月） 整体量能较为平淡，而2月和9月则出现资金集中爆发，显示出交易活跃度的显著差异。行业方面，不同行业量能的波动差异也非常明显。部分行业（如公用事业、银行、交通运输）全年波动较小，交易节奏稳定，资金流动平缓；而部分行业（如计算机、传 媒、通信）则呈现较大波动，表现出更高的交易活跃度和资金吸引力。2、行业内部关联度：约一半以上的行业在1月、2月、7月、8月、10月和11月触发“拥挤信号”， 与情绪浓度上升期高度重合。可进一步识别出，受情绪影响较为显著的行业有传媒、电子、房地产、计算机、汽车行业。3、行业成交集中度：非银金融、国防军工连续数月发出信号，展现出较强的持续性，长期吸引资金，反映了市场对其基本面和前景的持续关注。在2025年，建议投资者继续对以下行业保持重点关注：非银金融、国防军工、 传媒、电子、通信、房地产、计算机及汽车行业。 风险提示：统计数据仅代表市场历史情况；模型依赖于历史数据；模型存在一定的误差；策略模型回测效果不代表未来使用效果；情绪面、行业轮动同时受多方面因素影响，存在模型无法跟踪的情形。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 1整体情绪面：观涛者勿迷浪，览物者贵察源5 1.1情绪模型简介5 1.1.1中高频维度：情绪预期5 1.1.2中频维度：情绪温度6 1.1.3低频维度：情绪浓度7 1.1.4三维情绪择时策略历史表现8 1.22024年度回顾——情绪面9 1.32025年度展望——情绪面12 2风格产业趋势：激起千层浪者，定主沉浮之局13 2.1风格体系13 2.1.12024年度回顾——风格体系成交趋势13 2.1.22025年度展望——风格体系成交趋势14 2.2产业和产业链体系15 2.2.12024年度回顾——产业体系成交趋势15 2.2.22025年度展望——产业体系成交趋势17 3行业比较：一以贯之、见微知著19 3.1行业轮动模型介绍19 3.1.1行业轮动视角1：换手率的量能提示19 3.1.2行业轮动视角2：拥挤度的风险提示19 3.1.3行业轮动策略2024年度表现19 3.2行业比较——年度回顾及展望20 4总结23 5风险提示24 图表目录 图1：财信证券金融工程2025年度策略报告结构总览4 图2：今年以来情绪预期及其交易信号6 图3：情绪预期指标历史情况6 图4：今年以来情绪温度及其交易信号7 图5：情绪浓度拐点信号历史情况8 图6：三维情绪策略净值和持有沪深300策略净值8 图7：根据情绪模型三维度指标划分2024年市场特征9 图8：情绪温度中枢变动历史情况12 图9：中信风格体系成交趋势2024年度情况14 图10：中信风格体系成交趋势历史情况15 图11：万得中国产业大类体系成交趋势2024年度情况16 图12：中信上下游产业链体系成交趋势2024年度情况17 图13：中信上下游产业链指数体系成交趋势历史情况18 图14：万得中国产业大类体系成交趋势历史情况18 图15：行业轮动策略净值和行业等权组合净值20 图16：行业量能2024年情况21 图17：行业内部关联度和行业成交集中度2024年情况22 表1：三维情绪策略表现对比8 表2：根据情绪模型三维度指标划分2024年市场特征-指标详情10 表3：行业轮动策略表现对比20 本报告拟通过市场情绪、产业风格、细分行业三个层级、逐级细化的研究方法，对 2024年A股市场进行回顾分析并对2025年进行展望。具体分析框架如下： 层次一：在整体情绪面分析中，我们基于三维情绪模型框架，结合三个情绪指标的趋势变化，划分了2024年股市的不同阶段与状态，提炼了其中的关键特征。通过总结 2024年情绪面的变化，我们深入探讨了其背后驱动力的演变，并对2025年情绪面进行了 前瞻性展望。 层次二：在风格和产业趋势分析中，我们通过成交占比，深入探讨了2024年以及过去十年不同风格和产业之间的轮动规律，并分析了背后的深层原因。同时，我们也对趋势的延续性进行了研究，并对2025年的风格和产业主线提出了展望。 层次三：在具体行业分析中，我们结合行业轮动研究，并基于先前制定的可比指标，如量能指标、行业成交集中度和行业内部关联度，对31个申万行业进行了2024年度的横向和纵向比较。通过这一分析，我们识别出表现具有特异性的行业，建议在2025年继续重点关注。 图1：财信证券金融工程2025年度策略报告结构总览 资料来源：财信证券、ifind、wind 1整体情绪面：观涛者勿迷浪，览物者贵察源 1.1情绪模型简介 三维情绪模型共设计三个角度来观察市场情绪面，包括情绪预期、情绪温度、情绪浓度，它们可以用来观察情绪面不同频率的波动，分别是中高频（数天至数个星期）、中频（数个星期至数个月）、低频（数个月至数年）维度的波动。 1.1.1中高频维度：情绪预期 指标意义：股指期货价格能反映市场对未来短期的预期。期货升贴水率是期货价格与现货价格的价差，升水率上升表示市场短期情绪向好。期权的指标同样能反映未来短期预期，其中成交额PCR（看跌期权成交额与看涨期权成交额的比值）更能体现主力情 绪。在投资者倾向买入期权的市场中，成交额PCR越小，市场情绪越乐观。沪深300股指期货升贴水率和上证50ETF期权成交额PCR的倒数具有一定同步性，我们通过取均值和主成分分析的方法合成情绪预期指标。情绪预期上行代表市场短期情绪向好，情绪预 期下行代表市场短期观望情绪浓厚。 沪深300股指期货升贴水率= 沪深300股指期货主力价格−沪深300指数价格沪深300指数价格 成交额PCR= 看跌期权成交额看涨期权成交额 指标波动频率：数天至数个星期 2024年情绪预期情况：2024年，市场情绪预期的波动情况呈现出显著的阶段性特征 （如下图所示）。具体而言，情绪预期在五、六月份回落，显示出市场对短期前景的信心减弱。随后在第三季度迎来强劲反弹，反映出市场触底回升的预期。然而，在第四季度情绪预期再次回落。整体来看，情绪预期在2024年的表现清晰地划分为几个阶段性区间，反映出市场情绪对内外部环境变化的高敏感性及投资者行为的周期性特点。 图2：今年以来情绪预期及其交易信号 1 4500 0.94000 0.8 3500 0.7 3000 0.6 2500 0.5 2000 0.4 0.3 1500 0.2 1000 0.1 500 00 买入信号 卖出信号 情绪预期 000300.SH（右轴） 资料来源：财信证券、ifind、wind（数据提取日：20241219） 情绪预期历史情况：情绪预期，在2020年后的波动情况相较于2020前有一定的区别，2020年后，情绪预期波动周期拉长，频率降低，剧烈程度有所减弱。在达到高位或低位后，市场情绪往往表现出更明显的犹豫和观望状态。 图3：情绪预期指标历史情况 资料来源：财信证券、ifind、wind（数据提取日：20241219） 1.1.2中频维度：情绪温度 指标意义：即“交易热度”、“资金热度”，指市场资金热度的量化。A股资金结构中，机构资金/主力资金，是普遍意义上更具影响力的“中坚力量”。我们使用主力资金在市场交易中的相对强弱，即主力买入率，来感知情绪温度。情绪温度是将主力买入率平滑处理后，计算三年滚动百分位的结果。情绪温度上行代表市场主力资金热度提升，情绪温度下行代表情绪温度降温。市场走势往往与情绪温度走势呈现同升同降的一致性。 主力买入率= 大单买入金额沪深成交总额 2024年情绪温度情况：2024年，情绪温度在第一季度出现一定程度的回暖，显示出主力资金活跃度的提升，市场短期内对经济复苏或政策利好的反应积极。然而，进入第二季度和第三季度后，情绪温度呈现持续下行的趋势，表现为主力资金参与度下降，市 场情绪低迷，投资者风险偏好显著降低，市场整体陷入疲弱状态。 值得注意的是，从9月下旬至11月中旬，情绪温度出现了显著的加速上行，表明主力资金重新活跃，市场加速回暖。 图4：今年以来情绪温度及其交易信号 4500 0.9 4300 0.7 41