宏观策略周报

预期分化，静待指引 一德期货宏观周报 撰写人：肖利娜 撰写人：刘晓艺 撰写人：陈畅 从业号：F3019331 从业号：F3012593 从业号：F3019342 交询号：Z0013350 交询号：Z0012930 交询号：Z0013351 撰写人：寇宁 撰写人：张晨 撰写人：车美超 从业号：F0262038 从业号：F0284349 从业号：F0284346 交询号：Z0002132 交询号：Z0010567 交询号：Z0011885 审核人：韩业军 从业号：F0273312交询号：Z0003142 2024年12月08日 期货交易咨询业务资格：证监许可〔2012〕38号 目录 CONTENTS 核心观点 03 02 01 04 热点观察周期观察资产观察 01. 核心观点 热点观察 11月，美国新增就业与失业率走势分化反映了当前美国消费市场恢复不均衡。在劳动力市场放缓但薪资增长的背景下，预计美联储将维持稳步降息。 2025年1月起，央行启用新修订M1统计口径。将流动性较强的个人活期存款、非银行支付机构客户备付金纳入统计范围，扩大了M1统计口径，降低了春节因素、地产销售对M1增长的扰动。 周期观察 国内：制造业PMI新订单走强，非制造业新订单走弱，经济整体趋势尚未企稳。物价表现仍弱，暂未见底回升。政策转向积极，但短期偏真空期，小作文和官媒表态扰动市场预期，市场情绪出现反复，关注中央经济工作会议指引。经济未见底，物价未回升，政策积极，国内宏观周期处于复苏前期。 海外：制造业继续好转，制造业周期反弹。物价韧性，核心pce反弹。美国政策转向双宽，宽货币政策有望延续温和降息节奏，宽财政力度需关注债务上限谈判。制造业好转，物价高位反复，政策偏平稳，美国宏观周期复苏特征暂不明显。 中美宏观周期仍未共振复苏，但制造业共振转强，支撑制造业需求相关商品。国内建筑需求仍弱，静待政策加码力度。 资产观察 股市：受融资买盘推动，近期股市走势强于国内其他资产，相较其他资产，市场对股市仍保持相对乐观情绪。但A股整体成交水平未有明显反弹，中小盘指数走势强于大盘指数，相较前期乐观氛围，当前市场情绪较为谨慎，后期关注政策预期能否再度共振走强或经济能否持续企稳。 债市：同业存款利率下调推动国债收益率下行，10年及以下期限国债收益率创历史新低。期货价格冲高带动多头止盈离场意愿增强。 汇率：货币宽松预期带动汇率贬值一度突破7.3关口，但会议预期带动风偏回升，即期定价相对中间价偏离幅度收敛，短期驱动不明，静待下周会议指引方向。美债收益率短期上行动能减弱，美元净多持仓并未跟随美元走强而增加，考验美元强势延续性。 贵金属：金银持续震荡等待12月FOMC会议指引，联储内部放缓加息共识下路径分歧犹存。短期关注周末公布的央行11月重启增持黄金能否引发新一轮“做多溢价”交易的出现。 大宗：本周宏观环境相对中性，受小作文和官媒表态扰动，市场预期出现分化，商品市场缺乏趋势性机会，走势偏弱势分化。美元阶段回调、制造业反弹和地缘风险上升下，有色和贵金属有一定幅度上涨，其他各版块有一定幅度下行。下周迎来国内经济工作会议，关注市场预期能否由分歧走向共振。 海运：12月传统航运小旺季今年货量不及预期，需求乏力令船商不得不降价揽货，限制挺价幅度。下周欧线订舱运价小幅回落或令盘面承压，圣诞假期临近，预计下旬运力将有所减少。马士基客户发函提涨，表明船商挺价意愿依旧强烈，弱现实与强预期加剧博弈，主力维持高位震荡。 02. 热点观察 热点观察 美国11月新增非农就业22.7万人，略好于增加22万人的市场预期，但失业率上升0.1个百分点至4.2%，高于预期的4.1%。随着飓风和罢工影响的消退，美国11月新增非农就业强劲反弹，但结构上，医疗保健、休闲住宿及政府部门仍是主要拉动，除此之外的多数行业就业走弱，制造业新增就业9-10月合计减少2.6万人。总体就业市场9-10月月均新增就业13.1万人，9月以来呈现温和降温的走向，但在新增就业增加的背景下，受到兼职工作增加的影响，居民实际就业人数下降，导致失业率上涨。美国新增就业与失业率走势的分化反映了当前美国消费市场恢复不均衡，高收入人群消费能力较强，但低收入人群在通胀维持相对较高增长的情况下，面临较大的收入压力，加大了对薪资增长的诉求.11月，美国平均时薪同比和环比增速分别为4%和0.4%，均高于预期，9月以来名义薪资加速上涨强化服务业通胀粘性，在劳动力市场放缓但薪资增长的背景下，预计美联储将维持稳步降息，数据公布后，市场预期美联储12月降息的概率由67%上升至85%，预计12月美联储小幅降息25BP的可能较大。 12月2日，央行发布公告决定自统计2025年1月份数据起，启用新修订M1统计口径。修订后的M1包括：流通中货币（M0）、单位活期存款、个人活期存款、非银行支付机构客户备付金。新修订的M1将流动性较强的个人活期存款、非银行支付机构客户备付金纳入统计范围，扩大了M1统计口径，降低了春节因素、地产销售对M1增长的扰动，新口径下，2024年M1同比降幅收窄约3.8个百分点，但仍呈现下行趋势。 资料来源：公开资料及数据、一德期货宏观战略部 热点观察 美国11月新增就业与失业率走势的分化 医疗保健、休闲住宿及政府部门仍是就业的主要拉动 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 新增非农就业（千人） 失业率（右轴，%） 5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 2024-09 2024-10 2024-11 300 250 200 150 100 50 0 -50 -100 名义时薪 CPI 实际时薪 10 8 6 4 2 0 18/0118/0719/0119/0720/0120/0721/0121/0722/0122/0723/0123/0724/0124/07 -2 -4 -6 9月以来名义薪资加速上涨强化通胀粘性新口径下M1同比降幅收窄但维持下降趋势 03. 周期观察 周期观察 国内制造业新订单继续走强，好于战略新兴PMI表现，制造业周期延续向上态势。但建筑业新订单持平，整体处于低位水平，建筑业周期继续向下。整体需求 周期下行趋势未改，政策需持续加码，关注对非制造业政策支持力度，特别是对建筑业支持力度。 国内物价表现仍弱，10月PPI负增长趋势扩大，非食品CPI转入负增长，非食品CPI与PPI价差处于中性位置。 国内政策转向双宽，货币宽松和财政加码仍可期待，短期偏真空期，小作文和官媒表态扰动市场预期，市场情绪出现反复，关注中央经济工作会议指引。 经济未见底，物价未回升，政策积极，国内宏观周期处于复苏前期。 美国经济继续转好，制造业PMI继续回升，消费者信心指数延续回升态势，服务业表现依旧偏强，经济软着陆预期有所增强。 美国物价表现仍有韧性，10月CPI反弹，核心PCE反弹，控通胀压力仍存。 美国政策转向双宽，宽货币政策有望延续温和降息节奏，宽财政力度需关注债务上限谈判。 制造业好转，物价高位反复，政策偏平稳，美国宏观周期复苏特征暂不明显。 中美宏观周期仍未共振复苏，但制造业共振转强，支撑制造业需求相关商品。国内建筑需求仍弱，静待政策加码力度。 资料来源：公开资料及数据、一德期货宏观战略部 周期观察--国内宏观周期 M2:同比 MLF利率 逆回购7天利率 14.00 13.00 12.00 11.00 10.00 9.00 8.00 7.00 6.00 3.80 3.30 2.80 2.30 1.80 1.30 0 -10000 -20000 -30000 -40000 -50000 -60000 -70000 -80000 中国:财政收支差额:当月值:滚动求和 中国:M2:同比 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 国内货币量价货币政策走势国内货币供给与财政收支走势 50000 中央赤字滚动求和 地方赤字滚动求和 0 45000 -20000 40000 -40000 35000 -60000 30000 -80000 25000 -100000 20000 -120000 65 制造业趋势 非制造业pmi趋势 ppi 15 60 10 55 5 50 0 45 -5 40 -10 20-01 20-04 20-07 20-10 21-01 21-04 21-07 21-10 22-01 22-04 22-07 22-10 23-01 23-04 23-07 23-10 24-01 24-04 24-07 24-10 13-01 13-07 14-01 14-07 15-01 15-07 16-01 16-07 17-01 17-07 18-01 18-07 19-01 19-07 20-01 20-07 21-01 21-07 22-01 22-07 23-01 23-07 24-01 24-07 中央政府和地方政府赤字走势国内制造业和ppi走势 12-03 12-09 13-03 13-09 14-03 14-09 15-03 15-09 16-03 16-09 17-03 17-09 18-03 18-09 19-03 19-09 20-03 20-09 21-03 21-09 22-03 22-09 23-03 23-09 24-03 24-09 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 24/01 资料来源：统计局、央行、万得、一德期货宏观战略部 00/01 01/01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 24/01 00/01 00/11 01/09 02/07 03/05 04/03 05/01 05/11 06/09 07/07 08/05 09/03 10/01 10/11 11/09 12/07 13/05 14/03 15/01 15/11 16/09 17/07 18/05 19/03 20/01 20/11 21/09 22/07 23/05 24/03 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 24/01 25/01 26/01 27/01 28/01 29/01 30/01 31/01 32/01 33/01 34/01 12/01 12/07 13/01 13/07 14/01 14/07 15/01 15/07 16/01 16/07 17/01 17/07 18/01 18/07 19/01 19/07 20/01 20/07 21/01 21/07 22/01 22/07 23/01 23/07 24/01 24/07 周期观察--海外宏观周期 美国货币量价货币政策走势 30 美国基准利率与债务周期走势 400000 美国债务周期 350000 300000 250000 200000 150000 100000 50000 0 -50000 7 7 美国:M2:同比 美国基准利率 美国基准利率 25 6 6 20 5 5 15 4 4 10 5 3 3 2 2 0 1 1 -5 -10 0 0 美国年度债务周