美国CPI点评（2024.11）：美国核心通胀为何降不动了？

2024年12月12日 宏观类●证券研究报告 美国核心通胀为何降不动了？ 事件点评 美国CPI点评（2024.11）投资要点高基数背景下，美国11月核心CPI同比连续第4个月维持于3.3%高位，美联储年内最后一次会议上降息必要性再度削弱。据美国劳工统计局当地时间12月11日公布数据，美国11月CPI（经季节调整，下同）同比再度反弹0.1个百分点至2.7%，核心CPI同比连续第4个月持平于3.3%高位，当月环比涨幅均为0.31%，涨幅均大于上个月。其中总体CPI反弹同时体现了食品涨幅扩大和能源止跌回升的稳定作用。核心CPI高基数下同比仍维持高位则佐证了能源价格向耐用消费品的渗透作用、以及薪资通胀螺旋再度强化两项逻辑。由于核心通胀结构中存在较多可持续走强因素，美联储12月FOMC会议降息的必要性再度削弱。数据公布前后美元指数有所上行。本月核心通胀走强主要源于两项因素：全球原油能源价格止跌企稳带动耐用消费品价格回升，薪资驱动的非房租服务和非耐用核心商品稳定较高速度增长。结合特朗普加征关税、国内减税、边境管控等政策主张，以及货币宽松可能滞后带动房租再次上扬，美国明年前期核心通胀下滑幅度预计缩窄，5月之后中枢可能重回当前高位附近，预计美联储2025年仅降息两次并集中于上半年。美国11月核心CPI环比上涨达0.31%，重回近8个月最高涨幅，单月结构两强一弱：1）耐用消费品环比上涨达0.18%，连续第3个月环比上涨且涨幅较10月扩大0.09个百分点，一方面反映能源价格止跌对耐用品的渗透拖累连续减轻；另一方面也佐证了美国居民持续强劲的耐用商品消费需求。2）11月薪资增速高位持平带动与薪资关联度高的非房租服务及核心非耐用品价格环比分别再度上涨0.28%和0.46%，后者较10月大幅改善达0.46个百分点并回到近一年半高位，前者虽因飓风对服务消费场景的长尾冲击效应而小幅降温0.07个百分点，但仍属于偏高水平，并且随着服务消费后续的持续恢复，涨幅可能再度扩大。3）11月房租环比上涨0.31%，较10月小幅回落0.05个百分点，为当月偏弱因素，但美国房租稳定滞后于房价表现数个季度，房价又与货币政策周期基本同步，随着今年5月以来美联储启动新一轮宽松周期，美国房地产市场已经重新显露升温迹象，未来数月后美国房租涨幅可能再度上行并对通胀形成抬升作用。即将于明年初再度担任总统的特朗普主张的减税政策可能推动居民消费需求进一步升温，激进关税主张可能实质性抬升耐用品价格，边境管控政策可能降低失业率提升薪资增速并强化薪资通胀螺旋，加之明年5月之后高基数效应消退，我们预计美国核心通胀在2025年下半年可能重回当前水平附近，从而令美联储潜在降息空间压缩至2次各25BP，并集中于上半年。而由于主要非美发达经济体财政空间狭窄，内需趋弱困境难以短期扭转，在特朗普关税大棒的无差别威胁下欧英央行可能寻求更大幅度降息，美元指数预计2025年上半年小幅震荡之后下半年再度上冲至110左右高位。如明年年中美对华实施更为严苛的关税措施，明年下半年人民币贬值压力或将明显加大，从而预计我国2025年降息操作或集中于上半年实施，全年降准置换MLF力度加大，维持人民币相对美元汇率全年波动区间7.2-7.6的预测不变。预计欧英央行12月至2025年底分别降息100BP，从而美元指数预计2025年先震荡后上冲。我国货币政策操作方面，维持12月降准50BP的预测不变，2025年预计全年降准100-150BP以更大力度置换MLF，结合新一届美国政府的激进关税主张，预计人民币相对美元汇率中枢对冲性小幅下行至7.2-7.6。 风险提示：美联储降息幅度小于预期导致人民币被动贬值压力加大风险。 分析师秦泰 SAC执业证书编号：S0910523080002qintai@huajinsc.cn 报告联系人周欣然 zhouxinran@huajinsc.cn 相关报告汽车出口初现寒意，稳外贸促消费两手都要硬——国际贸易数据点评（2024.11）2024.12.10政策全面转向积极，优先稳定楼市股市提振消费——12.9政治局会议解读2024.12.9消费补贴成效显著核心CPI逆势回升——CPI、PPI点评（2024.11）2024.12.9飓风罢工消退美就业强劲恢复并可能延续——美国就业数据点评（2024.11）2024.12.7化债或加速贷款降温，新型城建缓解“项目荒”——华金宏观·双循环周报（第85期）2024.12.6 图1：美国核心CPI同比及贡献结构（%） 资料来源：CEIC，华金证券研究所 分析师声明 秦泰声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发、篡改或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华金证券股份有限公司研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 华金证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。风险提示： 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。投资者对其投资行为负完全责任，我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 华金证券股份有限公司办公地址： 上海市浦东新区杨高南路759号陆家嘴世纪金融广场30层 北京市朝阳区建国路108号横琴人寿大厦17层 深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦10楼05单元电话：021-20655588 网址：www.huajinsc.cn