2025年食品饮料行业投资策略：行业中枢下沉，寻找相对高增的资产

中原证券食饮行业 行业中枢下沉，寻找相对高增的资产 ——2025年食品饮料行业投资策略 合规诚信专业稳健 中原证券版权所有发送给万得Wind.万得接受研报邮箱.report@wind.com.cnp1 证券分析师：刘冉登记编号：S0730516010001 2024年12月 电子邮箱：liuran@ccnew.com电话：021-50586973 目录 Contents 01 食品饮料行业当下的特征 二级市场表现是基本面的反映 02 2025年行业展望及投资策略 03 中原证券版权所有发送给万得Wind.万得接受研报邮箱.report@wind.com.cnp2 内部资料严禁外传 食品饮料行业2025年投资策略 2020年以来，食品饮料行业的基本面发生了深刻的变化。 行业以往的高增长显著回落，2024年该增长进一步收窄。 基于增长收窄以及产品结构升级滞缓，食饮资产的股东回报率较历史水平下 降。但由于上市公司普遍削减了市场投入，因而也增厚了股东回报。 尽管如此，行业中不乏有新兴市场的崛起和繁荣，比如预制菜、烘焙、保健品、茶饮等，小市场代表了居民消费升级的大趋势，也体现了食饮消费向享有和娱乐迈进的发展特征。 中原证券版权所有发送给万得Wind.万得接受研报邮箱.report@wind.com.cnp3 内部资料严禁外传 食品饮料行业2025年投资策略 2020年以来，食饮板块的收入增长普遍放 2020-2023年与2016-2019年的收入增长比较 食饮子项的营收增长情况（%） 缓。25 2020至2023年期间食饮板块的收入年均增20 长低于2016至2019年期间3.03个百分点。15 10 其中，白酒、调味品、保健品、休闲食 5 品等子项分别低于之前7.06、5.57、 4.47、14.93个百分点。 白酒和休闲食品的收入增长受到相对更 0 -5 AVERAGE（2016Q1-Q3至2019Q1-Q3）AVERAGE（2020Q1-Q3至2023Q1-Q3） 大的冲击。 中原证券版权所有发送给万得Wind.万得接受研报邮箱.report@wind.com.cnp4 资料来源：中原证券研究所IFIND 内部资料严禁外传 食品饮料行业2025年投资策略 2024年以来，食品饮料板块的收入增长较2020 2024年以来行业收入增长进一步收窄 营收同比增幅（%） 70 至2023年期间继续收窄，增长进一步放缓。 2024前三季度，食品饮料板块收入同比增60 50 40 长3.92%，较2020至2023年的同期均值 9.3%进一步收窄5.38个百分点。30 20 10 0 -10 -20 中原证券版权所有发送给万得Wind.万得接受研报邮箱.report@wind.com.cnp5 AVERAGE（2020Q1-Q3至2023Q1-Q3）2024Q1-Q3 资料来源：中原证券研究所IFIND 内部资料严禁外传 食品饮料行业2025年投资策略 2024年前三季度食品饮料营收下降情况 70 此外，在所有子板块中，仅白酒、调味品、 软饮料和零食的收入录得正增长，其余均录得负增长，这是较为罕见的。 如预制菜、熟食、烘焙、保健品、啤酒、乳品等子项均录得负增长，即收入同比下降。 上述情况表明，2024年以来局部消费的衰 退趋势延续并且加快。 60 50 40 30 20 10 0 -10 中原证券版权所有发送给万得Wind.万得接受研报邮箱.report@wind.com.cnp6 -20 资料来源：中原证券研究所IFIND 内部资料严禁外传 食品饮料行业2025年投资策略 但是，消费增长也会呈现周期波动的特征，如预加工食品、烘焙、软饮料、保健品等享有型食饮消费，它们近年的收入增长就呈现出较大的起伏。所以，短期内的衰减并不说明未来长期趋势的逆转。 新兴消费子项的收入增长波动（一）新兴消费子项的收入增长波动（二） 50.0040.00 40.0030.00 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 -20.00 中原证券版权所有发送给万得Wind.万得接受研报邮箱.report@wind.com.cnp7 20.00 10.00 0.00 -10.00 -20.00 -30.00 预加工食品保健品零食烘焙食品熟食啤酒其他酒类软饮料乳品 资料来源：中原证券研究所IFIND 资料来源：中原证券研究所IFIND 内部资料严禁外传 食品饮料行业2025年投资策略 着眼未来，预制菜、啤酒、其它酒、软饮料、乳品、保健品、烘焙等子项仍然是消费升级的主选项。在成熟市场增长放缓的同时，往往会有新兴的消费市场兴起并通过高增长拉动全局。近些年，我们也看到了这样的情况： 传统的食品加工业增长低迷，而更为细分的预制菜市场却呈现出高增长势头； 零食市场在低增长甚至负增长区间盘桓，但软饮料板块的销售却出现良好的增势； 在肉制品板块表现疲弱时，保健品市场的增长却相当突出。 中原证券版权所有发送给万得Wind.万得接受研报邮箱.report@wind.com.cnp8 内部资料严禁外传 食品饮料行业2025年投资策略 近几年，酒水的结构升级卓有成效：蛋白饮料、功能饮料、啤酒、预调酒等酒水市场展现出积极的发展性特征。 以上市公司作为样本，我们考察了啤酒、植物蛋白饮料、复合蛋白饮料、功能饮料和预调酒的增长情况，2020年以来： 啤酒的量价均呈现稳健小幅的增长； 植物蛋白市场由于竞争激烈，销量得以削减，但结构提升； 复合蛋白饮料显示了量价上涨的上升势头； 功能饮料和预调酒市场处于产能释放期，伴随着销量的大幅增长，其消费市场快速 大幅地扩容，但产品价格下中原证券降版权所有发送给万得Wind.万得较接受研报邮箱.report@wind.com多.cnp9。 内部资料严禁外传 食品饮料行业2025年投资策略 盈利下滑较多 成本向下，毛利率上升 食品饮料各子板块的毛利率变动情况 90 80 2024年以来，在PPI下行的背景下，行业 70 的成本优势凸显，促使多数食饮子项的毛 利率抬升。具体地，2024年前三季度，食品饮料板块的毛利率相比2023年全年升高1.86个百分点，板块毛利率升至50.92%。除了保健品和零食，其余子项2024年前三季度的毛利率都较2023年抬中原证券版权升所有发送给万得Wind.万得接受研报邮箱.report@wind.com.cnp10 食品饮料板块的盈利普遍上升，主要来源于上游价格的下降而非自身产品结构的升级，是外力所致而非内功。 60 50 40 30 20 10 0 20202021202220232024Q1-3 资料来源：中原证券研究所IFIND 内部资料严禁外传 食品饮料行业2025年投资策略 ROE长期下行 具体地，我们考察了2016年迄今食饮板块的股东 食品子项的ROE长期下行 ROE 25 回报率指标，以期发现股东回报率的趋势性变化。 20 我们发现： 15 食品项的股东回报率持续下行，整个食品项资产 10 的股东回报率从第一阶段的13.73%降至第二阶 5 段的12.36%，至2024年三季度降至8.78%，回 0 报率长期下行。 20201-3Q20211-3Q20221-3Q20231-3Q20241-3Q 食品加工乳品休闲食品调味发酵品 中原证券版权所有发送给万得Wind.万得接受研报邮箱.report@wind.com.cnp11 资料来源：中原证券研究所IFIND 内部资料严禁外传 食品饮料行业2025年投资策略 白酒、啤酒两项的股东回报率持续上行。 白酒的股东回报率从第一阶段的18.71%升至第二阶段的21.14%，2024年进一步升至22.58%。除一路上升外，白酒的股东回报率在各子项中也是最高的。 啤酒的股东回报率从第一阶段的8.21%升至第二阶段的12.38%，2024年进一步升至14.8%。 白酒、啤酒的ROE长期上行 25 20 15 10 5 0 20201-3Q20211-3Q20221-3Q20231-3Q20241-3Q 白酒啤酒 中原证券版权所有发送给万得Wind.万得接受研报邮箱.report@wind.com.cnp12 资料来源：中原证券研究所IFIND 内部资料严禁外传 食品饮料行业2025年投资策略 乳品的股东回报率相对稳定，但2024年有所下滑。 乳品的股东回报率从第一阶段的13.1%升至第二阶段的13.21%，2024 年三季度回落至12.63%。 零食和软饮料的波动较大。 不同于白酒和啤酒，其它酒类的股东回报率下行。 综上，股东回报率长期上行或者保持稳定的子项多为市场相对集中、竞争格局相对友好的行业，如白酒、啤酒和乳品，经过多年发展这些行业的格局趋于稳定，头部公司掌握着市场红利；股东回报率持续下行的子项多为市场高度竞争的行业，如预制菜、保健品、烘焙和熟食中原证券等版权所有发送给万得Wind.万得接受。研报邮箱.report@wind.com.cnp13 内部资料严禁外传 食品饮料行业2025年投资策略 食品饮料板块的股东回报率变化 25 20 15 10 5 0 ROE（2016至2019年；前三季度均值）ROE（2020至2023年；前三季度均值） 中原证券版权所有发送给万得Wind.万得接受研报邮箱.report@wind.com.cnp14 ROE（2024年前三季度） 资料来源：中原证券研究所IFIND 内部资料严禁外传 目录 Contents 01 食品饮料行业当下的特征 二级市场表现是基本面的反映 02 2025年行业展望及投资策略 03 中原证券版权所有发送给万得Wind.万得接受研报邮箱.report@wind.com.cnp15 内部资料严禁外传 食品饮料行业2025年投资策略 二级市场表现 食品饮料板块二级市场表现（2021.1.1至2024.11.25） 食饮板块在二级市场的表现完全是对行业资产回报率长期下行的反映。 2021年1月1日至2024年11月25日期间，食品饮料板块在2021、2022、2023年连续三年收跌，2024年以来板块再下跌5.02%。从2021年的阶段高点迄今，板块已经累计下跌51.98%。 中原证券版权所有发送给万得Wind.万得接受研报邮箱.report@wind.com.cnp16 资料来源：中原证券研究所IFIND 内部资料严禁外传 食品饮料行业2025年投资策略 2021年以来，食品饮料中仅软饮料和零食录得二级市场正收益，其余子项均录得负收益。 2021年1月1日至2024年11月25日期间，肉制品、预加工食品、保健品、乳品、烘焙食品、熟食、调味品、白酒、啤酒和其它酒类在二级市场分别累计下跌30.38%、26.36%、33.1%、29.12%、17.53%、62.86%、53.17%、25.61%、15.97%和11.9%，跌幅均较大。 食品饮料各子板块涨跌幅（20210101至20241125） 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 -80 17 400 350 300 250 200 150 100 50 0 -50 白酒Ⅱ啤酒其他酒类软饮料 箱.report@wind.com.cnp 版权所有发送给万得Wind.万得接受研报邮 中原证券 资料来源：中原证券研究所IFIND 内部资料严禁外传 食品饮料行业2025年投资策略 估值 食品饮料板块的估值走势（市盈率：倍；2016至2024） 70 60 食品饮料板块的估值降至阶段低位。由于50基本消费品市场的增长正在放缓，食品饮40料板块的估值中枢将会寻找新的合理位置，30 20 该位置应低于过往时期形成的中枢。 10 0 我们认为，长期来