2025年棉花期货年度策略：天时人事日相催，冬至阳生春又来

广发报告 2024年12月17日星期二 2025年棉花期货年度策略 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1292号 天时人事日相催，冬至阳生春又来 联系信息： 刘珂（投资咨询资格编号：Z0016336）电话：020-88818026邮箱：qhliuke@gf.com.cnCZCE棉花主力合约行情ICE美棉主力合约行情 广发期货发展研究中心电话：020-88830760E-Mail：zhaoliang@gf.com.cn摘要：国际方面，USDA全球棉花供需表来看，24/25年度库存消费比小幅上调至65.65%。24/25年度全球棉花整体增产，而消费增长有限，全球棉市呈现供需呈现宽松格局。另外，随着特朗普上台贸易战力度或加大，且开启强美元策略，不利于各国签约24/25年度美棉，全球棉花需求及纺织前景不确定性增加，后续需要关注美国及欧洲关税壁垒情况。国内方面，新疆产量预期丰产，产量存在继续上调空间，同比增量较大，供应端压力仍存。库存方面，整体供应仍偏宽松，需求端来看，国内纺织企业订单不足情况较为普遍，同时，替代方面，棉花市场份额持续挤占。外需方面，海外关税政策不明显情况，整体来看，棉价当前尚未见到太多明显利好因素，但值得留意的是，当前棉价进入低估值阶段，继续向下大幅空间有限，关注明年棉价低估值下带来的可能性反弹机会。 目录 一、2024年全年行情回顾1 二、国际棉市3 2.124/25年度国际供需改善幅度不大，供应端增产明显3 2.224/25年度美国棉花丰产预期强烈，但需求端表现平平4 2.3印度24/25年度库存消费比下滑，需求端恢复有所恢复7 2.4巴西24/25年度库存消费比增加，出口前景略胜美棉一筹8 三、国内棉市10 3.1产量预估存在继续上调预期，新疆单产整体同比提升10 3.2新棉整体收购进度加快，库存方面同比去年增加11 3.3进口利润窗口保持，进口量继续提升12 3.4下游持续疲弱，成品端库存累至历史同期高位13 3.5需求前景暂不明朗，外销市场复苏任重道远14 四、棉花总结与展望16 免责声明17 一、2024年全年行情回顾 2024年全年行情来看，美棉与郑棉都经历过一波相对较为流畅上涨和下跌行情。但是不同的是，郑棉上涨时间要比美棉长一些，时间上比美棉下跌要晚一月，且波动幅度相对于美棉来说要小。从行情美棉和郑棉期货可以分为以下三个阶段。 第一阶段：价格上涨阶段。郑棉（1月到4月初），运行区间为（15000-16500元/吨），ICE美棉（1月到3月初），运行区间为（80-104美分/磅）。ICE美棉在80美分/磅附近开始企稳回升，进入2月份之后开始加速上涨，主要是来自于供应端的驱动。一方面，2023/24年度美棉签约进度本身较好，另外，2024年1月、2月USDA在美棉平衡表中也持续上调美棉出口预期，2023/24年度美棉期末库存持续处于偏紧水平，且进入 2月后，23/24年卖方未点价合约折合美棉吨数，已高于美国现行预期产量下的未来可流通量，挤仓预期强化。基金净多头率升超30%以上，美棉大幅上涨。国内方面，一方面外盘走强给予盘面一定支撑，另外，节后产业下游纺企成品原料库存双低、部分大型纺企接单至3月底、新棉部分已在节前套保，现货套保压力逐渐不集中的情况下，利空因素少，国内棉价偏强运行。 第二阶段：价格主力下跌阶段。郑棉（4月初到9月初），运行区间为（16500-13000元/吨），ICE美棉 （2月底到9月初），运行区间为（104-65美分/磅）。ICE期棉交割仓单持续上升，外盘ICE期棉在宏观及资金博弈下持续下跌，且美棉整体种植面积增长的预期依旧是市场主流，同时美棉种植加速，优良率处于近几年高位，供应端压力持续增加，需求端方面，宏观上美元指数受通胀担忧降息预期弱化走强利空美棉出口，且美国消费市场回温仍有较大不确定性。国内方面，主要来自于下游的走弱，供应端方面，当前暂缺乏明确的不利天气影响，需求端，虽然2024年3月下旬至4月中旬产业下游再次出现环比好转，但4月中旬开始再度环比转弱。5月仍没有很好起色，6月后继续走弱，棉纱线累库率不断攀升，棉纺织厂限产、减停的比例持续升高，整体拖累棉价走势。 第三阶段：反弹但承压阶段。郑棉（9月初到当前），运行区间为（14800-13500元/吨），ICE美棉（9月初到当前），运行区间为（76-68美分/磅）。宏观与产业共振。美国联邦储备委员会9月18日宣布，将联邦基金利率目标区间下调50个基点，降至4.75%至5.00%之间的水平，另外，美棉主产区天气持续干旱，美棉产量预期不及前期乐观，或在一定程度上支撑美棉价格。国内出台多项经济刺激政策，带动大宗商品整体反弹。郑棉大涨带动下游前期观望的刚需及投机备库短期增加，使得纺企棉纱库存得到较好去化，又对棉价有一定支撑。不过10月以来，新棉产量激增、潜在套保继续在供应端带来较大压力，产业好转程度持续性不强，整体价格承压。 图：美棉花期货活跃合约走势 数据来源：文华财经广发期货发展研究中心 图：CZCE棉花期货活跃合约走势 数据来源：文华财经广发期货发展研究中心 二、国际棉市 2.124/25年度国际供需改善幅度不大，供应端增产明显 从全年的USDA全球棉花供需表来看，24/25年度库存消费比小幅上调至65.74%。产量方面，产量增加69万吨至2530万吨，消费方面，消费上调30万吨至2509万吨，期末库存小幅上调25万吨至1649万吨。整体来看，由于消费端的增加，期末库存的累计幅度不大，但由于产量有相对明显提升，因而整体库存消费比。 具体方面，从12月份的USDA供需平衡表来看，新年度平衡表微幅调增产量、小幅调增期末库存，但由于期初库存下滑，消费调增，库存小幅调减0.09%。全球棉花产量上调26.3万吨，主要调整来源是印度上调21.8万吨、巴西产量上调2.2万吨、美棉产量上调1.4万吨，后续中国产量或存在上调空间，2024/25年度全球消费环比上调12.4万吨，其中中国消费下调10.9万吨，印度消费上调10.9万吨，巴基斯坦消费上调8.7万吨，全球棉花消费因特朗普再次上调，面临的不确定性大幅增加。全球2024/25年度棉花进口环比上调2.2万吨，其中中国进口下调10.9万吨至185.1万吨，后续或仍有下调空间，中国棉花消费偏弱，且纺服出口的不确定性增加。全球2024/25期末库存环比上调5.8万吨，其中美国上调2.2万吨，阿根廷上调2.7万吨，巴西下调2.2万吨，全球期末库存较23/24年度增加40.4万吨。同比23/24年度来看，全球产量大幅上升96万吨，期末库存显著上升40万吨，整体供应压力增加明显。产量增加的主要原因是由于美国棉花产量恢复，巴西棉花产量创纪录。需求端方面，虽然全球棉花消费量比上一年度增加，但仍将低于2020/21年度。 表：全球棉花供需平衡表（万吨） 指标名称 期初库存 全球:产量 全球:进口 消费总计 全球出口 期末库存 库存消费比 2011/12 1096 2757 980 2240 1002 1599 71.40% 2012/13 1603 2692 1008 2346 1016 1960 83.58% 2013/14 1996 2622 898 2393 890 2240 93.58% 2014/15 2240 2592 776 2399 770 2436 101.52% 2015/16 2433 2106 766 2422 768 2114 87.27% 2016/17 1967 2322 821 2530 825 1751 69.20% 2017/18 1747 2695 896 2673 905 1758 65.78% 2018/19 1766 2581 924 2623 907 1741 66.37% 2019/20 1741 2659 887 2241 903 2143 95.61% 2020/21 2113 2434 1068 2656 1057 1902 71.59% 2021/22 1691 2494 935 2531 941 1662 65.68% 2022/23 1543 2530 822 2452 798 1650 67.28% 2023/24 1650 2461 958 2478 971 1624 65.53% 2024/25 1624 2530 918 2509 918 1649 65.74% 数据来源：USDA广发期货发展研究中心 图：全球棉花产量、消费情况（万吨） 图：全球棉花期末库存（万吨） 数据来源：USDA广发期货发展研究中 表：12月全球棉花供需平衡表（万吨） 年度 期初库存 产量 进口 消费 出口 期末库存 库存消费比 2022/23(12月） 1543 2532 822 2452 798 1653 67.38% 2023/24(12月） 1653 2460 958 2489 971 1615 64.86% 2023/24(11月） 1650 2461 958 2478 971 1624 65.53% 2023/24(12月调 整） 3 -1 0 11 0 -9 -0.66% 2024/25（12月） 1615 2556 920 2521 920 1655 65.65% 2024/25（11月） 1624 2530 918 2509 918 1649 65.74% 2024/25（12月调整） -9 26 2 12 2 6 -0.09% 2023/24同比 109 -72 137 37 173 -38 -2.52% 2024/25同比 -38 96 -38 32 -51 40 0.79% 数据来源：USDA（单位：万吨） 数据来源：USDA广发期货发展研究中心 2.224/25年度美国棉花丰产预期强烈，但需求端表现平平 （1）24/25年度美棉产量预期丰产 美国是全球第三大产棉国、第一大棉花出口国。从12月的供需平衡表来看，2024/2025年度美国棉花平衡表，棉花种植面积预期1117万英亩，棉花收获面积预期863万英亩，棉花单产预期792磅/英亩，11月预期为789磅/英亩，环比增加3磅/英亩。单产上调了3磅/英亩，主要来自于东南棉区、三角州棉区单产的上调。产量方面，24/25年度产量从5月份的348万吨下调至12月份的310万吨，调整幅度为38万吨，尽管同比增加48万吨，相对近10年产量仍处于偏低水平。当时市场对于美国新棉丰产预期较为强烈，但在2024/25年度美国棉花种植期间，主要产区频遭飓风侵袭，导致棉花的生长指标如优良率等有所下滑。同时，德克萨斯州等重要产区还遭受了干旱天气的进一步影响，使得弃耕现象增多，弃耕率随之上升，最终促使棉花产量预估被调低。然而，与2023/24年度遭遇的极端干旱情况相比，2024至2025年度的这些调整显得相对较为温和。最终产量或将保持平稳，变动幅度不大，需要关注美棉加工公检进度。根据美国农业部的统计，截至2024年12月5日当周，美陆地棉+皮马棉累计检验量为224.9万吨，占年美棉产量预估 值的72.8%（2024/25年度美棉产量预估值为309万吨）。 表：USDA美棉种植预估，实播数据（单位：百万英亩） 年度 3月底意向种植面积 6月底实播面积 实播VS意向 2014/15年度 11.1 11.37 2.37% 2015/16年度 9.55 9 -6.11% 2016/17年度 9.56 10.02 4.59% 2017/18年度 12.23 12.03 -1.66% 2018/19年度 13.47 13.52 0.37% 2019/20年度 13.78 13.72 -0.44% 2020/21年度 13.7 12.19 -12.39% 2021/22年度 12.04 11.72 -2.73% 2022/23年度 12.23 13.76 11.12% 2023/24年度 11.26 11.08 -1.5% 2024/25年度 10