晨会纪要

晨会纪要 2024年12月11日 晨会纪要20241211 证券分析师： 张季恺S0630521110001 zjk@email.com.cn 联系人： 陈伟业 cwy@longone.com.cn 重点推荐 1.下游需求旺盛，制冷剂价格进一步上涨——氟化工行业月报 2.以质换量：从商品表现来看周期与资产配置——2025年资产配置展望 3.致胜之道——经济、政策与市场的互应及展望 4.库存供需共振下油价或将调整到位，看好未来补库机会——原油及聚酯产业链月报 （2024年12月） 5.以价为锚，把握周期中的确定性——FICC研究框架及展望 财经要闻 1.国家主席习近平：中方有充分信心实现今年经济增长目标 2.上海：力争到2027年落地一批重点行业代表性并购案例 正文目录 1.重点推荐3 1.1.下游需求旺盛，制冷剂价格进一步上涨——氟化工行业月报3 1.2.以质换量：从商品表现来看周期与资产配置——2025年资产配置展望3 1.3.致胜之道——经济、政策与市场的互应及展望4 1.4.库存供需共振下油价或将调整到位，看好未来补库机会——原油及聚酯产业链月报（2024年12月）5 1.5.以价为锚，把握周期中的确定性——FICC研究框架及展望5 2.财经新闻6 3.A股市场评述8 4.市场数据9 1.重点推荐 1.1.下游需求旺盛，制冷剂价格进一步上涨——氟化工行业月报 证券分析师：张晶磊，执业证书编号：S0630524090001；证券分析师：谢建斌，执业证书编号：S0630522020001；证券分析师：吴骏燕，执业证书编号：S0630517120001 联系人：马小萱，mxxuan@longone.com.cn 11月制冷剂价格价差上行，含氟聚合物价格保持低位运行。截至2024年11月29日，根据百川盈孚数据，三代制冷剂R32、R125、R134a产品价格分别为40000元/吨、38000元/吨和39000元/吨，较10月底分别上涨2.56%、7.04%、11.43%。R22价格为32000元 /吨，较10月环比上涨3.23%，较三季度末上涨6.67%，较2023年12月29日上涨64.10%；价差为23008.5元/吨，较上月底提升5.57%。受产能快速提升、需求增速下滑影响，2024年我国PTFE、PVDF、HFP价格均保持低位运行。 2025年度制冷剂配额分配征求意见稿发布，将增加R32供应，长期来看，制冷剂价格仍将保持上行。根据生态环境部《关于公开征求2025年度消耗臭氧层物质和氢氟碳化物配额总量设定和分配方案意见的函》，二代制冷剂配额加速缩减，三代制冷剂生产和使用总量保持在基线值，与去年相同，R32配额增发。目前二代制冷剂R22主要用于维修市场，存量需求比较稳定，我们认为，R22配额的削减有望推动价格持续上涨。三代制冷剂方面，受到今年家用空调需求的推动，R32社会库存减少，价格快速上行，内用配额虽已增发35000吨，目前看对价格没有产生过多影响，因此我们认为，2025年度增发配额对R32的价格也将不会产生负面影响，三代制冷剂景气有望延续。 12月家电销量及排产量持续提升，制冷剂需求旺盛：根据产业在线数据，2024年12 月到2025年2月，我国家用空调排产总量分别为1789.67万台、1812.28万台、1544.34万台，较去年同期均保持增长，同比增速分别为31.70%、4.10%和31.50%。今年以来家用空调和冰箱排产量处于近几年相对高位，对制冷剂需求起到支撑作用。 投资建议：我们认为2025年二代制冷剂配额削减，三代制冷剂生产配额总量保持在基线值，随着家用空调新装及维修替代等需求的提升，三代制冷剂供需关系趋紧，12月下游空调排产快速提升，制冷剂行业有望维持高景气度，相关制冷剂生产企业盈利能力有望大幅提升。建议关注制冷剂行业龙头和拥有较完善产业链的氟化工生产企业，如巨化股份、三美股份，以及氟化工原料相关的金石资源等企业。 风险提示：氟化工行业相关政策变化的风险；原材料价格变化的风险；需求不及预期的风险。 1.2.以质换量：从商品表现来看周期与资产配置——2025年资产配置展望 证券分析师：谢建斌，执业证书编号：S0630522020001；证券分析师：李沛，CFA执业证书编号：S0630520070001，lp@longone.com.cn 一、资产回顾： （1）2024年以来国内大类资产表现:权益>CRB商品>债券>本币>农产品>黑色 （2）2024年以来全球大类资产表现:美股(纳指)>黄金>日股>欧股>中债>美元>原油 二、资产展望： （1）汇率:中美利差仍存，人民币汇率预计窄幅波动。 （2）中债:长期仍强，复苏、供给及宽货币多空博弈，年内维持震荡。 （3）商品:韧性仍存，国际金价有望再创新高，年内油价震荡，明年油价预计在55-80 美元/桶波动。 （4）权益:A股仍具有性价比，长期投资价值凸显，具备较强配置价值。三、行业比较: 看好科技、产业链红利带来的估值提升，内需持续改善 政策方向:人工智能、生物制造、商业航天、低空经济等。加强应用基础研究和前沿研究，强化企业科技创新主体地位。 在稳定的增长数据背后，全球正在从商品消费转向服务消费。虽然全球通胀下降，但经济下行风险正在上升;自2024年6月，主要发达经济体央行开始下调政策利率，政策立场转向中性;利率预计将逐渐降至自然水平。美国未来关税政策仍有不确定性，预计商品价格在2025年下半年开始抬头。1)看好国内政策的力度以及灵活性，从部分商品的出口退税减少，有助于国内落后产能淘汰，提升出口溢价。2)从未来周期性行业资本开支放缓，在建工程转固后带来折旧现金流的增加，未来估值提升。3)从无风险利率下行，以及分红稳定性增加，仍看好分红板块。 （1）科技与成长:回溯各板块相对沪深300的超额收益，以及未来的产业方向，科技创新为长期赛道。重点推荐医药生物、电子板块及计算机板块 （2）消费板块:需求稳健的高端酒和景气度较强的区域龙头。成本改善，产品创新突出，渠道拓展力强的标的。国货品牌力、产品力、研发力以及性价比不断提升，消费者对国货产品认知和需求不断加大，如化妆品、纺服龙头等。 （3）周期板块:化工行业的周期底部，随着现金流的改善，在资本开支与分红之间寻找新的平衡点，未来向上确定性强。从业绩稳定性和分红属性，看好公用事业板块。 （4）高端制造:机器人核心零部件逐渐实现国产替代，国产龙头深挖长尾市场，加速推出行业整体解决方案，叠加销售渠道、性价比、售后服务等优势，有望持续提升市占率。机械制造，推进自主可控、强链补链是大势所趋，政策引导有望助力国产替代。国内汽车出口份额持续增长，汽车零部件及产业链配套优势将会进一步体现，品牌影响力增强。 （5）大金融:银行业的低估值、高分红的红利属性。支持头部证券公司通过并购重组等方式做优做强，打造一流的投资银行。 上游原材料价格暴涨或者暴跌风险；美联储降息放缓，以及日本货币回归正常化的风险；国内房地产需求下行，社会消费不足的风险；海外需求下跌，影响产品出口的风险。 1.3.致胜之道——经济、政策与市场的互应及展望 证券分析师：胡少华，执业证书编号：S0630516090002；证券分析师：谢建斌，执业证书编号：S0630522020001；证券分析师：刘思佳，执业证书编号：S0630516080002，liusj@longone.com.cn 这轮股市的上涨，我们认为有基本面因素的强力支持。不过前期上涨速度过快、幅度过大，又有些脱离基本面。 自1929年美国大萧条以来，凯恩斯主义已深深植根于国家宏观调控之中。2008年次贷危机，中国实施超常规的财政货币政策，我国经济“一枝独秀”，但也留下了很多问题。疫后，美国实施了历史上非常激进的财政政策和货币政策，欧盟等政策力度也很大，强刺激带来了美国经济的“超预期”，但银行业“危机”已出现过，其强刺激对未来的负面影响目前还较难估计。对中国的外溢影响是2021年经济有些偏热。 前段时间，我国经济有下行压力，主要表现为内需不足，价格水平偏低，房市、股市偏弱。为了稳定经济，实现全年经济社会发展目标，中央政治局会议指出要实施“有力度的降息”、“房地产市场止跌企稳”、“提振资本市场”等。我们认为，国家宏观调控力度很大，已转为大力促进经济增长，现在已经宣布出台一系列货币、财政、地产、股市等政策，后续估计还会有相关政策推出，经济有望企稳回升。 经济向好，企业盈利增加，会提升上市公司价值；投资者信心向好，风险溢价上行，会提升公司估值；回购（美国股市上涨的重要驱动力）、市值管理、长期资金入市等更增添了股市发展的“内外动力”，我们认为资本市场将迎来长期向好的良好前景，股市“激涨”不正常，但回调后长期趋势估计会总体向好。 风险因素：国内政策不及预期，国际政策、经济不及预期，国际环境变化超出预期等。 1.4.库存供需共振下油价或将调整到位，看好未来补库机会— —原油及聚酯产业链月报（2024年12月） 证券分析师：张季恺，执业证书编号：S0630521110001；证券分析师：谢建斌，执业证书编号：S0630522020001；证券分析师：吴骏燕，执业证书编号：S0630517120001， 联系人：花雨欣，hyx@longone.com.cn 核心观点：利率、汇率：美国经济仍有韧性，美国11月ISM制造业PMI指数48.4，创今年6月以来的最高水平，但11月通胀仍强。国内国债利率或仍有下行空间，汇率相对稳定（美联储大概率12月继续降息，预计人民币汇率仍有升值空间）。海外或进入补库存周期，商品走势分化，有色、贵金属、原油等受供给+避险属性，预计仍有较强支撑。直接地产链产品或仍然承压。继续看好国内消费复苏（往性价比方向）、出口高端化。 油价维持相对高位，上游资源属性增强：预计油价仍然维持相对高位，利好具有上游资源的标的，如中国石油、中国海油等。油气开采稳步增长：预计油服行业将会维持稳定的资本开支，国内持续增储上产。看好整体估值明显低位、海外市场潜力较大、技术处国际先进水平的上市油服公司，如海油工程、中海油服等。炼化一体化成本优势，下游纺服行业需求弱复苏：看好加氢裂化能力强，从炼油-PX-PTA-产业链一体化标的，如恒力石化、荣盛石化、桐昆股份等。具备成本比较优势：天然气价格持续低迷将利好国内轻烃一体化龙头，如卫星化学；高油价凸显煤制烯烃优势，如宝丰能源等。 风险提示：美国通胀回落速度不及预期；海外需求下跌，影响产品出口的风险；国际地缘政治影响。 1.5.以价为锚，把握周期中的确定性——FICC研究框架及展望 证券分析师：李沛，CFA执业证书编号：S0630520070001；证券分析师：谢建斌，执业证书编号：S0630522020001，lp@longone.com.cn (1)汇率:韧性或强于预期，2025年中枢7.10-7.40。特朗普政府的关税变量将成为最大扰动项。但考虑FOMC降息周期延续确定性较高，中美利差倒挂幅度进一步走阔概率有限。 且中国央行逆周期调节工具箱储备充足，我们认为汇率韧性可能强于预期，贬破7.5的概率较小。 (2)债市:货币政策适度宽松，2025年或仍震荡走牛。一方面，中央经济工作会议政策预期、权益市场风险偏好以及潜在关税压力预期下汇率的边际变化可能对利率形成阶段扰动。另一方面，新旧动能转型下经济复苏斜率仍待验证、银保及广义基金“资产荒”欠配需求以及欧美降息周期对我国货币政策宽松空间约束的收敛，均仍对利率下行空间形成支撑。 (3)黄金:或再迎配置窗口期，2025年存在新高可能。中长期维度，金价运行需回到FOMC货币政策周期、全球经济基本面及“去美元化”的底层逻辑。美元强势基础转弱后，对黄金的压制或放缓。此外，SPDRGoldShares等黄金ETF于2024年8月转为净增持。虽2022年Q4至今黄金累计涨幅近70%，后续赔率或收敛，但黄金周期性拐点的出现或言