黄金：美联储放鹰，黄金承压 白银：驱动不明确，或弱于黄金

期货研究 二〇 二2024年12月22日 四年度 黄金：美联储放鹰，黄金承压 白银：驱动不明确，或弱于黄金 国 泰王蓉投资咨询从业资格号：Z0002529wangrong013179@gtjas.com 君刘雨萱（联系人）从业资格号：F03087751liuyuxuan023982@gtjas.com 安 期报告导读： 货 研上周观点及逻辑： 究 所本周贵金属继续回落，伦敦金反弹0.28%，伦敦银下行-1.21%。金银比从前周的84.6回落至86.1，10 年期TIPS回升至2.07%，10年期名义利率回升至4.4%（2年期4.25%），美元指数录得106.97。 本周黄金2760后快速回落，市场对下周FOMC会议较为警惕，不排除美联储放鹰的风险。另外本周COMEX与LBMA市场价差波动较大，或因美国对黄金加税的市场传闻，但截止目前价差已经有所收敛。观点上保持不变，我们认为短期黄金可能有回调风险，但是每一次回调都是为黄金提供买点。关注明年Q1黄金在再度创新高的可能，关注多金银比策略。 本周观点及逻辑： 本周贵金属继续回落，伦敦金回落-1.6%，伦敦银下行-6.31%。金银比从前周的86回升至91，10年期 TIPS回升至2.23%，10年期名义利率回升至4.52%（2年期4.3%），美元指数录得107。 此次会议降息25bp符合市场预期，联邦基金利率下调至4.25%~4.5%。但重点在于美联储调降了2025年的降息幅度，由100bp下调至50bp，2026年延续降息50bp，即利率终点下调至3.25%-3.5%，共计100bp的降息幅度。在会议声明中，美联储表示会考虑降息的“程度和时机”，暗示可能会随机调整降息节奏。此外，在发布会上特朗普亦持续暗示降息可能放缓，目前利率水平不再那么具有限制性作用（nowsignificantlylessrestrictive），接下来需要更加“谨慎”（bemorecautious），未来行动会更慢 （movingslower），实际上已经非常明确地表示了货币政策态度的转向，故在会议之后黄金快速回落至2600美元/盎司以下位置。往后看我们认为贵金属偏弱的态势将延续，1月中上旬可能重新反弹。 （正文） 1.周度数据 表1：周度数据表 【一周行情回顾】 本周收盘价 周涨幅 昨日夜盘收盘价 夜盘涨幅 沪银2502 7,444 -4.50% 4380 -1.68% 白银T+D 7,411 -4.47% 4351 -1.98% Comex白银2502 30.075 -2.98% - - 伦敦银现货 29.488 -3.40% - - 沪金2502 613.94 -1.86% 388.30 -0.49% 黄金T+D 612.10 -1.49% 386.86 -0.64% Comex黄金2502 2,640.5 -0.95% - - 伦敦金现货 2,622.4 -0.94% - - 【期货成交及持仓变动】 单位：手 本周成交 较前周变动 本周持仓 较前周变动 沪银2502 668,762 -225971 347,726 -6507 Comex白银2502 48,241 -26071 118,072 -4389 沪金2502 206,581 -76277 151,390 -20035 Comex黄金2502 144,476 -51071 339,501 -26748 【Comex及ETF持仓变动】 本周持仓 较前周变动 Comex白银期货及期权非商业净多持仓（单位：手） 32591 38078 SLV白银ETF持仓（单位：吨） 14,424.15 177.12 Comex黄金期货及期权非商业净多持仓（单位：手） 40426 -16221 SPDR黄金ETF持仓（单位：吨） 877.40 13.50 【库存变动】 本周库存 较前周变动 注册仓单占比 较前周变动 沪银（单位：千克） 1,239,096 -22053 - - Comex白银（单位：金衡盎司） 313,574,754 5235026 24.9% 0.01% 沪金（单位：千克） 15,051 -54 - - Comex黄金（单位：金衡盎司） 19,453,100 809133 44.0% -0.58% 【国内期现价差变动】 本周五价差 前周五价差 较前周变动 白银现货对期货主力价差 -33 -37 4 黄金现货对期货主力价差 -1.84 -4.27 2.43 【国内月间价差变动】 本周五价差 前周五价差 较前周变动 沪银12月合约对6月合约价差绝对值 64 81 -17.0 沪银买6月抛12月跨期套利成本 82 81 1.0 沪金12月合约对6月合约价差绝对值 4.56 1.96 2.6 沪金买6月抛12月跨期套利成本 6.86 6.83 0.0 【内外价差变动】 本周五价差 前周五价差 较前周变动 白银T+D对伦敦银的价差 -408 -315 -93 黄金T+D对伦敦金的价差 -3.26 1.73 -4.99 【外汇】 本周收盘价 周涨幅 美元指数 107.84 0.84% 美元兑人民币（CNY即期） 7.30 0.50% 美元兑人民币（CNH即期） 7.29 0.18% 欧元兑美元 1.04 -0.69% 美元对日元 156.39 1.80% 英镑兑美元 1.26 -0.42% 注：成交量取一周日均成交量，持仓量取一周最后交易日的持仓量。2020年1月1日起，上期所成交及持仓量均改为单边。注：沪银一手交易单位是15千克，COMEX白银一手交易单位是5000金衡盎司（折合约为155千克）；沪金一手交易单位是1千克，COMEX黄金一手交易单位是100金衡盎司（折合约3.11千克）。注：沪银及沪金库存单位均为千克，COMEX白银及黄金库存单位均为金衡盎司。 资料来源：国泰君安期货研究 2.参考图表 图1：本周伦敦现货黄金回落-1.6%，美债5年期TIPs回落至1%，前周五在1.71% 美元/盎司伦敦现货黄金:以美元计价美国:国债收益率:通胀指数国债(TIPS):5年% 30005 4 2500 3 2000 2 15001 0 1000 -1 500 -2 0-3 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图1：本周VIX指数较前周五的16.14回升至15.24 美元/吨伦敦现货黄金:以美元计价美国:标准普尔500波动率指数(VIX) 300090 80 2500 70 2000 60 150050 40 1000 30 500 20 010 12-0613-0614-0615-0616-0617-0618-0619-0620-0621-0622-0623-0624-06 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图3：美国10-2利差继续收敛 资料来源：Wind,国泰君安期货研究 图4：美国经济惊喜指数继续回落 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图5：从隐含利率来看，市场预期美联储2025年降息50bp 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图6：Libor-OIS利差显示，本周离岸美元流动性供给边际宽松 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图7：FRA-OIS利差显示，离岸美元供给流动性预期本周有所放松 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图8：最新数据显示，本周美国财政部TGA账户余额持续下降 资料来源：美联储，国泰君安期货研究 图9：截至本周三，美联储资产负债表规模较前周环比减少7353408百万美元 资料来源：美联储，国泰君安期货研究 图10：本周美德利差收敛图11：本周美日利差收敛 %美国:国债收益率:10年:-德国:国债收益率:10年美国:国债收益率:10年 6德国:国债收益率:10年 5 4 3 2 1 0 -1 %美国:国债收益率:10年:-日本:国债利率:10年美国:国债收益率:10年 6日本:国债利率:10年 5 4 3 2 1 0 -1 资料来源：Wind,国泰君安期货研究资料来源：Wind,国泰君安期货研究 图12：本周欧元走强，日元走强图13：本周人民币兑美元走强，日元兑人民币走弱 170 160 150 140 130 120 110 100 90 美元兑日元欧元兑美元 1.25 1.2 1.15 1.1 1.05 1 0.95 0.9 7.5 7 6.5 6 5.5 5 4.5 即期汇率:100日元兑人民币即期汇率:美元兑人民币 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图14：10月新增就业2.3万人，小幅高于市场预期图15：10月失业率4.1%，劳动参与率为62.7% 千人美国:新增非农就业人数:政府:当月值:季调%美国:劳动力参与率:季调美国:失业率:季调% 10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 美国:新增非农就业人数:私人:合计:当月值:季调6516 6414 6312 6210 618 606 594 582 10-09 11-04 11-11 12-06 13-01 13-08 14-03 14-10 15-05 15-12 16-07 17-02 17-09 18-04 18-11 19-06 20-01 20-08 21-03 21-10 22-05 22-12 23-07 24-02 24-09 570 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图16：10月非农时薪同增小升，环增增加图17：10月美国非农每周工时同比降低 %美国:私人非农企业全部员工:平均时薪:总计:季调:同比% 9美国:私人非农企业全部员工:平均时薪:总计:季调:环比5 84 7 3 6 52 41 3 0 2 1-1 0-2 小时 35.2 35 34.8 34.6 34.4 34.2 34 33.8 33.6 美国:私人非农企业全部员工:平均每周工时:总计:季调美国非农平均时薪:总计:季调:同比 % 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图18：9月美国核心PCE同增回落，PCE同增亦降图19：10月美国零售销售同比走低，环比亦走低 %8美国:PCE:当月同比美国:核心PCE:当月同比 7 6 %美国:零售和食品服务销售额:总计:季调:同比% 60美国:零售和食品服务销售额:总计:季调:环比25 5020 4015 530 420 10 3 0 2 -10 1 -20 0-30 10 5 0 -5 -10 -15 -20 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图20：10月原油均价回升，9月核心PCE同增小升图21：10月储蓄率回升，核心物价走低 美元/桶期货结算价(连续):WTI原油:月 120美国:核心PCE:当月同比 100 %%美国:核心PCE:当月同比% 66美国个人储蓄率（右轴，逆序）0 555 10 8044 15 6033 20 4022 25 201130 09-01 09-10 10-07 11-04 12-01 12-10 13-07 14-04 15-01 15-10 16-07 17-04 18-01 18-10 19-07 20-04 21-01 21-10 22-07 23-04 24-01 24-10 09-01 09-10 10-07 11-04 12-01 12-10 13-07 14-04 15-01 15-10 16-07 17-04 18-01 18-10 19-07 20-04 21-01 21-10 22-07 23-04 24-01 24-10 00035 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图22：9月美国CPI同增小降，核心CPI同比小升图23：9月美国CPI环增上行，核心CPI环比小升 %美国:CPI