债券研究-固定收益专题报告：地产复苏，成色几何？-国联证券

证券研究报告 固定收益|专题报告 地产复苏，成色几何？ 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年12月02日 证券研究报告 |报告要点 短期而言，当前市场仍关注年内专项债发债节奏与期限；长期来看，基本面扭转信号仍未现债牛未止。品种策略上来看，同业存单确定性较高，短端利率债较为稳定，央行呵护姿态明显，或有补涨空间，中长端受情绪面扰动仍处于低位震荡，需谨慎操作。在新政策出台前，市场或以情绪面和预期博弈为主，需关注后续12月政治局会议和中央经济工作会议对明年经济政策的部署 |分析师及联系人 李清荷 吴嘉颖 SAC：S0590524060002SAC：S0590524070005 请务必阅读报告末页的重要声明1/24 固定收益|专题报告 2024年12月02日 固定收益专题 地产复苏，成色几何？ 相关报告 1、《如何挖掘化债下的次级信用债？》 2024.11.25 2、《债市供给与降准博弈交织扰动》 2024.11.24 扫码查看更多 新房成交：整体销量边际回暖，政策显效犹存时滞 全国新房市场整体成交规模略有恢复趋势，但未形成长期反弹，与往年相比地产需求仍然疲软。近3月内一线城市基本稳定、二线城市波动较大、三线城市陷入疲弱。一线城市中广州、深圳上周分别同比增长200.72%、134.63%；，二线城市中武汉、杭州上周环比分别增长121.44%、41.58%。由于京沪地方集中刺激第二套改善性住房，二线主要针对核心高能级城市，加之扶持改善型需求的指向性更强使得城市新房需求上升动力不足。新房市场的整体成交规模提升尚不明显，政策显效仍需一段时间。 二手房成交：销量明显回暖，价格依旧承压 全国二手房市场成交量在10月后明显反弹，然而需求量的提升并未使价格止跌。近3月内一线城市成交量维持高位、二、三线城市成交量边际改善。一线城市“认房不认贷”政策直指换房需求，想要享受宽松首付政策的业主挂牌意愿强烈；二三线城市以价换量的政策效果尚不明显，后续可能继续承压。一线与二三线城市市场分化愈发明显。有待未来政策持续发力。价格方面，全国二手房价格整体仍呈现下跌趋势，跌幅略有收窄，说明市场恢复效果较缓，还需成交量进一步推动价格回升。 当周利率债复盘 本周资金面逐渐宽松，市场受消息面及情绪面扰动较多，存在止盈盘以及机构年末抢跑现象，收益率总体震荡下行，中长端优于短端，曲线平坦化。以周五收盘价计，1年期国债较11月22日小幅上行1.94BP至1.3698%；10年期国债较11月22日下行6.26BP至2.0206%，10年期国开较11月22日下行4.50BP至2.1038%超长债方面，30年国债较11月22日下行6.25BP至2.2025%。 周观察 （1）1-10月全国规模以上工业企业实现利润同比下降4.3%；10月份工业企业利润降幅收窄，同比下降10.0%，前值27.1%。（2）近日部分银行理财子公司对“自建估值模型”展开研究。（3）11月我国PMI为50.3%，前值50.1%；非制造业商务活动指数为50.0%，前值50.2%。 债市观点 整体来说，本周债市情绪面扰动较多，受股债跷跷板影响，同时存在机构年末抢跑现象，总体收益率以震荡下行为主，中长端表现明显优于短端。短期而言，当前市场仍关注年内专项债发债节奏与期限；长期来看，基本面持续弱复苏，债牛未止。品种策略上来看，同业存单确定性较高，短端利率债较为稳定，央行呵护姿态明显，或有补涨空间，中长端受情绪面扰动仍处于低位震荡，需谨慎操作。在新政策出台前，市场或以情绪面和预期博弈为主，需关注后续12月政治局会议和中央经济工作会议对明年经济政策的部署。 风险提示：警惕政策落地不及预期或超预期对市场形成的冲击；警惕地缘政治局势与外部环境变化带来的不确定性风险。 正文目录 1.周观察：政策发力后地产销售复苏了吗？5 1.1近期地产政策梳理5 1.2新房成交：整体销量边际回暖，政策显效犹存时滞6 1.3二手房成交情况：销量明显回暖，价格依旧承压9 1.4地产市场调整与对债市的影响11 2.利率债周度复盘及展望12 2.1周复盘12 2.2周观察13 2.3债市展望14 3.周度利率债数据跟踪15 3.1流动性周度跟踪15 3.2债券估值周度跟踪17 3.3基金银行投资债券税后收益率图谱21 3.4机构行为周度跟踪23 4.风险提示23 图表目录 图表1：近期地产政策梳理5 图表2：整体来看，今年9月至11月新房成交面积持续低位震荡，未超过2023年 同期水平（万平方米）7 图表3：各级城市对比来看，2024年10月以来一线城市新房成交回暖明显（万平方米）7 图表4：进入11月后2024年北京新房销售面积略超2023年同期（万平方米）.8 图表5：2024年上海新房销售面积与2023年总体持平（万平方米）8 图表6：10月初以来，政策对于深圳新房销售面积提振明显，超2023年同期水平 （万平方米）8 图表7：10月广州新房销售面积超2023年同期，但进入11月后略有回落（万平方 米）8 图表8：部分二线城市10月以来新房销售面积情况（万平方米）8 图表9：30城二手房成交面积显示10月初以来2024年二手房成交显著回升，超越 2023年同期水平（万平方米）10 图表10：分层级城市来看，当前政策对于一线城市成交量拉动较为明显，而对于二线、三线城市拉动有限（万平方米）10 图表11：10月后政策效果明显，北京2024年二手房成交面积超越2023（万平方 米）11 图表12：2024深圳二手房销售面积超2023幅度10月进一步扩大，11月有所收窄 （万平方米）11 图表13：2024全国二手房出售挂牌价指数与往年比差距持续较大（点）11 图表14：2024年9-11月全国二手房出售挂牌量指数持续下滑（月）11 图表15：中债国债收益率曲线周度变动（%）12 图表16：中债国开债收益率曲线周度变动（%）12 图表17：央行公开市场操作（亿元）15 图表18：质押式回购资金价格与逆回购利率走势15 图表19：质押式回购量走势15 图表20：各期限周度平均SHIBOR报价（%）16 图表21：各期限国债收益率16 图表22：同业存单发行和到期情况16 图表23：国股银票转贴现利率（%）17 图表24：各期限同存收益率和一年期MLF利率（%）17 图表25：各类型利率债发行与到期情况（亿元）17 图表26：本周和上周最后一个交易日绝对利率水平及本周近三年历史分位数17 图表27：本周和上周最后一个交易日利率变动情况19 图表28：品种利差情况(利率债与国债比、信用债与国开债比)及近三年历史分位数 .....................................................................19 图表29：期限利差情况及近三年历史分位数20 图表30：基金投资主要券种税后收益率（2024/11/29）22 图表31：银行投资主要券种税后收益率（2024/11/29）22 图表32：现券分机构成交规模（亿元）23 1.周观察：政策发力后地产销售复苏了吗？ 1.1近期地产政策梳理 2024年9月至11月，中国房地产市场政策持续宽松，中央和地方均出台了一系列政策以促进市场止跌回稳政策，从单一部门到多部门联动，从金融为主到财政、金融、土地全方位发力。中央层面，9月中央政治局会议调整限购政策、降低房贷利率，10月住建部等部门推出“四个取消、四个降低、两个增加”的政策组合拳，11月税收优惠政策落地；地方则积极响应放松政策，在放松公积金贷款、购房补贴、“以旧换新”、取消普宅标准等方面予以政策支持。 11月13日下午，财政部、税务总局、住房城乡建设部联合发布《关于促进房地产市场平稳健康发展有关税收政策的公告》： 1）、契税调整了税率划分标准，降低部分税率。首套1%和1.5%、二套1%和2%的划分标准从90平米提升至140平米，同时明确了北京、上海、广州、深圳4个一线城市城市可以与其他地区统一适用家庭第二套住房契税优惠政策。 2）、取消征收部分符合条件的增值税。增值税取消了2年以上非普通住宅增值税，北京响应“适时取消普通住宅和非普通住宅标准”。 3）、土地增值税将土地增值税预征率下限降低0.5个百分点。调整后除保障性住房外，东部地区省份预征率下限为1.5%，中部和东北地区省份预征率下限为1%，西部地区省份预征率下限为0.5%。 图表1：近期地产政策梳理 日期 地区 政策内容 9.1 北京、上海、成都、江门、佛山、厦门 居民家庭（包括借款人、配偶及未成年子女）申请贷款购买商品住房时，家庭成员在本市名下无成套住房的，不论是否已利用贷款购买过住房，银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策。 9.4-9.12 沈阳、南京、青岛、济南、郑州、大连、兰州、 福州 截止9月12日多城密集官宣取消限购等行政性限制措施。 9.14-9.20 大连、南京、太远、昆明、成都 多城政策放松：放松贷款、发放购房补贴、支持以旧换新。 9.20 北京 适时取消普通住宅和非普通住宅标准。 9.24 中央 发布会主要提出：降低存量房货利率、降低二套房首付比例、优化保障性住房再贷款政策以及延长两项房地产金融政策文件的期限。 9.26 中央 中共中央政治局会议强调：加大“白名单”项目贷款投放力度，支持盘活存量闲置土地，调整住房限购政策，降低存量房贷利率，抓紧完善土地、财税、金融等政策。 9.29-9.30 广州 全面取消限购，一二套统一首付15% 10.80 上海 发布保障房配建实施意见：新出让宅地、新开发楼盘均需配建5%保障房。 10.12 中央 财政部提出：未来专项债将收购存量商品房作保障性住房，允许专项债券回收闲置存量土地，房地产税收政策有望优化。 10.17 中央 多部门共同出席国新办新闻发布会提出“四个取消、四个降低、两个增加”的地产组合拳。 10.17 上海 上海公积金：第二套改善性住房最低首付款比例调整为25%。 10.28 中央 住房城乡建设部座谈会强调，要用足用好中央各项存量和增量政策巩固房地产市场筑底止跌势头，推动建筑业转型升级， 10.31 中央 中国六大行发布公告，自11月1日起，取消房贷利率重定价周期的一年最短限制，整个还款周期重定价周期只调整一次。 11.11 中央 自然资源部公开明确了地方政府专项债券收购闲置土地的操作细则。 11.13 中央 公告明确了多项支持房地产市场平稳健康发展的税收优惠政策。 11.26 广州 公积金贷款首付最低15%，最高可贷224万。 资料来源：国务院，发改委，各地官网，国联证券研究所 1.2新房成交：整体销量边际回暖，政策显效犹存时滞 全国新房市场整体成交规模略有恢复趋势，还需等待政策显效。多部门联合政策实施后，新房日成交数据短期略有回暖，但未形成长期反弹。对标地产行业较为稳健的2021年同期（9月6日-11月22日）销售数据来看，地产需求仍然疲软，近两周累 计销售面积距离2022年仍有较大上行空间。根据中指研究院监测数据显示，11.16- 11.22内一线、二线、三线城市新房销售面积分别为87.57、151.62、45.83万平方米，近3月内一线城市基本稳定、二线城市波动较大、三线城市陷入疲弱。 一线城市中，广州、深圳销售面积与2023相比小幅提升；北京、上海销售面积仍待回归。广州上周新房销售面积约24.81万平方米，同比增长200.72%；深圳上周新房销售面积约19.24万平方米，同比增长134.63%。京沪地方新政刺激集中在第二套改善性住房，新房市场的整体成交规模提升尚不明显，政策显效仍需一段时间。 二线城市上周销售面积增减有所分化。武汉、杭州出现较大提升，上周新房销售面积分别为55.56，25.3万平方米，环比分别增长121.44%、41.58%。其余跟踪城市中，东莞出现大幅回落，销售面积为7.39万平方米，环比下降28.11%。二线城市新房需求活跃度提升并不显著的原因或是此前已大面积