2025年玉米及玉米淀粉期货行情展望：市场探底，反弹可期

2024年12月27日 市场探底，反弹可期 ---2025年玉米及玉米淀粉期货行情展望 尹恺宜投资咨询从业资格号：Z0019456yinkaiyi024332@gtjas.com 报告导读： 我们的观点：2024/25年度国内玉米有望去库，供需紧平衡，价格近端较远期偏弱；2024/25年度淀粉整体价格或将跟随玉米重心先降后升 我们的逻辑：玉米：国内玉米产量略降，需求预期增长，维持紧平衡格局，价格边际上有上行基础。但受制于替代谷物价格压制以及下一年度种植成本有望进一步下移，玉米价格难有大涨驱动，关注波段机会；玉米淀粉：产能过剩背景下，玉米淀粉受原料玉米价格影响较大。2024/25年度我国玉米供需格局紧平衡，价格重心预计先弱后 强，淀粉端原料成本后续重心上移将对玉米淀粉价格有所抬升。 投资展望：2025年，我们认为玉米价格波动区间为1900-2450元/吨，核心区间为2000-2350元/吨。基于新季作物年度产需缺口缩小，2023/24年度全球玉米供需边际宽松的整体判断，考虑在高位区间逢高抛空机会，但需关注种植成本附近对盘面支撑力度；玉米淀粉：一季度关注玉米供应压力释放对淀粉端影响。后续主要关注下游消费情况、副产品价格波动以及出口变化对淀粉价格影响。CS-C逢低做扩价差思路为主，关注华北玉米逃离价格洼地的时间。 风险提示：宏观冲击，政策变化 请务必阅读正文之后的免责条款部分1 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 1.2024年玉米及玉米淀粉走势回顾3 1.12024年玉米走势回顾3 1.22024年玉米淀粉走势回顾4 2.国际谷物：宽松格局未改4 2.1国际谷物4 2.2国际玉米5 2.2.1美国5 2.2.2巴西6 2.2.3乌克兰7 3.国内玉米7 3.12024/25年度玉米小幅减产7 3.2饲料总需求预计稳中略增，结构替代是关键8 3.2.12024/25饲料总需求预计稳中略增8 3.2.2玉米结构性需求是关键11 3.3深加工需求预计有所增加，但增量有限11 3.4供需平衡：年度库存或有所下降12 4.先弱后强：供应压力释放、替代品仍存不确定性13 4.1等待供应压力释放13 4.2替代品量级下降15 4.2.1国内政策替代——小麦替代减量15 4.2.2国内政策替代——糙米难以替代16 4.2.3进口谷物减少17 5.玉米淀粉18 6.结论与投资展望19 6.1玉米价格预判与投资展望19 6.2玉米淀粉价格预判与投资展望20 请务必阅读正文之后的免责条款部分2 （正文） 1.2024年玉米及玉米淀粉走势回顾 1.12024年玉米走势回顾 2024年玉米价格整体重心下移。2024年，国内玉米先是由于整体利空释放较为充分以及年后增储力度较大、贸易商入市收购抵消供应压力，上半年玉米价格震荡，随后贸易商季末抛货以及新粮陆续上市导致盘面下跌，伴随市场对政策端增储预期以及下游需求季节性增加，但供应压力较大，玉米呈现震荡偏弱走势。2024年玉米现货（鲅鱼圈港）最高价为2460元/吨（2023年2880元/吨），期货指数最高收盘价为2493元/吨 （2023年2878元/吨），整体价格中枢较上年度继续下移。从基差角度看，2024年玉米期货负基差为主，“强预期、弱现实”为主基调。 图1：2024年玉米期现货价格走势 元/吨收盘价:玉米指数现货价:玉米(国标二等):辽宁:鲅鱼圈 2600 2500 2400 2300 2200 2100 2000 资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究 第一阶段（2024年1月-2024年6月）：利空提前释放叠加政策增储及粮权转移，玉米期价震荡运行。年初农户售粮积极性提高，但中下游建库意愿较低，饲料端备货结束。华北市场玉米价格加速下跌，不断创年内价格新低。市场悲观情绪在1月释放殆尽。节后东北地区玉米增储全面启动，进一步推动市场看涨情绪，玉米价格偏强运行。3月，伴随气温升高，粮权向贸易主体进行转移，港口集港量增加，库存累积，价格有所下跌。5-6月，贸易商话语权加大，盘面主要跟随华北玉米。华北玉米经过前期下跌贸易商出货意愿减弱，价格上涨。且相对于小麦来说，华北玉米前期价格相当于小麦丰产预期打足。后续盘面交易湖北小麦产量、华北热干风天气以及小麦收储情况，盘面上行。 第二阶段（2024年7月-2024年9月）：出货积极性增加叠加下游需求疲弱，玉米价格下跌。7月东北产区多高温降雨天气，粮食存储不易，持粮主体出货积极性提升；华北地区出货积极增加，到货量快速增加，价格应声下跌。饲料企业能量饲料供应充足，小麦替代较为普遍，对玉米需求带动不大。因此玉米在作物年度末尾未出现“翘尾”行情。9月新作陆续上市，价格持续下行。华北以及东北辽宁及黑龙江地区新粮陆续上市， 请务必阅读正文之后的免责条款部分3 新季玉米减产幅度不及预期，新粮上市冲击陈粮，价格走低。各市场主体看空气氛浓，导致玉米价格不断创新低。 第三阶段（2024年10月至今）：政策提振，下游需求增加难抵供应压力，玉米价格震荡。10月东北收储传闻渐起叠加进口谷物延迟通关的消息出现，盘面受到提振。另外下游需求增加，港口排船密集，泊位紧张，船期普遍推迟，港口价格上行。11月以来，吉林地区由于气温偏高导致玉米霉变增多，毒素上升，农户售粮心态转变，粮源大量上市；华北地区惜售心态减弱，深加工到货恢复高位，供应压力使得价格回落。 1.22024年玉米淀粉走势回顾 整体价格跟随玉米，全年收益率和玉米期货基本持平。由于玉米淀粉属于成本端定价，所以其价格走势整体跟随玉米期价。2024年全年淀粉自身基本面缺乏亮点，盘面全年走势较上游玉米差异不大。基本面来看，原料端价格重心下移，尤其是华北玉米长时间处于价格洼地，玉米淀粉加工利润较好导致开机率持续位于历史同期高位。下游需求端自2023年下半年整体呈现回暖态势，淀粉表观消费表现尚可，因此从库存角度2024年玉米淀粉没有出现过低或者过高库存导致基本面较原料有较大差异的时间节点，整体矛盾不突出。 图2：玉米和淀粉指数走势对比 玉米指数玉米淀粉指数 1.05 1 0.95 0.9 0.85 0.8 资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究 2.国际谷物：宽松格局未改 2.1国际谷物 2024/25年度全球谷物供需边际收紧但整体宽松格局未改。由于种植利润下滑，2024/25年度全球谷物种植面积小幅下降，产量较上一作物年度减少。2024/25年度全球谷物产量预期28.48亿吨，同比下降0.4%。需求端，2024/25年度全球谷物需求28.57亿吨，同比增加0.5%，主要来自食用端增量。库存方面，2024/25年度全球谷物期末库存预计8.89亿吨，同比增长0.6%，宽松格局未改。具体来看： 请务必阅读正文之后的免责条款部分4 三大主粮中玉米产量同比下降、小麦及水稻产量增加。玉米方面，在2023/24年度创下历史新高后，美国玉米产量因种植面积减少而同比下降。巴西玉米产量预计将上升，而欧盟和乌克兰的产量预计将下降。东南欧的炎热天气对当地作物造成损害，导致玉米单产下降。尽管全球产量总体下降，但预计全球产量仍将达到 12.2亿吨（-970万吨），创历史第二高水平；小麦方面，中国、澳大利亚、印度、哈萨克斯坦、加拿大、巴基斯坦和美国的产量将增加，足以抵消欧盟、俄罗斯、乌克兰和英国的产量下降，2024/25年度全球小麦产量预计7.95亿吨，同比增加430万吨；水稻方面，预计全球大米产量将创下历史新高，亚洲产量将增加，尤其是孟加拉国、印度和巴基斯坦的产量创下历史新高，而中国产量也将提高，全球产量5.34亿吨，同比增加1100万吨。库存方面，水稻库存预计将会得到累积，玉米及小麦库存下降。 图3：玉米产量同比下降、小麦及水稻产量增加图4：水稻库存预计累积，玉米及小麦库存下降 百万吨全球:玉米:产量全球:小麦:产量全球:大米:产量 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 资料来源：USDA，国泰君安期货研究资料来源：USDA，国泰君安期货研究 2.2国际玉米 2.2.1美国 2024/25年度美玉米产量有所下降，出口增量，压力最大时期已过。受种植利润影响，2024/25年美国玉米播种面积较上年度下降，但生长期气候条件适宜使得美玉米创下历史最高单产，整体产量端基本未受到影响 （-503万吨），叠加高期初库存，美玉米供应量庞大。根据USDA12月供需报告，2024/25年度美玉米播种面积9070万英亩，同比降低4.1%；产量151.43亿蒲，同比减少1.98亿蒲，降幅1.3%；国内需求量同比增加0.3%，出口需求增至24.75亿蒲，同比增加8%；库销比来到13.7%，较上年度13.9%宽松格局略有下降。节奏角度，美国供需格局落地，后续主要关注出口需求，最大压力时期已过。内陆报价来看，美玉米现货价格于9月附近触底反弹，此前创纪录单产导致的利空释放完毕。市场视角转向美玉米需求，美玉米出口需求上行驱 动美玉米价格上行。截至12月5日当周，美国玉米累计销量3513.8万吨，绝对值较去年同期增加29.3%；已完成USDA的6287万吨年度目标的55.89%（5年平均同期进度48.22%）。 请务必阅读正文之后的免责条款部分5 图5：美玉米出口累计销售图6：美玉米出口累计装船 万吨 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 美玉米出口累计销售 2020/212021/222022/23 2023/242024/25 万吨 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 W1W3W5W7W9W11W13W15W17W19W21W23W25W27W29W31W33W35W37W39W41W43W45W47W49W51W53 0 美玉米出口累计装船 2020/212021/222022/23 2023/242024/25 W1W3W5W7W9W11W13W15W17W19W21W23W25W27W29W31W33W35W37W39W41W43W45W47W49W51W53 资料来源：USDA，国泰君安期货研究资料来源：USDA，国泰君安期货研究 表1：美国玉米供需平衡表（单位：万公顷，万吨，吨/公顷） 项目 18/19 19/20 20/21 21/22 22/23 23/24(12月) 24/25(12月) 收获面积 3285 3278 3325 3439 3185 3501 3347 期初库存 5437 5682 5091 3136 3498 3455 4472 产量 36379 34465 35782 38147 34674 38967 38464 进口 71 106 62 62 98 72 64 总供应 41886 40254 40935 41344 38270 42494 43000 出口 5254 4518 6978 6280 4222 5823 6287 饲用消费 13697 14678 14396 14404 13935 14751 14796 食种工消费 17254 15967 16426 17163 16658 17449 17501 国内消费 30950 30645 30822 31567 30593 32200 32298 期末库存 5682 5091 3136 3498 3455 4472 4415 库存消费比 18.4% 16.6% 10.2% 11.1% 11.3% 13.9% 13.7% 资料来源：USDA，国泰君安期货研究 2.2.2巴西 巴西玉米产量预期小幅增加，关注二季玉米播种情况。根据CONAB12月供需报告，预计2024/25年度巴西玉米产量1.196亿吨，同比增加400万吨，增幅3.4%。玉米种植面积估计为2098万公顷，同比减少 0.3%，主要由于一季玉米播种面积下降，二季玉米种植面积有小幅提升；玉米单产估计为每公顷5702公斤，同比提高3.7%。现阶段巴西天气整体状