美国11月CPI数据点评：美联储大概率继续小幅降息

证券研究报告 宏观经济|宏观点评 美联储大概率继续小幅降息 ——美国11月CPI数据点评 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年12月13日 证券研究报告 |报告要点 美国11月通胀数据整体符合预期，CPI同比上涨2.7%，上月2.6%；CPI环比上涨0.3%，前值为0.2%；核心CPI同比上涨3.3%，上月3.3%；核心CPI环比上涨0.3%，前值为0.3%。结构上，核心服务通胀仍然有韧性，环比持平，但同比略微下降，商品虽然继续通缩，但幅度收窄，或很快转正。二手车通胀环比增速较快，环比增长2%，同比负增长3.4%，未来或转正。数据公布后，期货市场对美联储12月降息的预期边际增强，降息的概率从不到90%，增长到约95%。我们认为目前美国就业和通胀的数据意味着美联储接下来或仍大概率降息。 |分析师及联系人 王博群 方诗超 SAC：S0590524010002SAC：S0590523030001 请务必阅读报告末页的重要声明1/19 宏观经济|宏观点评 2024年12月13日 宏观点评 美联储大概率继续小幅降息 ——美国11月CPI数据点评 相关报告 1、《“抢出口”因素支撑，出口保持韧性——对11月外贸数据的思考与未来展望》2024.12.11 2、《加强超常规逆周期调节——2024年12 月政治局会议点评》2024.12.09 扫码查看更多 CPI和核心CPI符合预期 美国11月通胀数据整体符合预期，CPI同比上涨2.7%，上月2.6%；CPI环比上涨0.3%，前值为0.2%；核心CPI同比上涨3.3%，上月3.3%；核心CPI环比上涨0.3%前值为0.3%。 居所通胀环比回落，二手车环比增速较快 结构上，核心服务通胀仍然有韧性，环比持平，但同比略微下降，商品虽然继续通缩，但幅度收窄，或很快转正。二手车通胀环比增速较快，环比增长2%，同比负增长3.4%，未来或转正。领先指标Manheim的二手车价格指数最近已经开始触底回升，11月同比回到正值，环比增长1.27%。核心服务通胀中居所通胀环比增长回落，同比继续下降，是通胀数据里较积极的信号。居所11月环比增长0.3%，上月0.4%；居所同比增长4.7%，上月4.9%。 美联储年内继续降息或是大概率 通胀符合预期，市场对美联储12月降息的预期边际增强，降息的概率从不到90%增长到约95%。2025年3次降息的概率也从不到50%升到50%。2025年降息一次的概率变化不大，数据前后都是95%左右；降息2次的概率从76%上升到80%。我们认为目前美国就业和通胀的数据意味着美联储接下来仍大概率降息。 短端国债利率下行，三大股指涨多跌少 市场的反应上，短端美债收益率下行，长端上行，到收盘时，3个月的国债收益率下降3个基点，2年国债收益率不变，10年期国债收益率上升4个基点。CPI数据公布后，美元指数小幅走弱后收盘上行，黄金走强。从股市不同行业的涨跌来看，医疗保健下跌最多，其次是必需消费和公用设施，通信服务、非必需消费和信息技术则涨幅居前。非必需消费上涨，可能反映经济预期仍然较乐观，房地产下跌而金融上涨，降息预期虽略有加强，但是变化不大。 风险提示：美国经济降温超预期，地缘政治风险超预期 正文目录 1.CPI通胀整体符合预期4 1.1CPI和核心CPI符合预期4 1.2居所通胀环比回落，二手车环比增速较快8 2.美联储年内或继续降息14 2.1美联储12月降息是大概率15 2.2短端国债利率下行，三大股指涨多跌少16 3.风险提示18 图表目录 图表1：CPI和核心CPI(%)5 图表2：CPI分项贡献分解(%)5 图表3：美国11月CPI和主要分项(%)5 图表4：美联储9月经济预期概要(SEP)中位数6 图表5：圣路易斯联储通胀压力指数(%)7 图表6：美国的通胀预期(%)7 图表7：近12个月CPI四个分项同比和环比(%)8 图表8：原油价格(美元/桶)和同比(右轴，%)9 图表9：核心CPI商品和服务的价格同比变化（%）10 图表10：近1年核心CPI商品和服务的价格变化（%）10 图表11：核心商品CPI的主要分项同比(%)11 图表12：Manheim价格指数12 图表13：Manheim和CPI二手车同比12 图表14：核心服务CPI的主要分项同比(%)13 图表15：CPI通胀剔除特定分项(%)13 图表16：替代的核心通胀指标(%)14 图表17：CPI数据公布前美联储不同会议上的利率概率分布(%)15 图表18：CPI数据公布后美联储不同会议上的利率概率分布(%)15 图表19：2025年降息的概率16 图表20：2024年12月11日美国股市收盘的反应(%)17 图表21：2024年12月11日美国国债利率收盘变化(基点)17 图表22：2024年12月11日标普500不同行业表现日变化17 1.CPI通胀整体符合预期 美国11月通胀数据整体符合预期，CPI同比上涨2.7%，上月2.6%；CPI环比上涨0.3%，前值为0.2%；核心CPI同比上涨3.3%，上月3.3%；核心CPI环比上涨0.3%，前值为0.3%。 结构上，核心服务通胀仍然有韧性，环比持平，但同比略微下降，商品虽然继续通缩，但幅度收窄，或很快转正。二手车通胀环比增速较快，环比增长2%，同比负增长3.4%，未来或转正。领先指标Manheim的二手车价格指数最近已经开始触底回升，11月同比回到正值，环比增长1.27%。核心服务通胀中居所通胀环比增长回落，同比继续下降，是通胀数据里较积极的信号。居所10月环比增长0.3%，上月0.4%；居所同比增长4.7%，上月4.9%。 1.1CPI和核心CPI符合预期 美国11月通胀数据整体符合预期，CPI同比上涨2.7%，上月2.6%；CPI环比上涨0.3%，前值为0.2%；核心CPI同比上涨3.3%，上月3.3%；核心CPI环比上涨0.3%，前值为0.3%。 CPI的同比略微回升，能源价格的回落仍是同比CPI的重要负向贡献，而核心CPI同比持平显示出韧性。最新的数据表明通胀仍继续降温，虽然服务通胀仍表现出韧性，但居所通胀环比走弱，透露较积极信号。 图表1：CPI和核心CPI(%)图表2：CPI分项贡献分解(%) 112 0 CPI 核心CPI 8 6 4 2 0 2007-01 2 2011-01 2015-012019-012023-01 0 8 6 4 2 0 -2 -4 2017-02 2020-02 2023-02 1 - -4 食品能源核心CPICPI 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 图表3：美国11月CPI和主要分项(%) 分项 CPI(预期2.7) 食品 家庭食品 同比 环比 2024-11 2024-10 2024-09 2024-11 2024-10 2024-09 2.7 2.6 2.4 0.3 0.2 0.2 2.42.12.3 1.61.11.3 0.40.20.4 0.50.10.4 非家用食品3.6 能源-3.2 能源类商品-8.5 汽油(所有种类)-8.1 燃油-19.5 能源服务2.8 电力3.1 公共事业(管道)燃气服务1.8 核心CPI(预期3.3)3.3 核心商品-0.6 新交通工具-0.7 二手汽车和卡车-3.4 服装1.1 医疗护理商品0.4 核心服务4.6 居所4.7 运输服务7.1 医疗护理服务3.7 资料来源：Wind，国联证券研究所 3.83.9 -4.9-6.8 -12.4-15.3 -12.2-15.3 -20.8-22.4 43.4 4.53.7 22 3.33.3 -1-1 -1.3-1.3 -3.4-5.1 0.31.8 11.6 4.84.7 4.94.9 8.28.5 3.83.6 0.30.20.3 0.20-1.9 0.5-1-4 0.6-0.9-4.1 0.6-4.6-6 -0.110.7 -0.41.20.7 10.30.7 0.30.30.3 0.300.2 0.600.2 22.70.3 0.2-1.51.1 -0.1-0.2-0.7 0.30.30.4 0.30.40.2 00.41.4 0.40.40.7 11月0.3%的CPI环比增速略高于10月，若环比维持0.3%的话，2024年底的CPI通胀同比或将升到3.2%，若环比降到0.2%的话，2024年底的CPI通胀同比或升到3.1%；0.3%的核心CPI环比增速，持平上月，如果维持0.3%的环比2024年底或将使 得核心CPI同比达到3.55%，如果环比回落到0.2%，那么2024年底或将使得核心CPI 同比降到3.4%。 美联储9月会议经济预期概要里面预期的2024年底PCE通胀同比是2.3%，核心PCE通胀是2.6%。如果按照从2021年以来平均的CPI和核心CPI和PCE通胀的差距来看，要达到美联储的预期，CPI到2024年底要回落到3.07%，核心CPI同比要回落到3.11%。按照11月CPI和核心CPI回落速度，到年底的通胀或略高于美联储9月的预期，核心CPI可能比预期高了约1次降息的空间。按照9月份的预期美联储2025年可能有100个基点的降息，目前可能下降到75个基点。 图表4：美联储9月经济预期概要(SEP)中位数 变量 2024 2025 2026 2027 长期 实际GDP 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 1.8% 6月会议 2.1% 2.0% 2.0% 1.8% 失业率 4.4% 4.4% 4.3% 4.2% 4.2% 6月会议 4.0% 4.2% 4.1% 4.2% PCE通胀 2.3% 2.1% 2.0% 2.0% 2.0% 6月会议 2.6% 2.3% 2.0% 2.0% 核心PCE通胀 2.6% 2.2% 2.0% 2.0% 6月会议 2.8% 2.3% 2.0% 政策利率 4.4% 3.4% 2.9% 2.9% 2.9% 6月会议 5.1% 4.1% 3.1% 2.8% 注：数字颜色含义变差变好不变 资料来源：美联储，国联证券研究所整理 圣路易斯联储通胀压力指数计算的是未来1年PCE通胀超过2.5%的概率，11月份的概率小幅上升到5.1%，上月0.8%。圣路易斯联储通胀压力指数显示未来1年的通胀上行到超过2.5%的概率仍不高。 图表5：圣路易斯联储通胀压力指数(%) 概率 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 2007/1/12009/1/12011/1/12013/1/12015/1/12017/1/12019/1/12021/1/12023/1/1 资料来源：FRED，国联证券研究所 长期的通胀预期总体来说仍较为稳定，11月5年期的5年远期通胀预期从10月的2.34%下降到2.25%；5年期盈亏平衡通胀率从2.23%小幅上行到2.39%。短期通胀预期下降0.1pct，密歇根大学通胀预期11月为2.6%，10月为2.7%。 图表6：美国的通胀预期(%) 5 4 3 2 1 0 -1 -2 2003-01 2006-01 2009-01 2012-01 2015-01 2018-01 2021-01 2024-01 6 5年期盈亏平衡通胀率10年期盈亏平衡通胀率密歇根大学通胀预期5年期的5年远期通胀预期 资料来源：Wind，国联证券研究所 1.2居所通胀环比回落，二手车环比增速较快 结构上，核心服务通胀仍然有韧性，环比持平，但同比略微下降，商品虽然继续通缩，但幅度收窄，或很快转正。二手车通胀环比增速较快，环比增长2%，同比负增长3.4%，未来或转正。领先指标Manheim的二手车价格指数最近已经开始触底回升，11月同比回到正值，环比增长1.27%。核心服务通胀中居所通胀环比增长回落，同比继续下降，是通胀数据里较积极的信号。居所10月环比增长0.3%，上月0.4%；居所同比增长4.7%，上月4.9%。 1.2.1CPI