聚酯2025年度投资策略：TA产业格局橄榄型，EG供需紧平衡价格偏强震荡

期货研究报告|商品研究 策略报告 TA产业格局橄榄型，EG供需紧平衡价格偏强震荡 2024年12月13日 聚酯2025年度投资策略 研究员：朱志鹏 0755-82763159 Zhuzp1@cmschina.com.cnF03091746 Z0019924 资料来源：WIND，招商期货 MEG期货走势图 资料来源：WIND，招商期货 PTA期货走势图 资料来源：WIND，招商期货 PX期货走势图 聚酯需求：高增速难以维系 我们预计全年需求增速在6%左右。外贸方面，随着特朗普政府上台，从特朗普对外加关税的政策来看，中美贸易或进一步加剧，若特朗普对外全面征收关税则影响更大一些，近些年从东南亚出口的纺服需求也将受到抑制。内需方面，在2024年924会议后，宏观政策方 面已走向宽松，随着12月份中央政治局会议及中央经济工作会议的召开，国家对于刺激消 费的决心较大，所以我们认为内需为整体需求带来的支撑作用较强。需要注意的是，在12 月之后国内政策将迎来一段时间的空窗期，直至3月份可能才有具体政策落地，期间有特朗普政府的上台及对外发布的政令，恰逢国内的需求淡季，中美冲突的影响或被放大。随着刺激政策的落地，从政策颁布到实质地影响消费需要一定时间，预计下半年的需求表现将好于上半年。细分品种来看，瓶片的供需过剩格局进一步加剧，长丝边际改善，短纤全年几无新增，预计2025年瓶片产业利润依旧承压，短纤或迎来改善。 PX：供需去库，估值修复 基本面：2025年PX仅一套装置计划在下半年投产，且投产时间具有较大的不确定性，所以PX新增供应较少，供应增量主要来自于存量装置的负荷提升。在给予国产量及进口量均较高水平的情况下，PX总体依旧处于去库阶段，主要得益于PTA对PX的高需求量，需要警惕在PTA持续高供应压缩效益后带来的计划外检修的增加。 操作建议：单边价格跟随原油为主，绝对价格区间在6400-7800元/吨，PXN预计有所修复，关注低位多配机会，套利方面可考虑59正套。 PTA：累库压力大，逢高沽空加工费 基本面：上半年独山能源的装置落地将对全年产生较大的供应压力，除此之外，虹港石化也将在年中附近投产，将进一步加剧PTA的过剩格局，即便计价了新增装置投产后存量装置较大的检修量，PTA供需也仅处于平衡状态，故而PTA加工费逢高沽空为主，一方面需要注意效益压缩后带来的计划外检修，另外一方面需警惕PTA高产能集中度可能会带来短期的流动性风险。 操作建议：单边来看PTA价格跟随原油为主，绝对价格区间在4400-5200元/吨，PTA加工费继续承压，逢高沽空为主。套利方面可轻仓尝试51反套。 MEG：MEG供需平衡态，预计价格区间震荡 基本面：全年来看，MEG新增供应压力不大，产业格局改善将使得MEG维持当前的利润水平，企业生产积极性提升，存量装置的开工负荷或维持在较高水平。对应6%的聚酯需求增速，MEG全年无累库压力。需要注意的是，在当前港口库存低位的状态下，需要注意计划外的供应损失，低库存下的供需缺口或引发价格较大波动。 操作建议：单边来看供需矛盾不大，绝对价格区间在4200-5000元/吨，供应弹性较大的情 况下可区间操作，套利方面可清仓尝试59正套。 风险提示：地缘政治扰动，原料端价格扰动，装置检修不及预期，新增产能投产不及预期，需求不及预期。 敬请阅读末页的重要声明 正文目录 一、2025年行情回顾5 (一)PX行情回顾5 (二)PTA行情回顾5 (三)MEG行情回顾6 二、聚酯需求：高增速难以维系7 (一)上半年中美冲突有所制约，下半年消费或迎改善7 (二)瓶片利润承压为主，长丝短纤利润重心上移9 三、终端需求：宏观局势震荡，需求先抑后扬12 (一)下游工厂预期偏低，备货积极性不高12 (二)纺服需求：期待内需改善，外贸需求或受冲击13 四、成本端：原油供需走向过剩，PXN有望修复14 (一)原油：供需走向过剩，关注地缘冲突扰动14 (二)石脑油价差高位运行，汽油裂解利润季节性运行15 (三)PX：新增产能较少，PXN有望修复15 五、PTA：扩产周期产业利润压缩20 (一)扩产周期供应压力较大，关注低效益下老旧装置动态20 (二)加工费承压下行，成本支撑重心下移22 (三)海外装置投产，出口有所下降23 (四)累库压力较大，关注计划外停车23 六、乙二醇：产业格局改善，估值重心震荡上移24 (一)新增供应较少，关注存量装置变化24 (二)长期国产替代，短期进口小幅增加27 (三)供需平衡态，价格区间震荡偏强运行28 七、聚酯产业链2025年交易机会展望29 图表目录 图1：PX行情走势（元/吨）5 图1：PTA行情走势（元/吨）6 图2：MEG行情走势（元/吨）7 图3：聚酯年度产能产量（万吨，%）8 图4：聚酯月度累计供应（万吨，%）8 图5：聚酯月度产量（万吨，%）8 图6：聚酯开工负荷季节图（%）8 图7：长丝短纤综合库存（天）10 图8：长丝POY库存（天）10 图9：长丝FDY库存（天）10 图10：长丝DTY库存（天）10 图11：直纺短纤库存（天）10 图12：聚酯长丝短纤加权利润（元/吨）11 图13：长丝POY现金流（元/吨）11 图14：长丝DTY现金流（元/吨）11 图15：长丝FDY现金流（元/吨）12 图16：直纺涤短现金流（元/吨）12 图17：切片现金流（元/吨）12 图18：瓶片现金流（元/吨）12 图19：江浙加弹开工率（%）13 图20：江浙织机开工率（%）13 图21：纺服零售值同比增速（%）13 图22：纺服零售值累计同比增速（%）13 图23：纺织服装出口：当月同比（%）14 图24：纺织服装累计出口（万美元，%）14 图25：原油价格（美元/吨，元/吨）14 图26：日本石脑油价差（美元/吨）15 图27：新加坡汽柴油价差（美元/桶）15 图28：PX年度产能与表观供应（万吨，%）16 图29：PX月度表观供应（万吨，%）16 图30：国内PX开工率（%）16 图31：除中国大陆外PX开工率（%）16 图32：二甲苯区域套利（美元/吨）18 图33：PX区域套利（美元/吨）18 图34：价差：PX-MX（美元/吨）18 图35：PXN价差（美元/吨）18 图36：PX累计进口量（万吨，%）19 图37：PX当月进口同比（%）19 图38：PX社会库存（万吨）19 图39：PTA年度产能与表观供应（万吨，%）20 图40：PTA累计表观供应（万吨，%）20 图41：PTA月度表观供应（万吨，%）21 图42：PTA开工负荷季节图（%）21 图43：PTA(华东现货)-PX(中国主港)季节图（元/吨）23 图44：PTA当月出口量（万吨）23 图45：PTA累计出口量（万吨）23 图46：PTA社会库存（万吨）24 图47：MEG年度产能与表观供应（万吨，%）25 图48：MEG表观供应（万吨，%）25 图49：MEG开工负荷（%）25 图50：MEG煤制开工负荷（%）25 图51：石脑油制乙二醇利润（美元/吨）27 图52：外采乙烯制乙二醇利润（美元/吨）27 图53：甲醇制乙二醇利润（元/吨）27 图54：煤制乙二醇利润（元/吨）27 图55：乙二醇累计进口量（万吨）28 图56：乙二醇当月进口同比（%）28 图57：MEG华东港口库存季节图（万吨）28 一、2025年行情回顾 (一)PX行情回顾 图1：PX行情走势（元/吨） 9000 8500 8000 7500 7000 6500 基差PX期货价格PX现货价格 400 300 200 100 0 -100 -200 -300 -400 资料来源：WIND，招商期货 2024年PX期货最高价9007元/吨，最低价6572元/吨，振幅约28%。总体来看，2024 年PX行情可分为以下两个阶段： 1-6月份PX价格区间宽幅震荡。一季度原油价格受地缘政治变动宽幅震荡，PX价格跟随原油为主，PX交易也在弱现实与强预期之间博弈，PXN窄幅震荡。二季度PX价格先跌后涨，期货价格由于调油需求迟迟不兑现叠加现货持续宽松，PX价格先大幅下跌，随后受原油价格以及供应减量提振价格修复。 7-12月份上旬PX价格大幅下跌。7月份特朗普交易叠加汽油需求不及预期，成本坍塌下PX价格重心大幅下行，PXN由于短流程效益压缩导致供应有所减量勉强维持在300美元上方。8月份随着供应回归，汽油持续累库，调油需求证伪，叠加原油价格持续下跌，PX价格加速下跌，PXN大幅压缩，9月底10月初由于以伊冲突加剧，PX价格有所反弹，事态缓和后PX价格再度下跌，现货宽松情况下PXN价差亦表现较弱。 (二)PTA行情回顾 图2：PTA行情走势（元/吨） 6300 6100 5900 5700 5500 5300 5100 4900 4700 4500 基差中国:现货价:精对苯二甲酸期货收盘价(活跃合约):精对苯二甲酸(PTA) 150 100 50 0 -50 -100 -150 -200 -250 资料来源：WIND，招商期货 2024年PTA期货最高价6188元/吨，最低价格为4636元/吨，振幅约26%。总体来看 2024年PTA行情可大致分为两段： 1-6月份PTA价格区间震荡。1-2月份PTA价格区间震荡。1、2月份PTA供应维持高位，需求进入淡季，PTA季节性累库，成本端PX自2023年四季度以来也在持续累库，PX和PTA自身驱动偏弱，走势基本跟随原油。3月份PTA价格跟随原油上涨。3月份需求进入旺季，PTA新装置投产不及预期，PTA供需小幅去库，但现货流动性依旧宽松，加工费压缩低位。成本端原油受美国CPI数据超预期，降息预期增加导致美元走弱，叠加巴以冲突爆发等因素影响价格大幅上涨，PTA价格跟随原油涨至年内高点。4月份至5月中旬PTA基差走强，绝对价格跟随成本下行。原料端原油价格随着地缘冲突局势缓解回吐前期涨幅，国内PX期货价格因仓单交割压力大幅走弱，PTA价格跟随走弱，基差因PTA装置检修超预期及需求支撑持续走强。5月中旬至6月份PTA价格重心上移：原油价格V型走势，先因欧佩克会议减产不及预期大幅下跌，随后需求提振原油价格逐渐修复。此阶段PTA价格表现坚挺并未随原油下跌，主要原因系随着PTA的持续去库，现货流动性收紧，港口货源紧张，随后价格在现实偏紧预期宽松之间来回震荡。 7-12月上旬，成本坍塌带动PTA价格大幅下行。由于汽油需求不及预期以及地缘冲突缓和，原油价格7月份开始震荡下跌，同时调油需求证伪，汽油需求走弱使得调油料甲苯二甲苯等供应宽松，价格大幅下跌带动PX价格下行，另外PTA基本面下半年亦大幅累库，基差走弱，PTA加工费重心亦下移。 (三)MEG行情回顾 图3：MEG行情走势（元/吨） 5000 4800 4600 4400 4200 4000 3800 基差中国:现货价:乙二醇期货收盘价(活跃合约):乙二醇 150 100 50 0 -50 -100 -150 -200 -250 资料来源：WIND，招商期货 2024年MEG期货最高价格4961元/吨，最低价格为4292元/吨，振幅约14%。根据MEG 价格走势主要可分为以下4个阶段： 1月份MEG价格冲高。受红海冲突影响，沙特地区装运困难，多套装置停车，进口下降预期叠加港口库存持续下降刺激MEEG价格冲高至4800元/吨上方。 2月至5月上旬MEG价格震荡下行。1月份港口库存大幅下降后，由于平衡表并未实际去库，只是部分显性库存隐性化，现货流动性依旧宽松，叠加原料端煤炭价格持续下跌，MEG价格下跌至上半年低点4400元/吨下方。 5月上旬至7月上旬MEG价格震荡上行。5月中旬至5月下旬MEG持续去库后隐性库存亦降至低位，叠加供应恢复不及预期，煤制意外检修增加，浙石化装置重启不畅等，叠加煤炭需求进入拐点，价格企稳，MEG价格涨至4600元/吨上方。随后在原油价格下跌，MEG供应恢复预期以及聚酯工厂减产预期共振下，