7月通胀数据点评：核心CPI为何回落？

核心CPI为何回落？——7月通胀数据点评 证券研究报告/固定收益点评2024年8月9日 分析师：肖雨 执业证书编号：S0740520110001 Email：xiaoyu@zts.com.cn 研究助理：张可迎 Email：zhangky04@zts.com.cn 相关报告 投资要点 事件：国家统计局公布，2024年7月CPI同比上涨0.5%，环比上涨0.5%；PPI同比下降0.8%，环比下降0.2%。我们点评如下： 7月CPI同比0.5%（前值0.2%），高于市场预期值0.3%。八大项中，除“食品烟酒”分项同比增速高于前值外，其余分项增速均出现持平或回落。 食品烟酒是7月份CPI回升的主要拉动项。7月份食品烟酒CPI同比上涨0.2%，由负转正。食品CPI同比增速为0%（前值-2.1%），环比增速1.2%（前值-0.6%），主要受到猪肉价格涨幅扩大、鲜菜价格由负转正的影响： 1）受猪肉压栏、供给下降影响，7月份猪肉价格延续上行态势，CPI同比上升20.4% （前值18.1%），从高频数据来看，猪肉7月份平均批发价同比上升29.6%，故对CPI同比起到正向拉动作用。但由于6月份猪肉CPI快速走高，7月份猪肉价格环比增速由6月份的11.4%降至2.0%。 2）7月份全国高温及降雨天气对蔬菜的生长和运输起到了较大影响，推升菜价。鲜菜CPI同比增速为3.3%（前值-7.3%），对CPI起到正向拉动作用，从高频数据来看，7月份28种重点监测蔬菜平均批发价格环比回升9.6%，同比回落2.0%。 7月份CPI环比回升0.5%，其中食品项环比增速1.2%，非食品项环比增速0.4%；消费品环比回升0.4%，服务项环比回升0.6%；核心CPI环比回升0.3%。 7月份环比表现并不弱，环比增速高于2019-2023年同期均值（0.4%），其中食品价格环比1.2%，明显高于去年同期（-1.0%），略超季节性（1.1%）；居民出行热度仍然较高，旅游环比增速9.4%，不及去年同期（10.1%）但高于季节性水平（5.4%）。 7月份核心CPI同比增速0.4%（前值0.6%），或表明剔除掉食品、能源等供给因素后，物价所反映出的内生需求转弱。通常来说，CPI同比增速主要由猪价和油价驱动，7月 份猪肉价格继续上行，同比增速进一步回升，原油期货价格持续回落，降至去年同期水平之下。剔除掉食品和能源的核心CPI同比增速回落，原因是食品以外的消费品和服务品价格有所回落，例如家电价格、房租、旅游等项目CPI同比增速下降。具体来看，生活用品及服务方面，家用器具CPI同比增速-1.8%（前值-1.3%）；居住方面，租赁房房租分项CPI同比增速-0.3%（前值-0.2%）；医疗保健方面，中药价格CPI同比增速为2.9%（前值4.0%）；教育文化娱乐中，旅游同比增速由3.7%回落至3.1%。 但部分服务价格仍存在一定刚性，对CPI起到支撑作用，除上面提到的房租、旅游价格有所回升外，家庭服务、邮递服务、教育服务、医疗服务价格同比均与前值持平；通信服务价格同比回升；其他用品及服务价格环比由负转正，同比涨幅维持在4.0%的较高水平。 后续，CPI年内有望延续温和回升态势。 一方面，核心CPI的回升有赖于消费品和服务品的需求回暖，但当前内生需求仍然不足，需期待政策出台促进消费需求释放。 7月30日政治局会议明确提出，“要以提振消费为重点扩大国内需求，经济政策的着力点要更多转向惠民生、促消费，要多渠道增加居民收入，增强中低收入群体的消费能力和意愿，把服务消费作为消费扩容升级的重要抓手，支持文旅、养老、育幼、家政等消费。”从表述上来看，促消费在扩大内需中的重要性有所提升，并明确了服务消费作为重要抓手，后续服务消费有望进一步对物价形成支撑。 另一方面，去年下半年CPI基数走低，低基数下，年内CPI有望保持温和回升态势。 7月PPI同比下降0.8%，与前值持平，主要受到国内需求不足以及国际大宗商品价格回落影响。从分项来看，生产资料价格同比增速由-0.8%回升至-0.7%，生活资料价格由-0.8%降至-1.0%，生活资料与居民消费需求关系更紧密，上游价格降幅不及中下游，反映内需不足是PPI同比维持负增的重要原因。 在主要行业中，油气开采、黑色冶工和有色冶工价格同比增速回落较大，主要受到国际大宗商品价格下降影响。这与7月份PMI所显示的价格变化具有一致性，7月份主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别回落1.8pct和1.6pct至49.9%和46.3%； 高频数据同样显示，7月份工业原料价格指数走低，7月CRB工业原料现货指数同比增速为-0.8%，自今年5-6月份转正后再度转负；7月份螺纹钢价格同比增速为-6.6%，降幅走阔，环渤海动力煤指数降幅也小幅走阔。 后续PPI的走势可能存在一定的不确定性。一方面，原油价格下行，而去年同期至年底原油价格持续走高，油价可能对PPI形成拖累；另一方面，7月份PPI基数较低（去年 7月份PPI同比下降4.4%），但2023年8-12月PPI降幅收窄至3%以内，后续基数相比7月份有所抬升，因此在内需持续偏弱的状态下，PPI同比可能小幅回落至-1.0%附近。 总结来看，7月份，CPI同比增速在猪肉和鲜菜等食品项带动下有所回升；内需偏弱，核心CPI走弱；PPI同比增速维持不变，国际大宗商品回落对价格起到一定的拖累作用。我们延续之前的观点，即当前实际利率仍处于较高水平，企业和居民实际的融资成本仍然较高，货币宽松趋势有望延续。 风险提示：猪肉价格、原油价格超预期波动，数据更新不及时等。 图表目录 图表1：通胀数据概览（%）.-4- 图表2：7月份CPI食品环比增速转正（%）..................................................-4- 图表3：7月份CPI旅游环比季节性回升（%）..............................................-4- 图表4：CPI八大类同比增速（%）................................................................-5- 图表5：食品烟酒分项同比增速（%）............................................................-5- 图表6：猪肉CPI环比增速（%）...................................................................-5- 图表7：7月猪肉批发价同、环比均回升（元/公斤）......................................-5- 图表8：7月份原油价格回落至去年同期以下（美元/桶）...............................-6- 图表9：PPI主要行业同比增速（%）.............................................................-6- 图表10：7月CRB指数同比增速转负（%）..................................................-6- 图表11：7月PMI原材料购进价格指数回落（%）.........................................-7- 图表12：7月PMI制造业出厂价格回落（%）...............................................-7- 图表13：7月份CPI、PPI同比增速剪刀差（%）..........................................-7- CPI 2024-07 2024-06 2024-05 2024-04 2024-03 2024-02 2023-07 CPI环比 0.5 -0.2 -0.1 0.1 -1.0 1.0 0.2 CPI同比 0.5 0.2 0.3 0.3 0.1 0.7 -0.3 食品 0.0 -2.1 -2.0 -2.7 -2.7 -0.9 -1.7 非食品 0.7 0.8 0.8 0.9 0.7 1.1 0.0 核心CPI 0.4 0.6 0.6 0.7 0.6 1.2 0.8 三分法CPI 食品 0.0 -2.1 -2.0 -2.7 -2.7 -0.9 -1.7 工业消费品 0.6 0.7 0.8 1.1 0.7 0.3 -1.1 服务 0.6 0.7 0.8 0.8 0.8 1.9 1.2 PPI 2024-07 2024-06 2024-05 2024-04 2024-03 2024-02 2023-07 PPI环比 -0.2 -0.2 0.2 -0.2 -0.1 -0.2 -0.2 PPI同比 -0.8 -0.8 -1.4 -2.5 -2.8 -2.7 -4.4 生产资料 -0.7 -0.8 -1.6 -3.1 -3.5 -3.4 -5.5 生活资料 -1.0 -0.8 -0.8 -0.9 -1.0 -0.9 -0.4 图表1：通胀数据概览（%） 来源：iFinD，中泰证券研究所 图表2：7月份CPI食品环比增速转正（%）图表3：7月份CPI旅游环比季节性回升（%） 2024202320222021 2020 2019均值 6 4 2 0 -2 -4 -6 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 201920202021 202220232024 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 来源：iFinD，中泰证券研究所来源：iFinD，中泰证券研究所 图表4：CPI八大类同比增速（%） 5月同比6月同比7月同比 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 -1.0 -2.0 来源：iFinD，中泰证券研究所 图表5：食品烟酒分项同比增速（%）图表6：猪肉CPI环比增速（%） 6月同比7月同比 2019 2022 2020 2023 2021 2024 粮食 酒类30 20 卷烟10 0 鲜果-10 -20 奶类 食用油 鲜菜 畜肉类猪肉 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 蛋类牛肉 水产品羊肉 -15 -20 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 来源：iFinD，中泰证券研究所来源：iFinD，中泰证券研究所 图表7：7月猪肉批发价同、环比均回升（元/公斤） 6.50 6.00 5.50 5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 平均批发价:28种重点监测蔬菜平均批发价:猪肉（右） 40 35 30 25 20 15 10 来源：iFinD，中泰证券研究所 图表8：7月份原油价格回落至去年同期以下（美元/桶） 201920202021202220232024 140 120 100 80 60 40 20 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 来源：iFinD，中泰证券研究所 图表9：PPI主要行业同比增速（%） 2024-052024-062024-07 15 10 5 0 -5 -10 -15 来源：iFinD，中泰证券研究所 图表10：7月CRB指数同比增速转负（%） PPI:全部工业品:当月同比CRB现货指数:工业原料:当月同比（右） 1655 45 14 12 1035 6 825 415 5 2 0 -2-5 -6 -4-15 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07