美股宏观策略：美联储下调2025年降息次数指引────引发市场恐慌性抛售

SDICSI 2024年12月20日 美股宏观策略 美联储下调2025年降息次数指引 Table_BaseInfo 关注股份 宏观策略分析 证券研究报告 ────引发市场恐慌性抛售 报告内容 美联储鹰派降息。美联储联邦公开市场委员会（FOMC）在周三决定将基准利率下调25个基点，把目标利率上线降至4.50%，符合市场预期。然而，从FOMC一并公布的最新一份经济预测摘要（SEP）中，对未来利率目标的点阵图中所显示，FOMC官员们目前预计到2025年底时的联邦资金利率（Fedfundrate）的中位数为3.9%，对应刚刚降息后最新的目标利率上线4.5%，这意味官员们预期明年降息幅度只有约0.6个百份点，大约相当于进行两次25个基点的降息。这个指引低 于9月份SEP中指引的4次。2026年的目标利率预期中位数从上次点阵图的 2.9%上调至现时的3.4%，但年内降息幅度维持50个基点。长期目标利率上调0.1 个百份点至3.0%。综上反映美联储在货币政策上的偏鹰派的态度。 宏观预期更新。根据最新点阵图上的指引，FOMC官员对2024年GDP增长预期，从上一次（九月）的2.0%，大幅上调至2.5%、对2025年的预期从2.0%上调至2.1%；对2024年失业率的预期从4.4%下调至4.2%、对2025年失业率的预期从 4.4%下调至4.3%；对2024年PCE物价增幅预期从2.3%上调至2.4%、对2025年PCE物价增幅从2.1%上调至2.5%；对2024年核心PCE物价增幅预期从2.6%上调至2.8%、对2025年核心PCE物价增幅预期从2.2%上调至2.5%。整体看来，FOMC官员对经济增长和就业市场的预期有所提升，但同时预期通胀率下行的速度有所放缓。 鲍威尔态度中性。鲍威尔在记者会上表示，他们关注到劳动力市场在降温之中，包括失业率在上升、职缺比率在下降，劳动力的紧缩程度也低于2019年（疫情前）的水平。美国经济对就业的创造能力，可能低于维持失业率的平衡点，所以这次美联储选择在这处境上进行多一次25个基点的降息。与此同时，通胀的进程还在持续，物价上升的速度有明显的改善，住房类通胀率持续下降。然而，考虑到现时目标利率已经非常接近中性利率，要适当地放慢降息的节奏，但美联储不需要就业市场额外的冷却来为通胀降温，所以目前美联储还会维持降息周期的进程。然而，鲍威尔亦表示点阵图只是反映当下情况的指引，会按照实际情况来调节降息速度，货币供应的调节空间较大。整体来看，我们认为鲍威尔的态度属于中性。 美联储双目标极度平衡。我们参考美国刚公布的11月消费者价格指数（CPI），环比上涨0.3%、同比上涨2.7%；核心CPI环比上涨0.3%、同比增长3.3%，虽然整体通胀符合预期，但物价增幅下行的速度有停滞的情况，核心CPI环比增幅连续4个月停留在0.3%的水平，引起美联储的关注，FOMC最新的点阵图中，亦反映官员们上调了对2025、26年的通胀预期。就业市场方面，美国11月非农新增就业22.7万人，而10月新增人数从1.2万上修至3.6万，10月份的超低增长数据主要来自飓风和罢工事件所影响，虽然11月非农新增人数大幅反弹，但不足以弥补10月的新增人数下跌。11月失业率为4.2%，较10月份的4.1%有所上升，但平均时薪同比和环比增速分别达到4%和0.4%，维持较高水平。综上反映通胀及就业正处于极度平衡的阶段。 (转下页…) iShares羅素2000ETF(IWMUS) 股价表现 数据来源：彭博、国证国际 黄焯伟宏观策略分析师 +85222131402 stevewong@sdicsi.com.hk 期待股市反弹。总的来看，降息幅度虽然符合预期，但市场受美联储「鹰派降息」影响，美股指数在全面下挫，议息结果当晚标普500下跌2.9%、纳指下跌3.6%，中小盘指数罗素2000更是下跌4.4%，所有板块均收跌。美债板块跌幅亦较大，长年期公债价格下跌1.6%，10年期美债息升至超过4.5%之水平。我们认为虽然点阵图上出现偏鹰的指引，但鲍威尔言论较为中性，股债市场双跌，可能反映两种极端的预期。股市方面，投资者可能对美联储在失业率走势上的预期过于乐观；但债市投资者正在交易美联储将继续下调降息幅度，根据利率期货市场所显示，市场预期2025年降息幅度只有1.4次25个基点的降息，少于最新点阵图所指引的2次。这显然看到资本市场在预期上的背道而驰，除非是滞胀不幸地出现，否则股债市场终有一方会随着经济走势明朗化而有所改善，目前我们更倾向对美股市场的反弹，毕竟美国经济依然韧性较强，投资者可关注近日跌幅较深的中小盘板块，或罗素2000ETF（IWM.US）。 风险提示：经济走势的不确定性引发市场波动、物价数据的反覆、特朗普政策的不确定性。 图1：联邦基金目标利率于2025年底的终值估算图2：联邦基金目标利率指引变动走势（2025年） 275-300 2025年联邦基金利率目标区间估算 （六次减息）2025年底市场预期 百份点 联邦基金目标利率（2025年底） 目标利率中位数 300-325（五次减息） 325-350（四次减息） 375-400（两次减息） 350-375（三次减息） 12月SEP对2025年底指引 5.0 集中趋势下线 集中趋势上线 4.5 4.0 400-425（一次减息） 425-450（现时利率） 450-475（一次加息） 475-500（两次加息） 现时利率情況 利率终值估算占比% 010203040 3.5 3.0 2.5 2.0 22Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q4 资料来源：芝加哥商品交易所、FOMC、国证国际整理资料来源：FOMC、国证国际整理 图3：联邦基金目标利率指引变动走势（2026年）图4：FOMC对美国失业率预期变动走势 百份点 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 联邦基金目标利率（2026年底） 目标利率中位数 集中趋势下线 集中趋势上线 23Q323Q424Q124Q224Q324Q4 百份点 4.5 4.4 4.3 4.2 4.1 4.0 3.9 3.8 失业率预期（中位数） 23Q323Q424Q124Q224Q324Q4 2024202520262027长期 资料来源：FOMC、国证国际整理资料来源：FOMC、国证国际整理 图5：FOMC对美国通胀率预期变动走势图6：FOMC对美国GDP预期变动走势 百份点 3.0 核心PCE通胀率预期（中位数） 23Q323Q424Q124Q224Q324Q4 百份点 3.0 GDP增长预期（中位数） 23Q323Q424Q124Q224Q324Q4 2.52.5 2.02.0 1.51.5 1.01.0 0.50.5 0.0 2024 2025 2026 2027长期 0.0 2024 2025 2026 2027长期 资料来源：FOMC、国证国际整理资料来源：FOMC、国证国际整理 客户服务热线 香港：22131888国内：4008695517 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国证国际证券(香港)有限公司（国证国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国证国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国证国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国证国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国证国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国证国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国证国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国证国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国证国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国证国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国证国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国证国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国证国际保留一切权利。 规范性披露 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。 国证国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 国证国际证券（香港）有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼电话：+852-22131000传真：+852-22131010